比尔·格罗斯文 螳螂的交配仪式广为人知:雄螳螂的脑中产生一种化学物质,告诉他:"小心,别靠近她.你这傻瓜,她会将你吞噬."在此同时,他腹中另一种化学物质则对他说:"没问题,尽管去吧,完全没问题."雄螳螂犹疑之际,雌螳螂先下手为强,吃掉了他的头.一心想发挥自己关键功能的雄螳螂,紧紧抱住雌螳螂.但这可怜的家伙已丢了自己的头-死无全尸.(-引自安妮·迪勒的"汀克溪畔的朝圣者") 有别于其他发达市场国家,美国一直以非正规的货币政策,庞大的财政开支计划以及税务宽减以支持经济增长,并没有信号显示有收紧政策的意图. 8000亿至9000亿美元的代价,则可能令美国每年出现相当于国内生产总值(gdp)3%的财政赤字,留给未来那些无头的倒霉鬼去伤脑筋.美国拿别人的钱为自己的消费埋单时,是不知节制为何物的.欧元区及英国已开始厉行节俭,紧缩财政. 问题是:每年1万亿美元的赤字,要付什么代价?美国从政者及民众皆不清楚.只要股市上扬,就业继续增长,就一直有许多人坚信一切安好,世界已回到"旧常态"(old normal).我想到以下四个要点: 其一:美国人的薪资成长速度将会落后于消费物价指数(cpi)及大宗商品价格的涨速. 因为政策刺激措施着眼于维持当前消费水平,而不是增强美国在全球市场中的竞争力,美国劳工的实质薪资将必然落后于历史常态水平.你可以怪教育问题,怪全球化,但富国与穷国薪资水平仍在寻找新的均衡状态,美国人的薪资在此过程中必然受压,政府赤字支出未来多年将导致大宗商品及最终产品价格(而不是薪资)膨胀. 其二:美元贬值将会削弱美国消费者的购买力,并压低全球市场中美元计价资产的价值. 美国人对本币贬值的好处(及缺点)相当无知,这一点在国际社会几乎独一无二.除非是暑假在海外尝到住宿及用餐昂贵的滋味,美国人对美元对一篮子外币贬值并不着急. 如果美股以美元计一年上涨10%,即使美元同期贬值,美国人还是会假定自己富有了10%.若进口商品-尤其是汽油-的成本涨幅超过薪资,美国人就会将此归咎于政治阴谋.事实是,以万亿美元计的年度财政赤字令美元存量同步增加,导致美元贬值,美国"进口通胀"加剧,以及全球金融市场中的美元资产质量受损. 其三:万亿美元赤字绵延不断的后果之一,是必须为赤字融资,及尽可能长期将利率压低,以降低融资成本. 目前联邦储备局正在做这件事,一方面将短期利率维持在接近零,一方面透过庞氏计划(ponzi)般的第二轮量化宽松(qe2),在公开市场购买较长期美国国债. 这两项措施令债券投资者的处境有如雄螳螂:持有现金必须忍受零利率,买进五年期及十年期国债,承受存续期风险则可能损失本金.随着再膨胀政策最终发挥作用,收益率上涨以反映未来较高的通胀率,长债投资者将丢掉自己的头.债券投资者请注意:"傻瓜,别靠近那些年期较长的债券." 其四:万亿美元赤字逐年累积,最终可能令累计负债大得失控. 根据莱因哈特及罗格夫在"这次不一样"(this time is different)中的杰出研究,国家负债一旦逼近年度国内生产总值90%(美国眼下正是这样),经济增长每年可减慢1%,因为利息支出占用了本可用于提升生产力的资源. 上述环境的变化,也将给我们在全球市场的投资带来一些新的启示: 靠债券投资策略赚取诱人回报仍是可能的(pimco总回报策略2001年的表现即为一例),办法是着眼于"安全利差",偏重信用工具而非存续期风险. 这种"安全利差"策略包括:实质利率起初较高,信用利差较大的新兴市场公司债及国债;浮动而非固定利率的债务;以及非美元货币部位. 喜欢股票的投资者应记得追捧成长强劲的市场,寻找那些看来财政稳健的国家与货币:加拿大,巴西,以及,没错,甚至是毒品问题衍生严重暴力的墨西哥.墨西哥的国民净储蓄率(以相当于国内生产总值百分比计)比美国高20%. 最重要的是,别忘了,在螳螂眼力所及的范围内,所有投资者都应担心美国愚蠢赤字支出的后果.主要后果是通膨加剧,美元转弱,以及美国最终失去aaa级主权信用评级等.小心你的头,小心你的头.