关注三类指标 练好零售公司财务分析基本功
● 海通证券研究所 高瑜
  
  零售行业发展至今已是较为成熟的消费类行业.那么,在分析零售类公司时,有哪些财务指标需要投资者们重点关注呢?
  一,关注增长类指标
  增长类指标主要包括营业收入增速,归属于母公司所有者的净利润增速及毛利增速等,通常情况下,三者是公司当期经营情况最直接,最重要的反映.
  (一)增长类指标解读
  对增长类指标的评价,需基于具体行业情况及同业公司来比较.在正常范围内,增速快往往意味着成长性更好.如果长期增速高于行业中位数水平或者主要竞争对手,往往意味着公司竞争力增强,成长速度居于行业领先水平.同时,分析增长类指标时,更应注重增长的可持续性,一方面视角要拉长,若进行短期分析,则容易受到偶然因素干扰,分析结果具备阶段性,因而不应做过多解读;另一方面,还需利用因素分析,从行业发展前景,转型进展,战略规划等角度进行综合考虑.
  (二)业绩增长驱动力剖析
  零售行业业绩增长驱动力主要来自于外延扩张和内生增长.外延式扩张主要体现为广泛布点,即通过快速复制门店实现收入快速增长,同时也获得在供应链上的议价能力,进而推动毛利率增长,而增长的可持续性直接取决于门店坪效(门店面积的生产力)的提高,开店速度的加快等.内生增长是指针对公司存量资产和业务,以改善企业经营管理,分享区域经济发展等方式而获得的销售收入和利润的增长.这类增长往往基于企业在领域深耕多年的发展经验,以及前瞻性战略眼光等因素.
  在分析增长来源时,还需要关注政策影响和宏观环境变化.政策方面,比如近期释放的"发挥消费对经济循环的牵引带动作用"等一系列组合拳,有助于提振消费信心,推动零售领域发展.宏观环境方面,经济结构改革是零售行业发展的根本动力之一,尤其是供给侧结构性改革,鼓励企业从提高供给质量出发,增强对需求变化的适应性和灵活性,催生了多种新兴业态和经营模式.长期来看,这或将成为行业发展,企业成长的重要动力.
  二,关注盈利类指标
  反映盈利能力的指标主要包括毛利率,归属于母公司净利润率以及净资产收益率等.
  (一)盈利类指标解读
  盈利能力往往代表了公司的行业地位,反映公司在上下游的议价能力,而这直接体现在毛利率的高低上.但是,受业务结构等因素影响,同业公司之间比较综合毛利率意义不大,可重点关注某个细分业务板块的毛利率比较.同时,对毛利率的纵向观察也十分重要,它反映了盈利水平的变化趋势,可帮助我们判断未来的利润情况.此外,毛利率与净利率之间是通过期间费用率,营业外收支,所得税等联系起来的.期间费用率通常也是我们进行财务分析关注的重点,它反映企业的经营效率,营销效率和融资成本等,是企业综合竞争力的部分体现.
  (二)毛利率和净资产收益率剖析
  毛利率提升是净利率改善的根本动力,也是盈利能力的核心体现,对评价企业盈利尤为重要.就零售公司而言,尤其是传统经营模式下的百货,商超等,规模化发展仍然是提升毛利率的重要思路.如今,各大百货,超市及专业连锁企业仍在通过并购,扩张等方式,不断巩固自身龙头地位.随着行业集中度提高,头部企业具备更强的议价能力,购销差价仍有提升空间,竞争优势明显.便利店等业态下,毛利率增长则主要源自产品升级和增值服务的拓展.近年来,线下便利店数量增长迅猛,餐食供给质量持续提高,商品品类不断丰富,部分门店还提供便民的增值服务,为毛利率提高带来新的增长点.
  净资产收益率(ROE)作为衡量收益水平的另一核心指标,充分体现了公司对股东资金的使用效率.就零售行业而言,受零售行业的低净利率属性影响,近年ROE中位数水平稳定在4%-6%附近,整体上略低于市场平均.细分子行业来看,专业连锁,百货,超市的ROE水平依次递减,且头部企业遥遥领先.
  (三)多视角关注企业盈利增长潜力
  值得注意的是,传统意义上的指标分析主要针对成熟企业,对部分新兴业态领域的企业来说,盈利能力的体现绝不仅限于净利率,毛利率等的高低,投资者更应当关注其盈利增长的潜力.例如会员制仓储超市Costco,在上海开业以来获得了广泛关注.Costco坚持低价销售高品质,多品类商品,将销售毛利率上限规定在12%-13%,相较于普通超市而言,其价格竞争力更强,毛利主要用以抵销日常运营费用,但凭借商品本身的低毛利率吸引了大量顾客进店缴费成为会员,会员费收入由此成为Costco的主要盈利来源.对于其他业态诸如电商平台等,企业盈利能力或潜力实则更多地体现在流量获取,用户数量,数据能力等方面.所以说,财务指标评价仅仅是一个方面,我们应当以更全面,动态的眼光去看待零售行业公司.
  三,关注成本类指标
  零售企业的成本主要源自租金,折旧和人工,对应指标为租金,折旧摊销和人工费用等.
  (一)租金和折旧摊销解读
  对租赁型物业而言,店面租赁费用是一项较大的成本开支.对拥有自有物业的百货,购物中心而言,不动产需根据使用年限进行折旧摊销.由于核心商圈的物业资源具有稀缺性,好的物业往往拥有较高的租金费率,同时折旧摊销费用计提及减值政策本身具有较大的弹性,能够直接影响利润,当公司延长折旧年限,或采用比同业更长的折旧年限时,其每年计提的折旧摊销费用将明显减少或低于同业,使得当期利润提升.
  (二)人工费用成本解读
  作为劳动密集型行业,零售企业的人工费用是另一主要费用来源.零售业务,商品周转需要人工提供整理,销售服务.一般而言,随着企业规模持续扩张,展店速度加快,人工费用成本也会进一步上升.从行业数据来看,零售业整体销管费用率自2018年以来持续上涨态势愈加显著.2021年,行业销售费用率达11.5%,管理费用率达4.0%,均较2017年的8.7%和3.5%有了明显上升,在投资时需要关注人力成本上升对企业成本费用项目的影响.