来源:母基金研究中心作者:国都创投总经理-华伟如果把私募股权投资看成一个游戏,游戏里有三类玩家,分别为:lp,gp和项目.从人,事,物的角度划分:lp是金主爸爸,主要出钱出物;gp是中间管理人,主要管事;项目是开荒者,主要出人出力."私募股权投资行业发展到现在,lp,gp和项目之间的逻辑在自我碰撞,造成了一些问题",国都创投总经理华伟表示."在这样一个行业当中,我们到底要充当什么样的角色?"基于对市场的理解和考量,对自身的摸索和定位,国都证券旗下开展私募基金管理业务的全资子公司-国都创投在2018年确立了未来的转型发展方向.华伟指出,"我们要做市场化运营的的产业母基金管理人."华伟,国都创投总经理,管理国都东方母基金等数只市场化母基金,专注于智能制造,养老大健康等领域的产业链布局.他领导一支具有突破性创新能力的团队,在一年多时间内,将国都创投建设为成长最快的市场化产业母基金管理人.在他手上,国都创投完成了从直投到母基金的转型.转型与变革,从来都不是一蹴而就的.华伟对此早有深刻而清晰的思考,将投资从快速性和可变现性,转向有序性,关联性和生态性,这是未来的方向.国都创投2018年起结束直投业务,存续期内的到期之后会全部结束.甚至原定的两支直投基金,他们也都转给了合作方."我们已正式退出gp管理人的角色,专注于做母基金管理",华伟在采访中告诉母基金研究中心.转型之后,国都创投的母基金业务发展极为迅速.2018年1月,国都东方母基金正式设立,规模20亿,期限12年,主要关注智能制造,医疗服务等领域;2018年5月,围场满族蒙古族自治县兴围发展基金设立,规模5亿元,重点解决围场满族蒙古族自治县生产生活领域存在的致贫难题;2019年1月底,国都创投与马鞍山郑蒲港政府共同发起设立马鞍山郑蒲港产业发展母基金,签约规模30亿,存续期12年,设立并购,pre-ipo,pe,天使等多层次,多品种子基金.截至目前,国都创投母基金在管规模25亿元人民币,签约管理规模30亿.国都创投为何放弃直投?为何定位为市场化运营的产业母基金管理人?其中的逻辑何在?华伟为我们步步拆解了个中缘由.项目:我需要哪些附加值?好项目接受gp投资的逻辑是什么?"现如今很多人说募资难,实际资金量远远大于优质项目所需,好项目对资金的敏感度不高.这些好的项目为什么要接受投资?"华伟认为,投资人带给项目的除了钱,无外乎就是投资机构的人脉关系,政治背景加上溢价等.投资人通过给予较高的估值和投资等方式获取这样的项目.这样的投资并没有给企业的价值提供任何附加值,反而摄取了现有的价值基础."到现在为止,gp投好项目的逻辑都没有真正形成."华伟分析说,"你能为项目提供的附加值是什么?gp为项目提供附加值的前提是基于对行业的深刻理解,对企业的敏锐洞察力,或者说对项目所处行业的大背景,大周期要有深入的了解,在产业链条的整体架构上能给予充分的产业背景支持和配套."如果gp做不到,只能用高昂价格去投.实际上,这样一个逻辑下的投资行为,是投机而非投资,它更注重投机的实效性,快速性和可变现性,而不太注重投资的逻辑性,有序性和关联性.谈及投资生态,华伟表示,投资生态是独立于所有产业的,或者说独立于项目,gp和lp三个主体之外的.而投资生态的搭建,不只包括投资前的尽调等,还应涵盖投中和投后的管理与服务.gp:我的投资判断如何形成?gp需要考虑:我的投资逻辑是什么?我究竟为什么而投?华伟指出,头部机构一般有自己的研究能力,其余的机构往往没有,需要投入大量的人员去做研发,行研和配套,成本高昂.所以绝大部分gp会倾向于直投不管,以合伙人的能力替代专业研究,通过合伙人的行业资源,判断能力,经验,对项目的掌控等,形成gp的整体投资风格.而这种以个人能力经验替代专业研究的方式,是极其不稳定的.一个具有行业背景的人才跳槽出来做投资,初期他的专业属性毋庸置疑,然而,现在可以说是"三年一个行业"."一个人所积累的行业经验并非能吃一辈子.