"情绪,是投资最大的敌人."  -  - 本杰明.格雷厄姆[思考二:认识投资风险]
如果今天某个人希望系统地学习价值投资,那么要上的第一堂课,不应该是投资品种或收益的介绍,也不应该是如何进行估值的传授,而应该是关于投资风险的认识.因为市场,从本质上讲就是一种风险交换的场所,买卖双方交换的是对于未来的看法,看跌或者看涨,决定了买入或者卖出,未来具有不确定性,投资的风险就由此而生.
以普通股投资为例,按照金融的学术教材体系,会将风险分为系统性风险和非系统性风险.其中系统性风险,是指由政治,经济,社会等因素对证券价格造成的影响,是一个国家在一定时期内宏观的经济状况的判断,包括政策,经济周期波动,利率,汇率等等,属于无法通过分散投资来降低的风险,通常会用Beta系数来衡量;而非系统性风险,是指单个企业特有的因素对证券价格的影响,属于中观和微观层面的判断,包括企业的管理问题,某个行业的周期等,可以通过分散投资来降低,也就是那句俗话:"不要把鸡蛋放在一个篮子里."由此可见,学术界将风险定义为股票价格相对波动的程度,也就是个别投资标的相较于整体投资波动的幅度.
或许投资者会认为,所持证券的价格有涨有跌,这样的波动就是风险.但实际上,波动所带来的满足感或不适感,大部分都是投资者本人的心理因素,而不是实际上的收益和损失,因为无论下跌还是上涨都只是周期性的,暂时的,是价格围绕价值的震荡,如果并不做任何买入或卖出的操作,其收益和损失就不存在.而真正的风险,在于价值本身的损失,比如在不该卖的时间节点卖出,或是在买入时对标的公司进行了错误的估价等.价值投资的风险,就是对价值的估计是否准确,是否能在市场价格低于价值时买入.
想要深入理解波动性,格雷厄姆有一个非常生动的比喻:他创造了一个虚拟的人物 -  - 市场先生(Mr. Market).市场先生是投资者的合伙人,他每天都会针对一家公司给投资者报价,无论你接受与否,他都会坚持做这件事.但他最大的毛病就是情绪很不稳定,当他高兴时,就只能看到这家公司好的一面,为了不让你买走他手上的股票,他会报一个很高的价来阻止你;而当他沮丧时,就只能看到这家公司坏的一面,为了把他手上的股票塞给你,他会报一个很低的价来诱惑你.然而一家公司既不可能完全的好,也不可能完全的坏,它每天或每年的股价变化,并不是判断投资是否成功的因素,重要的还是其内在价值是否能持续稳定的增长.后来,格雷厄姆将这一比喻所蕴含的思想,精炼成这样一句话:股票市场,短期就是投票器,根据市场先生的心情来投票;长期就是称重机,最终还是根据这家企业的内生成长.如此看来,追涨杀跌恰恰中了市场先生的诡计,而投资者必须要能比市场先生更清楚的衡量公司价值,当他的行为越失措,即股价越波动,越疯狂,投资者可能获得的机会和好处就越多.其余时间最好忘记股市,只根据企业的业务经营和财务报告来思考股票背后的价值.
这一理论,成为格雷厄姆的经典之作,但却在大谈市场效率,动态避险,beta值参考的专家学者眼中不值一提,他们更喜欢深奥的公式,模型,运算,巴菲特曾说,这是因为希望获得投资建议的追求者们,在征询这些专家时,不会想听到"吃两颗阿司匹林就能好"这么简单的医嘱.
要强调投资者心理对投资结果造成的重大影响,格雷厄姆在"聪明的投资者"的导言中,就一针见血的指出,该书"将以较大的篇幅讨论投资者的心理问题,因为实际上,投资者最大的问题甚至是最可怕的敌人,很可能就是他们自己.......我们已经看到,那些情绪适合于投资活动的'普通人',比那些缺乏恰当情绪的人,更能够赚取钱财,也更能够留住钱财,哪怕后者拥有更多的金融,会计和股票市场知识."因此甚至可以说,对比起市场波动来说,投资者心理可能会是真正的风险.
