作者:郝帅 刘沛伦 
联合资信 研究部
摘要
2016年,全球经济整体呈缓慢复苏态势,主要经济体出现分化,全球债券发行总量略有下降.国际评级行业稳步发展,国际三大评级机构依然占据优势地位.受经济下行压力和发债企业信用资质下滑影响,国际三大评级机构所评主体信用等级呈明显调降趋势,且全球企业违约率也有所上升.
2016年,国际监管机构在继续加强对评级机构监管和强化法律责任追究的同时,将监管重心集中在加强内部控制体系的建设,评级质量监管和防范利益冲突等方面,未来将继续对评级机构的信用评级质量和行为,利益冲突和IT信息技术体系建设等多方面加强监管,监管将更趋严格和规范.
一,全球债券市场
2016年,全球经济整体呈缓慢复苏态势,但货币政策呈现分化.美联储自2015年12月起进入温和加息周期,货币政策逐步趋向常态化;欧洲主要经济体和日本央行仍普遍实行宽松货币政策.受黑天鹅事件影响,主要国家和地区的流动性波动相对较大,国债收益率出现分化,且债券市场也呈现不同的发展趋势,整体上全球主要债券品种的发行总量较上年略有下降,全球债券托管总量较上年略有增长.
(一)国债收益率呈现分化态势
2016年,全球经济缓慢复苏,主要国家和地区的国债收益率呈分化态势.其中,美国和欧洲主要经济体的10年期国债收益率整体呈"V形"走势;日本的10年期国债收益率整体延续上年波动下行趋势.
2016年美国内需逐步提升带动经济复苏态势良好,上半年流动性整体表现较为宽松,11月特朗普当选美国总统,特朗普新政引发市场对美国经济的乐观预期,12月美联储继2015年12月后第二次加息,货币政策正常化进程更进一步.在此背景下,美国10年期国债利率上半年波动下行至最低点(1.37%),下半年呈波动上行趋势,12月美国10年期国债利率最高达2.6%,较上年同期的最高水平有所上升.
欧洲央行在2016年继续维持宽松的货币政策,3月宣布降息,下调三大基准利率 至史上最低水平,同时将购债规模由600亿欧元扩大至800亿欧元.德国在欧洲宽松货币政策影响下,上半年10年期国债收益率整体呈波动下行走势,受英国脱欧公投影响,德国10年期国债收益率6月起降至负值,第四季度小幅回升至零以上.英国上半年流动性整体宽松,6月宣布脱欧公投,8月英国央行自2009年以来首次降息,并扩大购债规模,在此背景下,英国10年期国债收益率前8月波动下行至0.61%,四季度受经济有所回暖影响,10年期国债收益率呈波动上升趋势,但仍低于年初水平.
2016年日本央行继续实施货币宽松政策,1月底宣布降息至-0.1%,开始实施负利率政策,且维持每年80万亿日元的购债进度.在此背景下,10年期国债收益率较为平稳,呈现在零左右小幅波动趋势.
(二)债券发行情况
2016年,美国发行的各主要券种较上年均有不同程度的增长.其中,国债发行量较上年增长2.21%,地方政府债发行量保持上升趋势,较上年增长10.07%,但增速略有下降.随着美国经济的温和复苏,美国企业债 发行保持稳定增长趋势,发行量达到1.53万亿美元,较上年增长2.52%;结构融资产品的发行量为2.36万亿元,较上年增长8.32%,增幅较大.
欧元区国家国债发行量2016年继续保持下降趋势,较上年减少3.43%;地方政府债的发行量有所下降,较上年减少2.38%.在欧元区经济复苏的背景下,2016年企业债和结构融资产品发行量呈现明显上升趋势,较上年分别增长13.61%和10.12%,增幅较大.
2016年,日本国债和地方政府债发行量较上年有不同程度的下降,降幅分别为3.24%和7.36%.而日本企业债发行量4年来首次出现增长,且增幅高达32.80%,结构融资产品发行量为4.58万亿日元,较上年增长26.96%,继续保持高速增长.