每日看项目,做投资,跑活动,而没有时间做研究.当行业产生了变化,而你还用过往对行业的判断,研究和思维模式,个人的经验是不稳定的."他提醒到.在产业快速发展的当下,投资都可以用人工智能来做,如何能够保证投资思维,投资判断永远走在行业前沿,怎么能够系统化地把握行业的这种风险,以及在风险发生的时候能够拥有及时有效的处置机制和处置能力?"这本身就是件很难,很难做到的事情."富有经验的合伙人尚且如此,何况是市场上大量存在的拼方机构(所谓拼方,是指机构中存在很多跳槽过来的合伙人).他们更缺乏这种专业的素养."拼项目最大的问题是什么?你对所谓项目的判断逻辑完全没有主导性,你连思考都来不及,只是大咖告诉你这个项目好, 你投就投,不投就没了. 于是你赶紧投了."投资的"专业",应该包括专业化的判断,系统化的论证,过程化的管理和有效的结果控制流程.现如今的投资,这四项一个也很难做到,偏偏大家还都认为自己很专业.随着整个投资逻辑的日渐清晰,投资现状的逐步改善和整个产业的飞速发展,这种"纸上谈兵"式的专业不会持续很久了.在华伟看来,这些问题都是目前行业内存在的问题,从项目到gp,从gp到lp,堆积出现了一个最显著的问题-大家都在谈论的募资难.为什么募资难?这是泥沙俱下的后果.lp:我投资目的是什么?募资难的讨论,从2018年初延续至今.有数据报告显示,2018年人民币基金募资总额同比下降35%,2019年前两个月募资额度继续下降,环比下降超过一半,私募股权行业募资依旧处于低迷状态."市场这个群体效应很强的时候,钱盲目地一拥而上.但一个周期过后,投资该有回报时,大家会发现回报没了,有一个都恨不得敲个锣打个鼓.这时候我们就应该问问自己,lp到底是一个什么样的角色?"华伟问道.lp到底怎么样管理自己的钱?"我相信每一个投资人最核心的理念是:不亏本金.如果投资不以保住本金为目的,没人去掏钱."这让lp重视降低风险."通常大家认为,降低风险要分散投资.lp投十个gp,投资风险不就分散了吗? 东方不亮西方亮 .然而你会发现,gp投资同质化严重,lp投了十个gp,十个gp很可能投了一家企业,本来分散的风险又被集中起来了,这种状况很可能出现,为什么?"华伟表示,好的gp是有群体效应的,"两三家大白马领投,其他十几家就跟上了.如果经常出现这样的抱团作战,风险的集中度就会被无限放大.领投的做判断,跟投的连判断都不做,甚至连尽调都是拿别家的看看,抄一份.最后这个项目烂掉,最无辜的人是lp."因而,lp要想达到自己的投资目的,就需要专业的母基金管理人.母基金:我的价值是什么?国都创投的定位就是,做市场化运营的产业母基金管理人."我认为做母基金,有两点非常重要:一个是专注,一个是专业."华伟强调.1,专注于行业投资社会有了精细分工,就有了专业和专注.产业母基金的分工是什么?是帮助lp去做投资管理和行业研究,是帮助gp在投资的过程中进行行业和产业链条的布局.母基金管理人不应该做具体的项目落地投资-这就是国都创投的专注."好企业也会死,这是一个周期性变化和背后的产业背景变化,但是行业不会死,产业不会死.比如说钢铁产业,我们说它属于夕阳产业,但它几百年了还在.这就是说,在对行业进行布局和投资的时候,要通过专业化的研究对未来的新兴产业,新兴行业,新兴门类,新兴模式进行分析,对处于上升周期和未来发展周期相对较长的这种产业链条进行布局,形成从前端,中端和后端分散式的分布投资."他继续阐释,"甚至于更进一步,对这个行业的细分配套和服务终端的全部投完,形成一个平面覆盖,进而对早期,中期和后期的企业形成链式档次,也就是一个立体式,全方位的投资布局."而对于很多人来说,如何做到这种全方位的投资布局才是他们关注重点.想要和大量gp形成立体的投资生态环境,有一个前提-互相信任.华伟指出,"如果你每天都盯着别人碗里的肉,互信无法达成."gp普遍会提防伸手要项目份额的lp,接触时不会全盘将自己的项目和布局告知."