春节后央行上调了常备借贷便利(SLF)利率,逆回购招标利率同步上扬;节前央行推出临时流动性便利(TLF),并上调中期借贷便利(MLF)利率.这彰显了央行推动去杠杆和防风险的决心,下一步市场流动性将可能趋紧.
近年来,随着公开市场操作以及 SLF,MLF等货币政策工具的不断创新组合与频繁使用,央行在调节市场短期性,缓和关键时点流动性紧张和货币市场利率波动方面的能力越来越强.从近期看,央行货币政策操作利率的调整看呈现出三个特点:一是中长期利率和短期利率普涨,从6个月,1年期,到28天,隔夜等各期限利率普遍上调;二是隔夜利率上调更多,央行对SLF隔夜利率上调35个BP,其余期限利率则上调10个基点;三是增加惩罚性措施,对于宏观审慎评估(MPA)考核不合格的地方金融机构,SLF操作利率上调100个BP.这符合当下货币市场的特点.
2016年中央经济工作会议提出,"货币政策要保持稳健中性,适应货币供应方式新变化,调节好货币闸门",同时也明确"要把防控金融风险放到更加重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫".在"稳健中性"的货币政策框架下,我们不难看出央行采取上述系列动作,主要基于三个方面的考虑:一是通过提高资金成本来推动金融领域去杠杆,彰显了央行坚决去杠杆和防风险的意图;二是自2016年12月份以来,信贷投放持续走高,上调货币市场操作利率有助于控制信贷增速,缓解后续通胀压力;三是美联储已开启加息周期,预计2017 年将加息三次,提前上调政策利率有利于缓解人民币贬值和资本外流压力.
节前,部分人士将TLF的推出等同于"降准",这忽视了二者之间有本质的区别,即TLF具有一定资金成本,而降准释放的是银行的存款准备金.同样,近期有分析认为将货币市场操作利率的上调是变相"加息",也是一种误解.一般而言,"加息"指的是存贷款基准利率的上调,带有较强的主动调控意图,信号意义强烈;而货币市场操作利率的上行,调整的是商业银行向央行借款的利率.目前中资银行向央行借款约为总负债的3%,直接影响有限.而逆回购中标利率上行,更是主要由市场决定.
那么,为什么央行调整的是货币市场操作工具的利率,而不是存贷款基准利率?主要原因有:一是宏观经济尚不具备加息的基础.2016年我国经济呈现出较为明显的滞胀特征,经济增速进一步放缓到6.7%,进出口(尤其是出口增速继续下滑)和投资(尤其是民间投资增速持续低迷)难以支撑经济企稳回升.因此,目前我国经济还在底部,尚不具备全面加息的基础和条件.二是我国是以间接融资为主的国家,对实体企业影响最大的还是存贷款基准利率,上调存贷款基准利率会进一步提高实体经济企业的融资成本,不利于资金流入实体经济.三是从信贷结构看,2016年新增信贷12.65万亿元,其中住户部门贷款多增5.68万亿元,接近一半.若此时加息,则对房地产市场冲击过大.在"稳中求进"的总基调下,货币政策应保持审慎和稳健.
因此,此次货币市场操作利率上行,主要是为了向市场传递去杠杆和防风险的信号预期,给市场参与方预留缓冲时间和整改机会,在去杠杆的同时注重防范风险.相对来说,货币市场操作利率是更灵活的货币政策工具.在目前全面加息的条件和基础尚不具备的情况下,调整货币市场操作利率比调整存贷款基准利率更为合适.
当前,利率在调节资金供求和经济主体行为中的作用进一步显现,应进一步健全利率传导机制,提升传导效率,加快推进货币政策调控框架转型,实现由数量型向价格型调控转变.可以预见的是,央行未来更倾向于采用转向更加灵活,刺激更加温和的货币政策操作工具来调节货币市场利率和流动性,更好地实现货币政策多重目标的平衡.
随着央行货币政策的适度调整,下一步商业银行资产扩张速度有所放缓.一方面,商业银行证券投资,同业往来等资产端业务很大程度上取决于市场流动性的强弱,在市场流动性趋紧的环境下,商业银行证券投资业务规模占比将有所下降;另一方面,受限于实体经济发展现状,商业银行发放贷款的积极性短期内难以明显改善.两个因素叠加,未来商业银行资产扩张速度将会趋缓.
2017年,商业银行要密切关注后续货币政策走向对房地产信贷资产的影响.2016年新增信贷中约有一半规模投放到了房地产领域,后续货币政策收紧会对房地产市场形成较大的利空,商业银行要做好房地产领域信贷资产的风险防范.
同时,商业银行要未雨绸缪,做好成本管控.随着央行上调货币市场操作利率,商业银行负债端成本在上升,而原来通过扩杠杆,期限错配进行的证券投资等资产收益在下滑,容易出现成本收益"倒挂"现象.因此,商业银行要做好成本的管控,防范资产信用风险.(作者系恒丰银行研究院执行院长,中国人民大学重阳金融研究院客座研究员)