(三)债券托管情况
截至2016年末,美国债券托管总量为36.58万亿美元,较上年增长3.04%,各主要券种托管量均较上年有所增长;欧元区国家债券托管总量为13.70万亿欧元,较上年略有上升,除结构融资产品托管量较上年小幅下降,国债,地方政府债,企业债托管量均略有上升;日本债券托管总量为1068.54万亿日元,较上年增长2.30%,国债,地方政府债,企业债和结构融资产品托管量较上年均略有增长.
二,国际评级行业发展动态
截至2016年底,美国认可的全国性评级机构(NRSROs)仍为10家,通过欧洲证券和市场管理局(ESMA,European Securities and Markets Authority)注册(40家)和认证(4家) 的评级机构数量也未发生变化.
(一)国际评级行业发展较为平稳,国际三大评级机构依然占据优势地位
近年来,国际评级行业呈现稳步发展趋势,标普,穆迪和惠誉三家评级机构一直占据优势地位.根据美国证券交易委员会(SEC,Securities And Exchange Commission)的监管年报,截至2016年底,国际三大评级机构各品种存续评级业务量约为220万个,较上年同期减少2.23%,评级业务基本保持稳定.从各家机构评级业务情况来看,2016年,除惠誉存续评级业务量较上年略有上升外,标普和穆迪存续评级业务量均略有下滑.从产品类别上看,国际三大评级机构结构融资产品的存续评级业务量较上年均有所下降,其中标普降幅(23.45%)最为显著,穆迪和惠誉保险机构和工商企业的存续评级业务量较上年均有不同程度的上升.
从市场份额来看,2016年国际三大评级机构存续业务量在所有NRSROs机构合计占比96.40%,与上年基本持平.其中,标普存续评级业务量仍然占据优势地位,占比48.90%,穆迪和惠誉的占比分别为34.20%和13.30%.从产品类别来看,标普的结构融资产品存续评级业务量在所有NRSROs所评结构融资产品存续业务量中的占比下降4.9个百分点,其他产品类别存续评级业务量占比变化不大;穆迪政府债券评级与金融企业评级存续业务量占比略有下降,其他类别存续评级业务量占比略有上升;惠誉在各类存续评级业务量中的占比较上年均有不同程度的上升.
  从收入状况来看,2016年国际三大评级机构的总业务收入继续保持增长态势.从评级业务收入看,标普评级业务收入为25.35亿美元,较2015年提高4.41%,收入上升主要是由于新增企业债券评级收入和跟踪评级业务收入等方面的增长;穆迪评级业务收入为23.40亿美元,较2015年增长1.56%,主要由于下半年在公共事业及高收益债券评级方面表现较为突出;惠誉评级业务收入为8.38亿欧元,较2015年增长了0.17%,各产品评级业务收入均出现平稳增长.此外,国际三大评级机构的非评级业务收入也均呈现不同程度的增长态势.
  从分析师数量来看,截至2016年末,国际三大评级机构分析师数量为4181人,与上年基本持平(4154人).除穆迪人数有所减少外,标普和惠誉较上年分别增长5.44%和3.36%.国际三大评级机构分析师数量在全部评级机构分析师总量中的占比为85.45%,较上年(87.21%)略有下降.
(二)美国认可的中小评级机构发展趋于平稳
2016年,美国认可的中小评级机构发展整体趋于稳定,表现在中小评级机构市场份额与上年基本持平,评级收入有所下降,但因各评级机构拓展业务市场需求,分析师数量整体保持增长态势.
从市场份额来看,截至2016年底,美国认可的中小评级机构共占有3.60%的存续市场份额,与上年(3.50%)基本持平,其中,DBRS市场占有率仍然较高(1.80%).在资产支持证券评级方面,美国认可的中小评级机构共占有12.5%的存续市场份额,较上年增长2个百分点,其中,DBRS表现依旧突出,市场份额升至7.30%;其他各中小评级机构所评各类别存续评级业务量市场份额与上年基本一致.
