"中国金融"|鲍威尔时代的美联储政策
作者|宋湘燕 黄珊'中国人民银行美洲代表处'
2018年2月5日,杰罗姆•鲍威尔(Jerome Powell)在华盛顿宣誓就任新一届美国联邦储备委员会主席,接替珍妮特•耶伦执掌美国央行.本文在梳理鲍威尔核心政策主张基础上,对其领导下的美联储政策进行展望,并对主要的潜在影响作简要分析.
鲍威尔主要政策立场
与前两任学院派经济学家出身的美联储主席不同,现年65岁的杰罗姆•鲍威尔有丰富的金融从业经历,其职业轨迹完美诠释了美国精英出入政商"旋转门"的传统.他曾是华尔街律师,投资银行家,担任过私募股权投资基金凯雷集团的合伙人,在2012年加入美联储成为理事前,还曾在美国财政部和华盛顿智库两党政策研究中心任职.媒体常用"温和低调,顾全大局"来描述他的行事风格,认为非经济学家出身的他善于倾听和学习,有很高的政治智慧,十分注重促进内部共识的达成.
市场舆论普遍认为,鲍威尔在货币政策立场上与珍妮特•耶伦基本一致,支持美联储继续循序渐进地退出量化宽松政策,同时对放松监管持更加开放的态度.鲍威尔长期在华尔街工作的背景使其对金融的本质理解更为深刻,实战经验更加丰富,因此在制定货币政策时可能会对金融市场的反应更为敏感,也更容易发现监管政策给银行和金融市场带来的潜在影响.
货币政策
从鲍威尔的联邦公开市场委员会(FOMC)表决记录及其公开讲话来看,他的货币政策立场总体中间偏鸽派,与珍妮特•耶伦属于同一阵营.在2017年11月参议院银行业委员会确认其美联储主席提名的听证会上,鲍威尔明确表示,如任职获批准,他将领导美联储继续进一步逐步提高利率水平并缩减资产负债表.
鲍威尔对当前美国经济的表现表示乐观,认为劳动力市场已接近充分就业,居民消费强劲,企业信心高涨,金融环境有利,众多因素在支撑通胀回归目标水平,预计2018年美国经济增速将在2.5%左右.利率政策方面,鲍威尔虽反复强调继续逐步提高利率是合适之举,但具体加息步伐可能还应视经济指标变化决定.缩表方面,他表示美联储资产负债表规模主要取决于公众的现金需求及银行的准备金需求,而这两者在本轮金融危机后都出现了大幅增长,因此预计未来美联储资产负债表或将缩减至2.5万亿~3万亿美元"新常态"规模.货币政策规则方面,鲍威尔并不赞成根据简单规则指导货币政策.他曾公开反对共和党牵头的相关提案,该提案要求使用一定"利率规则"来对美联储的货币政策加以约束.鲍威尔强调,美联储将始终坚持长期以来独立于党派的传统,依据事实进行客观决策.
金融监管
鲍威尔认为美国目前的监管政策已足够严厉,但他似乎又不太认同"去监管化"(deregulation)的提法,强调美联储下一步的工作重点应当是推进监管体系变得更加高效和透明.市场普遍认为,相比前任主席耶伦,他在放松金融监管的道路上可能会走得更远.
鲍威尔表示,美联储正寻求根据银行的规模和风险状况来对监管"量体裁衣",今后美联储将继续考虑采取适当的方式减轻监管负担.而对于监管改革的重点,鲍威尔认为将集中在以下五个方面:一是简化和修订对中小银行的监管,包括简化报告事项,适当降低中小银行压力测试标准,并制定适合社区银行的资本监管框架等;二是调整银行自救处置计划,如可能降低银行提交生前遗嘱(living will)的频率及内容要求等;三是重新评估沃尔克规则(Volcker Rule)的有效性,美联储应与财政部,证监会,商品期货交易委员会,联邦存款保险公司合作,在不违背政策目标前提下,消除或放松某些限制;四是提高压力测试和综合资本分析评估的透明度,披露相关测试模型和细节;五是适当提高金融机构补充杠杆比率.
当然,鲍威尔也强调,美联储将继续致力于有效金融监管,危机后有关强化银行资本金及流动性,压力测试和处置计划等核心改革措施应当保留,同时也应对金融系统风险保持警惕,需准备好应对不断演变的风险,以在支持美国经济持续发展的同时维护美国金融稳定.
