美国明日将公布第三季GDP表现.美国近期增长动力明显减弱,通胀则持续高企,愈来愈接近滞胀的定义,然而联储局尚未开始减少买债,目前仍然维持史上最高峰值的每月1200亿美元量宽规模,加息短期内无望,滞胀风险与日俱增.
滞胀(stagflation)一词,由经济停滞(stagnation)及通胀(inflation)两部分组成.通胀方面,美国9月消费者物价指数(CPI)按年急升5.4%;相比之下,联储局关注的扣除食品及能源价格后之核心个人消费支出物价(PCE)指数升幅较CPI低,9月录得3.6%(见图一).惟核心PCE在今年首3季内与去年底的1.5%相比,增速累计加快2.1个百分点,且3.6%的增速已经是1991年至今的30年高位.
面对不容否认的严峻通胀压力,联储局被迫放弃通胀仅属于"短暂性"(transitory)的论调,Stagflation的后半部分已经成立,前半部分的风险亦正在上升.
亚特兰大联储局的"GDPNow"模型,根据最新公布的主要经济指标表现,推算所对应的GDP变化.在8月初,该模型推算美国第三季度GDP增长高达6.3%,但由于之后陆续公布的宏观指标,表现普遍逊于市场预期,10月19日的最新推算,急挫至只有0.5%(见图二),意味实际按季升幅仅略高于0.1%,相当接近停滞的定义.
通货膨胀最通俗的解释就是钱不值钱.虽然环球供应链紧张,能源价格飚升,部分行业劳工短缺等因素,均是近期物价上升的原因,但通胀衡量的是涵盖主要商品及服务的整体物价水平,并不局限于个别领域.供应不足固然是症结之一,但只有过多的钱追逐太少的商品(too much money chasing too few goods),才会推升整体物价.
在数量的维度上,钱多到什么程度,可以用货币供应来量度.美国广义货币供应(M2)按年升幅在今年2月高达破纪录的27.1%,反映货币存量在一年内增加超过4分之1;8月美元M2增幅回落至13.2%,但仍处于极高水平,与70年代滞胀时的最高位相若.货币数量急速膨胀,购买力难免被蚕食,通胀随之出现.
在价格的维度上,钱是否值钱,可以看持有现金的回报,以扣除通胀后的实际利率来衡量.联邦基金利率作为联储局的政策利率,维持在0%至0.25%的历史低位,经过通胀调整后,实际负利率情况相当严重.目前扣除CPI后的实际联邦基金利率为-5.1%(见图三),实际负利率程度仅次于1975年滞胀时期录得的最严重水平.
被公认为史上最成功联储局主席的伏尔克(Paul Volcker),在1980年果断把联邦基金利率上调至20%,才成功遏抑高通胀,逐渐稳定的物价预期,为经济增长创造有利环境,滞胀问题得以解决.诚然,目前美国滞胀风险上升但非必然,不宜与70年代同日而语,惟联储局的量宽措施不断创造大量货币及流动性,未来可能出现的缩减买债事实上并非"收水",而是对整体物价继续火上浇油.只有量宽完全停止,联邦基金利率上调,才有机会创造一个正常的货币环境.
▲ 联储局的量宽措施不断创造大量货币及流动性,未来可能出现的缩减买债事实上并非"收水",而是对整体物价继续火上浇油.(新华社资料图片)