从收入状况来看,2016年美国认可的中小评级机构评级业务收入合计为3.30亿美元,占所有NRSROs机构总收入的5.60%,占比较上年(6.30%)有所下降.
从分析师数量来看,截至2016年末,美国认可的中小评级机构分析师数量为712人,较上年增加103人,除HR Ratings和KBRA的分析师数量略有下降外,其他中小评级机构的分析师数量均呈增长趋势,其中DBRS的分析师数量增幅(45.03%)最为显著.中小评级机构分析师数量在所有NRSROs分析师总量中的占比继续扩大(由2014年的11.40%上升至2016年的14.55%).中小评级机构分析师数量的增长受益于评级业务的增加与业务的拓展,2016年,Morningstar和HR Ratings均获得了为金融机构和工商企业评级的资格,DBRS也宣布将业务范围扩张至非银行金融机构评级.
三,国际三大评级机构评级情况
(一)全球企业违约率整体呈上升趋势
国家主权违约率整体呈上升趋势.2016年,标普和惠誉所评国家主权均有2个出现违约(莫桑比克共和国和刚果共和国),违约率分别为1.54%和1.80%;穆迪2016年所评国家主权有1个出现违约(莫桑比克共和国),违约率为0.76%.
近年来,由于国际油价和大宗商品价格长期低迷,相关行业企业违约数量增加,国际三大评级机构全球企业违约率整体呈现上升趋势.2016年,标普和穆迪所评全球企业违约率分别为2.06%和2.15%,较上年均有所增长;惠誉2016年所评全球企业违约率(0.91%)较上年变化不大.全球企业债券违约事件多发生于石油,天然气和矿产等行业,在地域上集中于北美市场.
在结构融资产品评级中,2016年标普和穆迪所评全球结构融资产品的违约率分别为3.2%和1.20%,较上年有不同程度的下降,其中标普所评全球结构融资产品的违约率为近9年来最低;而惠誉所评全球结构融资产品的违约率为1.11%,较上年有所上升.
(二)全球企业评级的信用等级维持调降趋势
受全球经济增长缓慢,石油天然气,能源行业信用风险增大影响,国际三大评级机构对国家主权评级和全球企业评级的信用等级调整呈现明显的调降趋势.
2016年,受经济表现疲软,外部融资能力恶化影响,标普和惠誉所评国家主权等级较上年均呈现出更为明显的调降趋势.根据惠誉国家主权违约率与信用等级迁移报告显示,受国际大宗商品价格恶化影响,其所评主权国家评级中,新兴市场经济发展和政府执政弱点暴露,主权信用级别调降主要发生于新兴市场.
在全球企业评级方面,2016年国际三大评级机构均延续上年调降趋势.其中,标普所评全球企业等级的上调率和下调率分别为7.92%和12.18%,惠誉所评全球企业等级的上调率和下调率分别为7.50%和11.10%,调降趋势均较为明显,穆迪所评全球企业信用等级也呈现明显的调降趋势,且调降趋势逐年扩大 .从行业分布看,级别调降主要发生在大宗商品领域;从地域分布来看,等级调降集中于拉美地区.
2016年,标普和惠誉在结构融资产品评级中整体呈调升趋势,可能获益于欧洲市场结构性产品表现较好.其中,标普所评结构融资产品评级由上年的调降趋势转为明显的调升趋势,而惠誉呈现更加明显的调升趋势.
(三)国家主权投资级占比呈下降态势,全球企业和结构性融资产品等级分布变化不大
国际三大评级机构所评国家主权级别整体呈现投资级占比下降的态势,可能是受违约率上升和信用等级调降趋势影响;全球企业级别和全球结构性融资产品的等级分布与上年基本一致.