鲍威尔时代美联储政策展望
未来美联储FOMC人事格局
总的来看,2018年FOMC成员总体加息立场会更加鹰派.新的一年迎来了地方联储行长在FOMC投票权的轮换.芝加哥联储行长Charles Evans及明尼阿波利斯联储行长Neel Kashkari两位以鸽派著称的地方联储行长2018年将退出投票;而偏鹰派的旧金山联储行长John Williams及克利夫兰联储行长Loretta Mester则将拥有投票权.总体上看,2018年FOMC成员的货币政策立场比2017年可能更为鹰派.
然而,美联储领导层目前还存在多位人事空缺,7名理事(具有永久投票权)只剩3人,即主席鲍威尔,负责监管的副主席Randal Quarles以及理事Lael Brainard.特朗普新提名的理事Marvin Goodfriend还待美国国会确认,美联储副主席的职位自Stanley Fischer 2017年10月退休后也一直悬空.此外,美联储"三号人物"纽约联储行长(同样具有永久投票权)William Dudley也计划于2018年年中退休,其继任者还在物色当中.市场通常认为,这几位具有永久投票权的FOMC成员在加息问题上有较大影响力,因此其所持立场十分重要,而当前人事上的不确定性无疑也会给美联储未来货币政策带来一定的不确定性.
未来美联储政策倾向
应该说,目前美联储继续货币政策正常化及放松金融监管都将是大势所趋,与美联储监管层的人事变动或白宫是由共和党还是民主党执政的关系也许并不如想象中的那么大.换句话说,政策走向主要是由美国经济周期和监管周期决定的,但具体节奏和力度可能还会受到人事变动等其他因素的影响.
继续推进货币政策正常化,可能延续渐进的加息节奏.目前美联储已稳步走上货币政策正常化轨道,从目前对鲍威尔的了解来看,他会延续美联储谨慎渐进的货币政策,加息和缩表将逐步推进.FOMC2017年12月的点阵图显示,美联储预计2018年加息3次,2019年加息2次.相比之下,市场对美联储的加息预期较为分裂.根据芝加哥商品交易所联邦基金利率期货的数据,截至2月6日,市场预计2018年美联储加息2次,3次及4次的概率分别约为30%,35%和19%.然而即便这样,未来加息路径也仍存在较大的变数,以下三个方面值得关注.
第一,美国经济是否出现过热迹象.截至目前,美国此轮复苏周期已持续8年半,持续时间远高于其历史平均水平,距其史上最长的扩张周期也仅一步之遥.美股自2009年4月进入牛市周期以来已持续上涨近9年,美国经济2017年下半年以来的表现也十分亮眼,再叠加大规模减税,金融去监管等政策效应,美联储中已有不少官员开始担心美国金融市场已经出现了明显泡沫,美国经济可能面临过热风险.如果这样,遏制经济过热将成为未来两三年更为紧迫的任务,这将迫使美联储以更大力度加息.
然而,通胀疲弱的阴影仍未消散,过快的紧缩可能会压制通胀增速的反弹,从而令美联储难以达成2%的通胀目标.与此同时,在美国经济持续扩张,资产估值处于高位的背景下,近期美联储加快升息预期的升温已引致金融市场的剧烈波动.美股接连大幅下挫,道指创历史最大单日跌幅,衡量市场波动性的VIX恐慌指数出现暴涨.这是经济周期走向尾声的前兆还是技术层面上的高位回调?鉴于金融市场波动性的大幅上升,美联储在加息中需十分谨慎,以防现有泡沫破裂带来破坏性的后果.因此,如何判断美国当前的经济周期和金融形势,如何在维持经济持续增长和确保金融稳定之间求得平衡对美联储决定未来货币政策收紧节奏至关重要,也是市场和货币政策制定者面临的重大挑战.
第二,货币政策框架是否需要调整.鲍威尔任期内面临的另一挑战是美联储是否有足够的政策工具应对美国经济可能出现的衰退.目前,发达经济体普遍面临零利率下限问题,在实际利率长期均衡水平低下的情况下,美联储面对负面冲击的降息空间可能十分有限.近日已有多名美联储官员和经济学家表示,美联储需要重新评估通胀目标的运行状况,考虑调整其政策目标框架,以创造更多货币政策工具来应对未来可能发生的经济衰退.鲍威尔至今在此问题上尚未明确表态,但有部分FOMC官员在不同场合呼吁调整货币政策框架,具体做法包括提高通胀目标,设立通胀目标范围,引入物价水平目标等,目的都是给予美联储更多的灵活性和政策空间来应对持续低通胀问题.如果这样,则美联储可能需要更积极的加息,从而使其在美国进入下一次经济衰退之前能有充足的政策空间.预计未来FOMC会议中会有更多关于货币政策框架调整的讨论.
