现今,部分投资人似乎动不动就开始怀疑固定收益资产在投资组合扮演的角色.毕竟,实质殖利率已大幅下降,意味着固定收益资产现今可提供的收益与未来的资本增值潜力可能双双缩水.
然而,殖利率的高低远非一切.尽管眼前的殖利率确实不高,但是债券仍可持续在投资组合中发挥分散风险的功能.首先,未来利率还是有可能进一步下滑,进而推升债券投资评价.此外,我们认为部分类型的固定收益资产仍具备优于股票的投资吸引力,尤其是信用债.
我们认为要释放固定收益资产的报酬潜能,关键依然在于主动式管理.我们的研究显示,比起股票,主动式管理在固定收益市场发挥的成效更加卓著.欲进一步了解此一观点,请阅读研究报告 "固定收益的拘谨魅力(仅提供英文版)" .以下是我们为您整理出的重点摘要:
回顾过去这几十年来,尽管股票与债券之间的相关性薄弱,但是自1952年以来的每一次经济衰退期间,就算是在股票与债券呈现正相关性的环境下,固定收益资产也几乎皆缔造正报酬.事实上,如同我们去年在投资组合管理期刊(Journal of Portfolio Management)发表的"股票,债券及其因果关系(Stocks Bonds and Causality)"一文中所提,股债之间的相关性取决于市场评价的高低.
你觉得利率不可能进一步降低吗?再想想吧!人口结构与生产力趋势的演变,财富分配不均日益严重,储蓄率攀升以及宽松的货币政策等种种因素,无不预示殖利率进一步走低的可能性 (下图).尽管通膨仍属于长期风险,但是让利率越走越低的推手,其实就是"低利率"本身.利率下滑,吸引民众与企业扩大举债;风险性资产往往因而劲扬;经济活动日益仰赖财富效应;而杠杆操作部位越大的投资组合,未来越容易受到利率攀升与后续市场卖压的冲击.事实上,类似情况早已屡见不鲜:从美国股市到中国与南欧的房地产,再到澳洲的工业用金属.此外,随着各国央行开始研拟发行数位货币的可能性,未来我们确实有机会看到负利率越陷越深的可能-虽然这并非本文主要探讨的情境.
不可否认的是,目前七大工业国的政府公债殖利率都接近历史低点.然而,若将时间拉长来看,目前国库券相对于股票的评价似乎处于合理至低廉的水准.此外,许多信用债的利差仍大于历史平均值.对于有能力承担额外风险的投资人而言,我们认为私募信贷尤其具有投资吸引力.这段时间以来,私募信贷的表现持续领先公开市场的高收益债券,且此趋势料将持续受惠于鼓励保守放款的银行法规;吊诡的是,这样的规范导致许多拥有资金需求的企业无法从传统的银行管道取得信贷,而其间产生的缺口正好为小心谨慎的投资人带来投资机会.当然,投资人从公开市场进军私募市场必须承担额外的流动性风险.然而,根据PIMCO与其他投资机构的研究显示[i],投资人若愿意闭锁资本5到10年的时间,私募信贷市场通常可为投资人创造2%至4%不等的超额报酬机会(当然,投资报酬无法保证,且投资人可能会损失本金).
我们在2017年发布的研究报告"债券与别不同(Bonds Are Different)"曾指出,截至2016年底的过往10年,在晨星三大债券基金类别中的两个类别显示出,美国大多数主动式债券共同基金以及ETF扣除费用后的报酬率中位数胜出被动式策略的报酬率中位数.[ii]
反之,综观晨星所有三大股票基金类别的主动式股票投资策略的表现,则大多数都落后于被动式策略的报酬率中位数.
除此之外,在市值高达100兆美元的全球债券市场之中,有将近半数的市值掌握在央行,保险公司和其他非以经济目标为宗旨的投资人手中,而这些类型的投资人并非以追求报酬极大化为主要目标,如此一来,无疑把超额报酬的机会留给了得以采用结构式调整策略的主动式经理人,能够运用的工具好比拉长存续期间,殖利率曲线陡峭化,以及波动率交易等.此外,主动式经理人的投资组合亦可纳入殖利率较高的货币与债券,例如高收益债券,新兴市场债券以及非机构不动产抵押贷款证券等.
欲进一步了解在当前的投资环境下,债券可为投资人带来的投资优势,请阅读"固定收益的拘谨魅力"(目前仅提供英文原文报告).
各资产类别的长期报酬预料将降低且起伏更大,但主动式投资人应能发掘良好的超额报酬机会.
过往绩效并非未来结果之保证或可靠指标.
所有投资均有风险且可能造成损失.投资于债券市场须承受若干风险,包括市场风险,利率风险,发行人风险,信用风险,通货膨胀风险及流动性风险.大多数债券以及债券投资策略的价值会受到利率变动的影响.若属存续期较长的债券或债券策略,其敏感度与波动性大多高于存续期较短的券种;当利率走升,债券价格通常会下跌,且低利率环境亦提高此风险.债券的交易参与量缩减,可能导致市场流动性降低,以及价格波动加剧.债券投资赎回时,其价值可能高于或低于原始购债成本.投资于外币计价及/或在海外注册的证券,可能因汇率波动而涉及较大风险,亦可能涉及经济和政治风险,若投资于新兴市场,相关风险可能更高.汇率可能会在短期内大幅波动,且可能降低投资组合之报酬.高收益率,较低评等证券涉及的风险,大于较高评等的证券;投资于此类证券的投资组合所承担之信用和流动性风险,可能高于并未投资此类证券的投资组合.私募信贷涉及投资带有低流动性风险的非公开交易证券.投资于私募信贷的投资组合可能以杠杆策略进行操作,并涉及投机行为,进而增加投资亏损的风险.不动产抵押贷款和资产担保证券可能对利率变动表现敏感,或须承受提早还款风险.尽管该类证券通常由政府,政府机构或私人提供某种形式的担保,但不保证担保人必然履行相关责任.多元配置概不担保绝无损失.
管理风险是指投资经理人所使用的投资技巧及风险分析未能达到预期结果,以及若干政策或发展可能影响投资经理人在管理策略方面所能运用之投资技术与相关风险.
本文使用的"便宜"和"昂贵"字眼,一般指一项有价证券或资产类别的价格被视为显著低于或高于历史平均和投资经理人对未来的预期.概不保证未来业绩,亦不保证一项有价证券的估价可缔造利润或保障免受亏损.
超额报酬 (Alpha) 系用以衡量风险调整过后的绩效,计算方法是比较投资组合的波动幅度 (价格风险) 与其相对于基准指数的风险调整后表现;高于基准指数表现的 alpha 系数称之为超额报酬.
有关金融市场趋势的陈述与声明,均以当前市况为准,往后的市场状况仍将有所波动.概不保证相关投资策略必然适用于任何市况,或适合所有投资人.个别投资人应自行评估个人长线投资能力,尤其是在市场下跌期间.投资人做出投资决策前,应先咨询投资专业人士之意见.展望及策略均有可能变动,恕不另行通知.