2016年国家主权信用等级仍主要分布在BBB级~B级(占比达85%以上),国际三大评级机构所评国家主权占比最高的均为B级.其中,投资级国家主权评级占比呈下降趋势,穆迪,惠誉和标普所评国家主权信用等级为投资级的占比分别为50.00%,57.00%和52.31%,较上年均有不同程度的下降.
  2016年,惠誉和标普所评全球企业主体的信用等级分布情况与上年基本一致,仍主要集中在A级~B级.从惠誉所评全球企业信用等级分布(见图3)来看,信用等级占比最高的是BBB级(45.57%),较上年略有上升;投资级占比为65.12%,较上年下降1.18个百分点.根据标普的违约率与迁移报告显示,标普所评全球企业评级等级分布中,投资级占比52.16%,较上年增长1.42个百分点.
  2016年全球结构性融资产品的等级分布整体与上年变化较小,投资级占比表现不一.从惠誉所评全球结构融资产品信用等级分布(见图4)来看,A级(含)以上信用等级占比最高;投资级占比为68.20%,较上年下降1.4个百分点.根据标普的违约率与迁移报告显示,标普所评结构性融资产品投资级占比为54.88%,较上年上升2.12个百分点.
四,信用评级国际监管动态
2016年,国际评级行业的监管重心是加强内控建设,防范利益冲突,其开展的一系列监管行为均体现了促进金融市场持续稳定发展以及加强保护投资者的目标.
(一)美国信用评级监管动态
1,加强对评级业务相关人员的监管
2016年7月,SEC信用评级办公室发布文件进一步明确了对评级分析师进行离职回顾核查的时间范围要求.为了避免与评级分析师的新雇主存在利益关联,如果分析师离职前该评级机构对其新雇主有过评级历史或曾为其新雇主发行,承销或担保的证券产品提供评级服务,则根据其离职前该评级机构最近一次提供上述评级服务的时间,核查这个时间点之前一年时间内,该分析师是否参与了上述评级工作或对上述评级过程造成任何影响.不仅需要核查是否存在利益冲突导致该分析师影响评级结果的可能,还需要重新进行信用评级并对前期评级结果进行修订.
2,对评级机构的改进举措进行检查和评价
SEC在对评级机构进行年度检查时均会对上年度提出的整改要求进行复查,2016年,SEC发现除一家中小型评级机构仍未完成对相关政策和流程的修订外,2015年其提出的改进要求均已经得到各评级机构的重视和实施.SEC通过加强整改后的跟踪检查,推动整改效果的提升.
3,强化法律责任追究
2016年3月,SEC对2012年时任标普首席信用官的Francis Parisi作出最终处罚决定.2012年Francis Parisi为改善标普在资产支持证券评级领域业务量下滑情况,针对CMBS评级模型的参数进行了调整,并公开发表文章,暗示使用新的模型可以带来20%的级别提升效果,SEC认定其欠缺充分论证,为虚假,误导性宣传行为,决定对Francis Parisi进行2.5万美金的罚款以及禁入NRSRO执业等处罚.SEC通过将责任追究进一步落实到个人,强化评级从业者的合规意识.
(二)欧盟信用评级监管动态
1,加强对评级机构的内部控制与合规要求
内部控制方面,2016年ESMA进一步强化评级机构内部控制建设,着手开发包含前沿管理方法的内控体系框架,同时采用了实地专项调查等方法研究如何使评级过程远离利益冲突影响,包括设立与评级机构董事会定期交流机制,提升评级机构独立非执行董事的职责范围和履职意识等;此外,ESMA大力推动在评级机构内部打造自上而下的内控文化,将其作为公司治理和提升评级质量的重要补充方式.
受近年来市场环境不景气影响,许多评级机构为了寻求利润突破选择拓宽业务种类或经营地域,而这个过程中存在潜在合规风险.ESMA密切关注公司战略较为激进的评级机构,尤其是小型机构,观察其在扩大业务规模的同时是否能保证在评级质量控制和合规方面依旧严谨有序.
