中国社科院美国杜兰大学mfin导师徐奇渊:如何观察消费复苏? mfin导师徐奇渊:经济学博士,研究员,中国社科院世界经济与政治研究所经济发展研究室主任,中国社科院国际金融研究中心副主任.2011年被教育部和国务院学位委员会授予全国优秀博士学位论文,入选2016年中组部青年拔尖人才计划.同时兼任中国世界经济学会常务理事,中国金融40人论坛青年论坛召集人,北京大学海上丝路研究中心高级研究员,新华社第四批特约观察员,财政部国际经济关系司国际财经问题顾问,国家开发银行专家库成员. 6月15日,国家统计局发布5月国民经济运行数据.统计局数据显示,5月份,社会消费品零售总额亿元,同比下降2.8%(扣除价格因素实际下降3.7%),降幅比上月收窄4.7个百分点.其中,除汽车以外的消费品零售额亿元,下降3.5%. 一般而言,消费是三驾马车里最稳定的因素,讨论总需求波动通常更多关注出口和投资.但是疫情冲击下,消费需求失去了稳定.2020年一季度中国gdp的增速为-6.8%,其中消费贡献了-4.36个百分点,成为最重要的拖累因素.后疫情时期,中国经济能实现多大程度的回调和反弹,相当大程度上也将取决于消费需求的修复. 伴随的一个问题是,当前消费需求到底恢复得怎么样?对于这个问题,我们通常会观察社会消费品零售总额(下称"社零").但是在疫情冲击之下,这个指标无法准确反映消费需求. 疫情冲击下,用社零指标观察消费需求偏差较大 2020年4月,社零当月同比增速也仅为-7.5%,虽然较一季度的-19%已经有明显好转,但与同期的工业增加值增速(3.9%)形成了很大的反差.看起来,消费恢复大大慢于生产,消费复苏明显慢于此前预期. 但是,用社零指标来观察消费需求存在问题.尤其是疫情的特殊冲击下,这一指标的问题更加突出.具体来说有以下问题: 第一,社零的销售内容,比居民消费少了一大块,即服务消费.根据"国家统计调查制度",社会消费品零售总额的统计内容仅涉及两类单位:批发零售,住宿餐饮,因此其无法代表总体的消费需求.除了批发零售,住宿餐饮两大类,居民消费还包括其他一些重要内容,比如:居住,生活服务,通信服务,邮递服务,医疗保健服务,教育等等.上述消费内容,都不在社零指标中.疫情冲击下,社零中包括的住宿餐饮,批发零售往往受到冲击较大,而没有包含在社零当中的那些消费内容则更加稳定.因此,社零指标仅仅包括了批发零售,住宿餐饮,如果只看这项指标,就会高估消费需求面临的困难.当然,我们对消费需求面临的困难确实要有足够的重视,但要进行全面的分析. 第二,社零的销售对象,超出了居民个人,同时也包括社会集团.根据中国的统计制度,社会集团包括机关,社会团体,部队,学校,企业事业单位,居委会或村委会.因此,社零的部分内容并不属于居民消费. 第三,社零所涉及销售商品的用途也超出了居民消费.因为社零对应的销售对象额外包括了社会集团,因此其所对应的销售用途,既包括居民个人消费用品,也包括社会集团的非生产,非经营用途购买的商品.例如,企业自用的建材,燃料,五金用品,学校,部队自用的食堂炊具,文体用品,机关事业单位自用的办公用品,耗材等等.从这个口径来看,社零指标范围也明显超出了居民消费口径. 从以上三点可以看到,相对于居民消费需求而言,社零指标该算的没有算(第一点),不该算的算了(第二,三点).尤其在疫情冲击下,第一点原因使得社零与消费需求之间的偏差比平时更为突出. 从数据表现来看社零指标和居民消费的差异 从数据上来看,我们可以观察到社零增速,gdp口径的居民消费增速两个指标的重要差异(两者均为名义增速).在近些年中,两者呈现出不相关,甚至完全相反的变动.比如2017年,社零增速较2016年下降了0.2个百分点(从10.4%下降到10.2%),而gdp口径的居民消费增速则下降了近2个百分点(从10.3%下降至8.4%).2018年,社零增速较2017年下降了1.2个百分点(从10.2%下降至9.0%),但gdp口径的居民消费增速则上升了1.1个百分点(从8.4%上升到9.5%). 显然gdp口径的居民消费数据,更能够代表实际的居民消费增速情况,但是这个指标也面临问题.一是数据频率太低,只有年度增速.在季度频率上,gdp口径的居民消费只有贡献率,拉动的百分点,没有同比增速.二是滞后时间长,到2020年目前为止,还没有2019年的gdp口径居民消费数据.同时社零数据又存在前述缺陷,这就给我们观察消费需求的最新变化带来了困难. 基于季度数据来观察消费需求的变化 用社零,gdp口径的居民消费来观察消费需求,都有各自的问题.那应该怎样观察消费呢?下面给出两种基于季度数据的方法,而且这两种方法得到的结论比较一致. 第一种方法是根据季度的gdp的拉动点数来推算消费增速.例如,消费拉动gdp下降4个点,用这个数除以居民消费占gdp的比例,假如50%,那就得到同期消费增速为-8%(-4%除以50%).