从信用成本角度,民生银行不良贷款生成率连续两年下降,2022年不良生成率为2.01%,较2021年下降0.25个百分点,较2020年更是下降1.62的百分点.民生银行在财报中还透露,2020年-2022年,民生银行新发贷款不良贷款生成率仅0.42%.信用成本的下降,意味着同等的息差水平下,更好的盈利能力.迁徙率的角度有助于更好的理解民生银行资产质量改善的趋势.财报显示,民生银行2022年正常类贷款的迁徙率从2020年的4.94%降低至去年末的3.66%;关注类贷款的迁徙率由2020年的30.6%降低至2022年的19.38%.实际上,从今年一季度的数据来看,民生银行的不良率已经进一步降低至1.6%,这也是过去数年的最低水平.信贷资产质量改善的迹象还包括:不良贷款总额从2021年的723亿元降低至2022年的694亿元,这当然也受益于不良贷款的处置;逾期贷款余额从2021年的877亿元降低至2022年的824亿元.种种迹象显示,民生银行过往的激进历史包袱处置正接近尾声.随着信贷资产质量的改善,民生银行的盈利能力提升成为必然.重拾信心,资产再度扩张随着不良率下降,民生银行终于再度有胆量和意愿扩张资产.从业务结构的角度,民生银行的收入和利润仍然较多依赖息差.从2022年财报来看,息差对其收入的贡献达75.43%,非息收入占比不足三成.显然,对民生银行来说,盈利扩张有赖于资产规模,特别是生息资产规模扩张.不过,受制于不良贷款高企,过去几年民生银行对于业务扩张一直步伐谨慎.历史上,民生银行一直是一家对资产扩张较为积极的企业.如2014年-2016年,民生银行三年生息资产平均增长率超过14%.后来由于不良资产大量暴露,民生银行不得不把精力放在处置历史包袱上,这导致了2017年至2022年其生息资产平均增长率仅为2.5%.生息资产规模扩张缓慢,再加上不良贷款的暴露和处理,以及同期银行业息差的收窄,民生银行过往几年的业绩不可能理想.如今,随着不良率的下降,资产质量的改善,民生银行将再次进入资产扩张区间.以生息资产来说,从2022年以来,民生银行的生息资产一改2021年的停滞状态,开始稳步扩张.数据显示,其生息资产规模从2022年上半年的6.68万亿元增长至今年一季度的6.89万亿元,增长幅度3.1%.总资产方面,民生银行今年一季度增长率达6.22%,高于去年的4.36,更高于2021年的0.04%.资产扩张驱动收入和盈利增长.数据显示,今年一季度民生银行实现营收0.38%的增长,尽管数字不高,但是对比2022年15.6%的营收负增长数据明显改善;拨备前利润下降2.4%,较2022年24.27%的降幅明显收窄.受益于资产质量的改善以及拨备的计提比例下降,民生银行最终实现一季度归母净利润3.7%的增长,处于2020年以来的最好水平.中特估推高银行板块估值,低估值提供吸引力民生银行的业绩呈现改善的迹象之时,其估值处于历史性低位.由于糟糕的业绩,民生银行的PB在去年11月一度触及不足0.3倍的PB(市净率)低位.尽管经过最近的连续反弹,民生银行当前0.35倍的PB依然是历史最低水平,且是行业内最低;5.1倍的PE(市盈率)亦低于行业5.6倍的平均水平.笔者此前曾经撰文分析,受益于中特估值体系建设,行业回暖以及股息红利等诸多因素影响,银行迎来板块重估市场机遇.数据显示,从去年11月以来的银行板块,整体上涨了约22%,领先包括上证,深证,创业板,沪深300等在内的A股重要市场指数.作为行业内依然有着较高影响力的市场参与者,民生银行当然不会缺席这样的一场资本重估机遇.正是在这样的背景下,民生银行的股价在五一假期之后出现了较大的涨幅,三个交易日上涨达到23.68%,其中还有一个8年来的首次涨停.当然,市场也还有其他一些因素有助于民生银行股价的修复,比方股息率.在经济下行的大背景下,叠加利率的下降,商业银行的高股息对投资者产生了相当多吸引力.Wind数据显示,上证红利指数年初至今上涨16%,该指数成分股均由高股息个股贡献.显然,股息率较高的个股将更多被投资者关注.尤其是考虑到当前动荡不安的市场,稳定的股息回报,总胜过"胆战心惊",这是最好的安全垫.据财报,民生银行2022年分红总额93.69亿元,折合每股股利0.214元,对应当前股价的股息率超过5%.这超过5年期定期存款利率,也高于当前10年期国债收益率.面对大涨,市场仍需多一份冷静不过,投资者还是应该多一些冷思考.至少就目前来说,民生银行看上去还没那么完美,这决定这家银行的市值高度或许有限.首当其冲的一个因素是息差.到今年一季度,民生银行的息差降低至了1.49%的历史最低.这一数据也远低于1.91%的行业水平(2022年银保监会数据),低于上市商业银行今年一季度1.8%的中位数.这意味着扣除信用成本,业管费等各种成本费用后,实际上留给股东的盈利空间非常有限,除非民生银行的规模能够突飞猛进的增长.这不现实,资本充足率制约着其规模发展的程度.民生银行一季度末的核心一级资本充足率为9.04%,一级资本充足率10.7%,资本充足率12.8%.尽管都满足监管要求,但是考虑到监管对于民生银行所要求的的核心一级资本充足率,一级资本充足率和资本充足率应分别不低于7.75%,8.75%和10.75%,实际上民生银行的规模扩张空间有限.在利润的增长尚不能抵补资产扩张形成的资本占用的前提下,过快的资产规模扩张,会很快将其资本消耗掉.实际上,如果将今年一季度各项资本充足率指标与2022年末相比,不难发现,随着资产规模稍稍加速扩张,其资本充足率各项指标较2022年末已经出现下降,尽管幅度不大.另外一个因素当然是不良贷款率,虽然已经出现改善的明显迹象,毕竟依旧处于1.6%的高位,其2022年的不良贷款生成率依然高达2.02%.换句话说,信用成本依然不低.最后还得说一下业绩.2022年民生银行归母净利润352.69亿元,同比增长2.58%;今年一季度同比增长率是3.7%,总体增长缓慢.根据2021年发布的"五年发展规划(2021-2025)",2023年民生银行将进入第二阶段"持续增长期".前途值得期待,当前压力不小,息差大幅收窄以及资本约束规模,包括消费金融的激烈市场竞争等,都会制约这家银行的发展高度,进而决定其市值高度.