第三,FOMC委员会人事变动多大程度能影响加息节奏.长期以来,美联储决策是建立在共识基础上的.虽说是一人一票,但按惯例,美联储主席是制定FOMC会议议程,引领会议意见,推动会议共识形成的人,在货币政策制定上具有绝对影响力.但有观点认为,非经济学家出身的鲍威尔在货币政策方面不像前任耶伦及伯南克那样有强烈的个人观点,因此将更多参考其他成员的意见.鲍威尔的政策立场偏鸽派,但2018年FOMC投票委员整体中间趋鹰派,这样的人事搭配是否会影响,将如何影响加息路径?未来还待观察.
监管风向已转变,放松金融监管将成为鲍威尔任上重点.本轮金融危机后两三年是美国监管立法高峰期,出台了一系列严厉的监管规定,其中包括"多德 - 弗兰克法案"等里程碑式的金融改革法案.当下立法高峰期已过,美国金融系统也变得更为健康,安全和有韧性,监管强度自然会慢慢有所减弱,减少一些危机出台的"过于"严格的监管成为了趋势.今年1月19日,美联储负责监管的副主席Quarles在美国律师协会上发表演讲,首次勾勒出鲍威尔领导下的美联储放宽银行业监管的路线图.他公布了一个减轻华尔街金融机构监管负担的行动清单,其中包括简化资本规定,全面修改金融危机后施加的交易限制,对美联储的压力测试进行重大调整等,旨在建立一个"更有效率,更为透明和更加简化"的监管框架.事实上,市场早已对监管风向转变作出积极回应.自特朗普上台后,美国金融股形势大好,很大一部分原因是市场预计来自特朗普提名的美联储主席及负责监管的副主席在放松监管方面幅度可能会更大.
美联储政策潜在影响
美联储货币政策的延续性有助于减少市场波动风险,放松监管有望增强美国经济的外生增长动力
美国经济已企稳复苏,美股经过今年2月初的暴跌,整体估值已有所调整,一定程度上起到了挤压泡沫的作用.随着放松监管的措施落地,叠加税改效应,可能会推升今明两年的美国经济增长预期,提升市场对美国经济,资产价格的信心,使得美国短期内还能处在一个比较强势的阶段.然而,放松监管虽有望增强美国经济的外生增长动力,但这也是有风险的.历史表明,当金融体系监管减弱时,银行倾向采取高风险投机行为,这有可能会造成长期的系统性风险,成为酝酿下一次危机的温床.
美国货币政策收紧对新兴市场的负面冲击或在可控范围内
历史上,美国长期货币宽松会造成追逐收益的资本大量流向新兴市场,助推这些经济体金融经济的繁荣;而一旦美国政策出现逆转,开始收紧货币,金融环境相对脆弱的新兴市场更易受到冲击.但从近几次美联储加息情况来看,全球金融市场反应总体平静,主要新兴市场经济体的股市和汇市都没有出现剧烈波动,美元近一年来也未能延续强势反而持续走软,并未出现美国进入加息周期后引发国际资本从新兴市场经济体回流美国的广泛担忧.这反映出,当前多数新兴市场经济体的汇率机制,外币债务与外汇储备总体已趋于稳定,国内金融体系稳健程度在上升,抵御美国货币政策收紧负面冲击的能力得到了提高.
我国仍需做好人民币汇率波动预期管理等以应对全球主要发达经济体货币政策持续收紧的溢出影响
2018年,美联储将继续引导全球主要发达经济体货币政策趋向收紧,持续加息和缩表对经济的紧缩效应将会愈加明显,并可能从资本流动,汇率,利率等方面对我国产生压力.虽然目前我国经济增长保持稳健,大规模跨境资本流动的风险基本得到释放,国际收支实现自主平衡,人民币汇率大幅波动的可能性较小,但随着主要发达经济体货币政策进入紧缩周期,加之特朗普政府可能对中国采取贸易制裁等外部冲击重新加剧,不排除我国跨境资本流动的严峻形势将出现反复.因此,有必要进一步做好人民币汇率波动的预期管理,提升外汇管理的有效性,同时练好内功,切实深化供给侧结构性改革,继续提高人民币国际化程度,以应对主要发达经济体货币政策转向对我国可能的负面冲击.
责任编辑:陈永乐