央行短期频繁变换逆回购操作量,或在强调"重价不重量"
21世纪经济报道记者杨志锦 上海报道 央行再次变更逆回购操作量.7月25日,央行公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,2022年7月25日人民银行以利率招标方式开展了50亿元逆回购操作.期限为7天,中标利率为2.1%,持平于上次.此次操作后,央行近7个工作日的操作量分别为:30亿,120亿,70亿,30亿,30亿,30亿,50亿.这一操作量并无数学规律且变动频繁,引起市场广泛关注.市场认为,这是央行在进一步强调"重价不重量"的货币政策新框架.逆回购操作新框架公开市场操作(OMO)是中央银行吞吐基础货币,调节市场流动性的主要货币政策工具.其中逆回购是近年来最常用的短期流动性调节工具,其操作频率高且灵活.从今年6月下旬以来,7天逆回购操作量有三个明显变化的阶段:6月24日-6月30日,逆回购操作量上升至数百亿,主要是应对季末流动性偏紧的情况;7月1日-7月15日,逆回购操作量先降至100亿,然后进一步降至30亿,市场分析目的主要是打击套利交易,降债市杠杆;上周逆回购操作量先是增加至120亿,然后降低至70亿,然后再进一步降至30亿,7月25日本周一操作量则上升为50亿.这样的操作一反常态.自2016年2月建立公开市场每日操作常态化机制后,央行逆回购操作规模大多为100亿的整数倍.2021年1月,央行公开市场操作量从100亿降到50亿,再降至20亿,整体呈现缩量的态势,市场利率也出现上升,债市杠杆也出现下降.相比而言,近期的逆回购操作数量并无明显规律."近期逆回购操作的变化频率很快且没有规律,在市场基本面及经济基本面都没有明显变化的情况下,这样的数量变化看不到明确的指引信号."沪上某大型公募基金公司基金经理表示.中信证券首席宏观分析师程强认为,在流动性比较平稳的时期,逆回购操作通常是100亿,这100亿的操作是常态.但近期操作规模从100亿的整数倍变成10亿的整数倍,且变动频率增加,这可能代表央行货币政策操作采用了新的框架.程强进一步表示,新框架下逆回购操作数量变化不能代表货币政策的转向,可能只是为了更好地实现短期流动性均衡,逆回购利率,MLF利率和LPR等资金价格更能代表货币政策方向.或强调重价不重量在市场人士看来,这一政策方向即是央行一年多来频繁强调的"重价不重量".2021年2月,央行发布的"2020年四季度货币政策执行报告"提出,判断短期利率走势首先要看政策利率是否发生变化,主要是央行公开市场7天期逆回购操作利率是否变化,而不应过度关注公开市场操作数量.央行解释称,公开市场操作数量会根据财政,现金等多种临时性因素以及市场需求情况灵活调整,其变化并不完全反映市场利率走势,也不代表央行政策利率变化.光大证券首席固收分析师张旭表示,公开市场操作的一个重要作用是对银行体系流动性进行"削峰填谷",例如当银行间流动性充裕时,央行倾向于净回笼以"削峰".由于央行通常不会完全削平波峰,填满波谷,因此就会出现"央行净回笼时资金宽裕,净投放时资金趋紧"的现象.实际上,不是净回笼导致资金宽裕,而是资金宽裕引发了净回笼.因此,利用操作量所推断出的结论时常与事实相反.除操作量外,目前市场比较关注的数量指标包括流动性到期量,超储率(超额准备金率)甚至准备金率的调整等.央行"2021年四季度货币政策报告"指出,我国金融机构超储率下降既是金融体系不断发展的结果,也是央行货币政策调控机制不断完善的表现.因此,当前不宜单纯根据超储率判断流动性松紧程度,更不能认为超储率下降就意味着流动性收紧.根据央行近一年来的反复强调看,无论是短期利率走向,还是货币政策取向,不应过度关注数量指标,而要观察价格指标.数量指标指向公开市场操作量,到期量,超储率甚至存准率,价格指标则主要是逆回购利率,MLF利率以及DR007."央行不可能在目前情况下自损政策公信力.合理推测,可能是因为流动性本身充裕,市场预期也较为稳定,所以更加精准调控,或许是央行在尝试逐步改变100亿这样一种相对机械的投放,而让市场真正接受不看量,只看价的货币信号."天风证券首席固收分析师孙彬彬表示."重价不重量"的背后是货币政策调控框架逐步向价格型转变,且政策利率体系逐步完善,政策利率的作用更加强化.人民银行行长易纲在"中国的利率体系与利率市场化改革"一文中表示,经过近30年来持续推进利率市场化改革,目前我国已基本形成了市场化的利率形成和传导机制,以及较为完整的市场化利率体系.即主要通过货币政策工具调节银行体系流动性,释放政策利率调控信号,在利率走廊的辅助下,引导市场基准利率以政策利率为中枢运行,并通过银行体系传导至贷款利率,形成市场化的利率形成和传导机制,调节资金供求和资源配置,实现货币政策目标.孙彬彬续称,货币政策中介目标是宽信用,而宽信用前提在于宽货币,保持流动性高于合理充裕水平的目的就是要激发信用投放,提升社会融资需求.从政策逻辑考虑,只有观察到社会信用回升渐入佳境,货币投放和流动性才会有所收敛,资金利率也才会上升.