具体来讲,会造成投资损失的心理,都可归结到人性中根本的两种即"贪婪"和"恐惧"上.市场波动很大程度上就基于市场整体的心理层面变化,尤其是金融业人士能从同一组事实中解读出不同的结论,而心理变化又进一步助推市场波动.因此,投资成功的秘诀在于你的内心,当你能批判性思考,并且以长期持有的信心和行动进行价值投资,就会获得稳定的收益,即使是在熊市.在学习一套知识体系之外,投资者还必须要用很强的意志力来掌控自己的情绪,以及,不要让你的情绪侵蚀你的知识体系.真正保守的投资,建立在正确的前提,正确的事实和正确的逻辑上,如果按照这三点做出的投资行动,就算是与常规情况背道而驰,也不用担心,巴菲特说过:民意调查代表不了独立思考.
上面我们谈及了市场波动与投资者心理,究竟哪个才是更大的风险,接着我们再谈谈如何看待风险,以及如何降低风险.
在任时间最长的美联储主席格林斯潘曾说:"投资者是否愿意主动承担风险,对自由市场经济的发展至关重要.如果一个社会中的所有储蓄者,以及金融中介机构都只投资于无风险资产,则社会经济发展的潜力将永远无法实现." 那么,应该如何看待这必然存在的风险呢?
我们有必要将风险承担者分为理性的,盲目的两种类型: 理性的风险承担者,明白"有得必有失",从而能有意识的承担风险,有能力区分风险的类型,有能力弄清自己的风险承受力以及愿意承担的风险类型,进而奉行"风险最小化",并且他们对自己的市场行为应尽的社会义务有较为明确的看法. 盲目的风险承担者,希望"只得不失",把风险看做是事后的,外在的和强加的市场因素,缺乏明确的认识,只着眼于追逐投资收益,割裂风险与收益的关系,并且决定他们行为的是其他市场参与者的示范效应.
因此我们必须理解,风险与收益本就是相联系的,我们应该主动承担可承受的风险,而不是被动等待市场的反馈.
至于如何降低风险,从价值投资的方法论来看,主要包括以下几个策略: 长线思维:买股票就是买公司,要以经营企业的视角来预见未来发展,坚持长期持有优质的公司股票,通过企业内在价值成长的资本利得回报获得收益,而不要以交易买卖的视角,买入就是为了择机卖出赚取利差来获益. 拥有安全边际:投资是预测未来事件,常会发生主观错误,所以必须充分考虑安全边际,怀抱着自己全部预测错误的假设,还能不损失本金,这样的买入才是较为安全的.格雷厄姆还用安全边际思维来区分了投资和投机,即每个人都感觉自己购买的时机很好,自己技高一筹,自己委托的高手很厉害,但这些其实都是主观判断,只有当投资者的安全边际时来自于数据,有数学推理,被实际投资经验验证过,才是投资,真正的投资必须以安全边际为保障. 找到并坚守能力圈:投资不需要什么行业都懂,而是尽可能投资你懂的领域,在你的能力圈内做决策.也不要去看太复杂无法理解的公司,只需要搞清几个你真正懂的公司,这一辈子也就够了.并且,还需要不断的扩大能力圈,就像之前网络热传的一幅图,我们常常处于"不知道自己不知道"的蒙昧阶段,只有往上升级到"知道自己不知道",以及"知道自己知道"的阶段,才是拥有了能力圈.
总之,应对投资风险,应当像巴菲特一样,把一生的投资机会规定为"只有二十次",为此一定会耐心等待直到出现最好的机会,并且不断要对投资假设与实际情况做详细检查,如果出现失败,应该仔细的剖析错误之处及其原因,然后加以改正.就连巴菲特也经常在其历年的股东信中,提及犯过哪些投资错误,承担了多少美元的损失.然而事实上,大部分人都不愿意承认自己的错误,任凭自己从一个直觉走到另一个直觉,正确的时候,欢喜的认为自己的天分被证明了;错误的时候,则闭口不谈.引以为戒.
在接下来的内容中,我将综合整理巴菲特从1957年至2019年的致股东信,解读这份珍贵的,原汁原味的价值投资历史.敬请期待.