2,强化对评级质量与评级过程的监管要求
2016年,ESMA不仅针对去年存在问题的评级机构展开了跟踪观察,检查其实施补救情况,还针对评级质量和评级过程等开展了新的专项调查,进一步强化违规后监测和调查.
2016年7月,ESMA制定并公布了一套验证和审查评级机构评级方法的指南(Validation Guidelines),为评级行业确定了涵盖定性分析和定量分析的基础技术标准,内容包括ESMA期望评级机构使用的方法以及评级机构应该考虑补充的措施.
定量分析主要包括3个方面,分别为评级准确性,预测力以及历史稳定性.(1)准确性方面,ESMA提出评级机构应使用累计准确性曲线(CAP,cumulative accuracy profile)或包含准确性调整指标的受试者工作特征曲线(ROC,receiver operator characteristic)来评估评级方法的区分度,同时评级机构也可采用额外的定量措施(如 Kolmogorov-Smirnov检验)以及定性措施(如违约率分布)来进行补充;(2)预测力方面,ESMA提出评级机构应在内部定义每个级别的理想违约率(包括数量值和范围),采用二项检验和卡方检验对理想违约率和实际违约率进行比较,同时评级机构应考虑采用进一步的量化措施(如Brier评分法,Vasicek单因子测试)以及适合验证的定性措施进行补充;(3)历史稳定性方面,ESMA提出评级机构应该制定迁移矩阵对级别变动情况进行分析,评级机构还可以考虑采用其他定量衡量指标(如"数量/系统稳定性"比值)和定性分析方法(如级别分布分析,关键因素的单因子变量分析,与其他机构评级结果,信用违约掉期差价,债券收益率等外部指标进行对标分析).
在技术和数据不足以进行量化分析的领域,评级机构应该考虑通过技术提升加强数据样本,例如使用第三方数据扩大数据范围,合并具有相似风险特征的资产类别进行联合验证评估,或者通过创建假设交易扩充可用数据.
3,强化法律责任追究
2016年,ESMA对惠誉的多项违规行为进行处罚.因惠誉未经授权提前披露了主权评级变动,ESMA对惠誉进行专项调查后,发现公司的内部控制存在重大缺陷,将其认定为过失行为,并对惠誉处以82.5万欧元的罚款.此外,ESMA还发现惠誉的高级分析师向惠誉集团的母公司Fimalac S.A.透露了尚未公开的6个国家的主权评级调整信息,对惠誉处以49.5万欧元的罚款.可以看出,ESMA对于评级信息泄露的法律责任追究力度有所增强.
4,进一步完善信息技术应用
在不断优化评级数据报告系统(RADAR,Ratings Data Reporting tool )数据质量的基础上,ESMA于2016年末上线了基于RADAR的欧洲评级平台(ERP,European Rating Platform)系统,此系统可以及时向公众提供免费,最新的信用评级和评级展望信息,提高评级透明度.此外,ESMA还完成了针对评级机构的信息技术风险评估,确定了与IT治理,信息安全,IT运营和项目管理,风险管理,内部审计结构以及与流程相关的高风险领域.ESMA通过相关数据库系统的完善,进一步促进了评级机构信息透明度的提升和行业的健康发展.
5,未来监管重点方向
ESMA在其2016年对评级机构的监管年报中公布了2017年ESMA对评级机构的监管重点,主要包括以下方面:继续加强对信用评级行为和评级质量的监管;继续加强IT信息技术体系与内控体系的建设;研究评级机构如何处理利益冲突;研究评级过程的完整性和独立性;关注因宏观经济和英国退欧等对评级行业发展的影响,并定期与评级机构的高级管理层和其他利益相关者进行交流;继续整合RADAR数据到ESMA评级数据仓库.
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(责任编辑:何一华 HN110)