这种方法也容易受到怀疑,不过我们可以看到,这种推算方法也得到了第二种方法的验证和支持. 第二种估算方法,根据城镇居民人均消费支出增速来进行估算.因为农村居民的现金消费支出没有季度数据,没有季度增速.因此可以做如下估算:用城镇居民人均消费支出增速,加上全国总体人口增速,再加上调整项(用于考虑农村人口转变成城镇人口,即城市化的影响,这对消费增速也有拉升的贡献). 根据以上两种方法,可以得到一个估算区间:2020年一季度,居民消费增速应该在-7.5%到-9.2%之间,或者说-8%上下.而同期,社会消费品零售总额增速是-19%(两个口径均为名义值).从这个比较来看,消费增速虽然仍有显著下滑,但远比社零增速看起来更好.这在一定程度上,也可以部分解释对于一季度gdp数据的困惑.按照类似的方法,我们可以估算出过去年度的居民消费增速情况,然后将其与过去年度的社零指标,gdp居民消费增速进行比较,可以发现:估算的居民消费增速与gdp居民消费增速的变化高度一致,效果明显好于社零增速指标. 用金融市场数据来观察,验证消费的最新复苏和变化趋势 2020 年 5 月 30 日,大连市西安路一商场内,人们排队购买" 网红茶 ".图 ic 接下来,我们以分行业的股价指数来观察消费的最新的复苏和变化.不过,股价数据也会受到金融市场投机因素,心理预期的影响,不一定完全反映基本面.不过可以对我们的逻辑和直觉,进行一些验证. 首先我们选定2020年1月22日武汉封城之前那天作为基期.假定待观察行业的股票指数均为100,观察期持续到5月22日.然后,根据万得沪深两市上市公司的股票行业分类整理,观察所有与消费相关的行业股价指数.可以发现,疫情暴发以来,日常消费相关行业的股价,总体上维持稳定甚至走强.而可选消费行业则仍然弱于疫情暴发之前的表现.具体而言,从疫情暴发以来,消费需求经历了以下三个阶段: 第一阶段,1月22日至3月中旬.在这个阶段,除了极个别行业在金融市场上表现出市场价值上升(比如医疗保健,家庭用品,食品与主要用品零售等勉强为正),其他消费类行业价值均出现了不同程度的下降.这验证了:疫情迅猛冲击之下消费行为退缩到了必需品和医疗保健两个领域. 第二阶段,从3月中旬疫情得到基本控制到5月1日黄金周之前.行业表现开始分化,有更多行业加入到了增长区间内. 例如:互联网销售,个人用品,制药等.值得注意的是,"五一"之前市场对某些行业预期非常积极,包括航空,公路铁路运输,酒店餐饮与休闲,这些行业的股价都有明显上升.但在"五一"之后,上述行业的股价都出现了回落.需要说明的是,"酒店餐馆与休闲"行业表现并不是很弱,这可能与上市公司的样本偏差有关,该行业中的非上市公司可能面临更大困境,而社零指标的统计则包含了后者. 第三阶段,"五一"以来国内疫情总体上更加趋稳,但消费相关的行业分化更加显著.互联网的线上消费,与出口有关的医疗保健品行业(这并不一定体现国内需求因素)的股价向上,其他的基本生活用品,日常生活用品的行业股指保持稳定. 与1月22日相比,股价仍然处于下跌区间的消费相关行业可以分成两类:第一类是与疫情控制措施相关的消费,比如酒店餐饮,航空交通运输等;第二类与疫情控制没有直接关系,但与居民未来的收入信心,就业信心相关,比如汽车,以及家庭耐用消费品的消费. 其中,第一类消费的恢复快慢,取决于疫情控制当中限制人流措施的放开,以及居民对疫情恐惧心理的消除.第二类消费的恢复快慢,则取决于居民收入信心和就业预期.在这方面,家庭耐用消费品行业值得观察. 总体上来看,可选消费,以及上述两类消费均没有回到疫情暴发之前的水平.接下来对消费行为的观察,还可以特别关注这两类行业. 作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员;编辑:王延春 金融管理硕士mfin项目介绍 对于在金融领域寻找有价值职业的高成就者,中国社会科学院研究生院-美国杜兰大学的金融管理硕士课程设有严格的12门专业必修课程,强调市场运作的基础,以及最先进的金融理论,量化模型和行业实践.mfin项目拥有良好的声誉,世界知名的教师和创新的实践学习经验在一流的,被广泛认可的金融学位.该项目适应于在寻求建立的金融机构,企业,咨询公司,公共部门和金融科技公司中广泛的首要就业机会的特定要求. 中国社科院研究生院与美国杜兰大学合办的金融管理硕士,教育部2012年批准办学,入学无需参加全国联考,只需通过社科院自主面试.实行学分制,毕业所获双证在国内国际均认可.学制18个月,每月周末上课一两次,授课由社科院金融研究所教授与杜兰大学教授共同完成.毕业颁发美国杜兰大学金融硕士学位证书,全日制海外留学生学位证书,可以教育部留学服务中心学历学位认证.所获得双证与一月份联考双证具有同等效力,可用于考公务员,晋升职称或者继续读博等.