万一你钱没给,我项目就被你抢走了咋办?"gp或许会这么想.因而,国都创投退出了gp管理人的角色,专注做产业母基金管理人.华伟认为,gp的同质化非常严重,而国都创投进行研究的重要任务有:把投资重合度高的gp排除出去,把投资关联度高的gp整合起来,形成有效的投资链条."假定,我们判断了一个未来上升的行业,选择了这个行业当中的几十家gp以及上百家企业,而这些企业与行业之间是有高关联度,高共融性,高同步周期的.哪怕有几家企业在行业变动和周期震动中出现了问题,随着行业周期的上升,他们也是可以被带活的.同时,gp与gp之间由于关联度很高,重合度很小,那么就会形成资源的共享和有效性,就能打破壁垒,形成资源的共享.2,机构的专业,高于普通专业专注之外,专业又是什么概念?到现在为止,lp其实只有投前,没有投中和投后."我们旨在于帮助lp去建立这样一种投中和投后,但是这种建立不是简单的帮你去研究这个项目,研究这个行业,那只是1.0版本,并不能体现你的专业.对于任何一个专业化的机构来说,它的专业是高于普通专业的,就是能够在现有普遍适用的行业研究基础上,总结出一套完整的,可实施的行业整合理论."华伟认为,作为一个专业的母基金管理人,未来应该具备三种能力.第一是对区域经济的研究,这"一定是作为lp管理人未来最重要的研究领域".为什么要研究区域经济?因为所有的企业最终都要落地,所以要分析:什么样的企业适合落在什么样的地方?研究区域的经济优势,需要综合考虑市场优势,资源优势,人才优势,产业配套优势,政策优势和相关行业的关联度优势等.初创型公司可能无从选择,哪里政策好就到哪;gp同样也没有能力研究区域经济,他们更多地关注细分赛道,具体项目;地方政府则更多地着眼于当地的经济发展,也不会跨区域进行产业研究.而产业结构有一个半径,区域内哪些重点产业能够提供配套产业链条,以产业服务产业,这实际上是一个宏观的产业格局.如果离开了这样一个宏观产业,运输成本,人力成本,管控成本,材料成本都会大幅度提高,所有这些因素都要综合考虑.项目,gp和政府都无法做,那就只有母基金可以去尝试了.第二是对行业的分析研究."我们在打造行业内第一家一级市场研究院,做研究是券商的优势,也是我们基因里带有的优势.我们要做精准的市场分析,所有的市场投资行为,建立于对行业充分的分析和预判的逻辑之上.行业上升周期的时候,企业哪怕不行,未来是会被行业带动上升的;行业如果是下降的,哪怕这个企业是明星企业,也会被带着下来,它逃避不了大周期."这一切对于产业资本的指导意义尤为重要.拿并购来说,一个不以行业立足为目标的并购就是耍流氓.企业的并购是对企业的关联度,所处行业,生态文化,人文文化,管理文化等有透彻了解.而国都创投的行业研究,包括行业的生态投资逻辑,对未来的产业资本并购具有很强的作用.因为他们所投的gp,所投的产业是成系统的,是具有高关联度的,可以带来产业联动效应."这才是真正意义上的并购,是做加法,不是做减法."第三是"建立一套完整的gp合伙人的投资肖像图".一个依赖合伙人个人能力的机构,合伙人的离去对它的影响是致命的.lp看重gp投资逻辑,包括是否有缜密研究,严密风控,是否形成自己的行业判断,以及投资失败了怎么处置的,处置的结果是什么?失败以后的处置方式,是一个基金对lp是否尽忠尽职负责的充分体现.投资肖像图,对每一个gp合伙人都有一个素描,清晰了解他的投资心态,投资逻辑等.因为投资是一个线性的过程,是一个面的链接,而不是一个点.建立一套完整的gp合伙人的投资肖像图,让有潜力的合伙人成长起来.行业内简单的"以规模论英雄",未来一定会转变为"以专业论英雄".很多lp会表示,尽量不去干预gp的投资管理过程.华伟对此评价到,逻辑是对的,不干预不等于不管."就像你养了一个孩子,让他充分地成长,但一日三餐都不管可不行,要有过程化的管理. 子不教,父之过 ,既然叫母基金,也要有为人母的职责,对不对?"他笑道.