全球央行加息潮正在逼近,市场派和央行派提前"开战"
周艾琳
2018年将是全球经济扩张的一年,这是当前市场的共识.通胀起来了,产能缺口缩小了,全球央行陆续退出QE(量化宽松),甚至开启加息.比起前两年的"纸上谈兵",今年,美联储,欧洲央行,瑞典央行以及全球各国央行似乎都动了真格.
眼下,困惑全球央行和市场人士多年的问题仍存 -  - 危机以来,央行向市场注入天量流动性,而通胀仍然疲软(远低于2%的目标),这是不是出了什么问题?随着科技进步,电商兴起而导致的物价通缩,过去5-10年的2%通胀还能等同于现在的2%吗?央行盯住2%的通胀目标是不是该调整一下?经历了前所未有的非常规货币政策时代,似乎市场派都开始质疑,目标单一的央行这次有没有能力引导好"量化退出"(QExit)?
这场全球加息潮尚未掀起之前,达沃斯世界经济论坛的一场辩论会就已经开始了唇枪舌战 -  - 全球最大对冲基金桥水基金创始人达里奥(Ray Dalio)和瑞银集团董事会主席韦伯(Axel A. Weber)站在"市场派"这边,认为央行应该重新思考老一套政策框架;瑞典央行副行长史金斯利(Cecilia Skingsley)和欧洲央行执行委员会委员科尔(Benoît Coeuré)则捍卫"央行派"的经典框架;而清华大学国家金融研究院院长,国际货币基金组织(IMF)前副总裁朱民则站在学者的立场,成了全场的调停人.
"菲利普斯曲线"已死?
菲利普斯曲线(Phillips Curve)是新西兰统计学家威廉·菲利普斯(A.W.Phillips)于1958年根据英国近百年的总体经济数据画出的一条曲线.该曲线是一条表明失业与通货膨胀存在一种交替关系的曲线,通常通货膨胀率高时失业率低,通货膨胀率低时失业率高.
之所以全球央行以2%为通胀目标,同时美联储也监测就业指标,就是因为根据这条曲线所诠释的,当经济复苏,失业率下降,薪资开始上升,这将向通胀传导,而以维持价格稳定为法定使命的央行此刻就应该采取行动 -  - 加息,缩表.
货币主义大师米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)认为,通胀是一个货币现象,如今释放了如此多的流动性,为何各国通胀还这么低?
其实,"菲利普斯曲线之死"已经在国际舞台上被讨论了多遍,此次达里奥进一步指出 -  - "科技在完全改变增长和通胀的关系......所有人都关注增长和通胀的关系,但经历了这么多年,央行还是在挣扎着向2%的通胀目标进军."韦伯也认为,中央银行家无法准确判断出菲利普斯变得更加陡峭的转折点在哪里.
不过,科尔并不买账.在他看来,货币政策传导要分两步,"首先是货币政策对经济总体需求疲软的提振,其次是向通胀的传导.QE取得了很大的成功,欧元区在过去18个季度的持续增长应该是过去20年来最强劲的增长,超出了我们预期;而如何传导通胀,这里就要提到菲利普斯曲线."
科尔继续解释称,"之所以欧元区的菲利普斯曲线这么平坦,是危机爆发初期失业率畸高,员工溢价能力很低,一心只想要保住工作.一开始是零时工,非充分就业率偏高,随着经济开始复苏,全职员工数上升,这是一个顺序问题.现在薪资开始试探性地上升,核心通胀也缓慢上升,菲利普斯曲线开始出现陡峭的迹象.当然,欧元区的情况各不相同,德国,荷兰,甚至西班牙,不充分就业开始下降,德国已经实现了充分就业,但法国和意大利的失业率仍然较高."
总结来说,科尔认为金融危机的重创史无前例,其对实体经济造成的疤痕之深也导致复苏,通胀回升的速度更慢,因为价格是有粘性的.
"通过科技,电子商务,人工智能,效率得到了极大提升,交易成本极大下降.今天2%的通胀率与15年前,20年前2%的通胀率并不完全一样."基于此,朱民认为,今天是不是再应将通胀率目标设定在2%,这一问题值得深思.
央行挑战重重
不同于往年,2018年开年时全球经济持续扩张.同时,市场更是自满地认为,各国央行加息的速度也会较为缓慢.
一边是经济扩张,一边是温和通胀,缓慢加息,这被称为"金发女孩"(Goldilock Economy)的阶段,这也正是各大投资机构预判全球股市将继续狂欢的原因.不过,辩论会的气氛并没有这么欢愉 -  -  一旦通胀超预期上行,导致央行加速加息,估值高企的资本市场是否将崩盘?经济扩张能否持续?
达里奥对未来2-3年的经济前景最为担忧."太过快速的收紧的确会伤害金融市场.过去多年,始终是市场预计央行会多次加息,但结果央行不断推迟加息,因此缔造了股市牛市;然而现在市场认为央行会缓慢加息,但央行开始说加息节奏或许能快一些,这就会对市场利空."
作为全球顶级投资机构的"第一大脑",达里奥的这番言论似乎很容易被误解为 -  - 因为桥水希望在资本市场赚钱,因此不想央行过度紧缩.事实上,经历了多场危机,并成功预判2008年金融危机的达里奥深刻地认识到央行未来工作的艰巨."如果利率大幅上行,那么未来18个月债市会出现熊市,经济下行周期很可能会在此后的12个月出现,也就是未来2-3年,这也是下一次总统大选的时点."他认为,当经济下行恰逢总统选举,这将是一个有趣的阶段.朱民也表示,他预计未来2-3年内进入下行周期的可能性大于50%.
达里奥还反问现场的两位央行家 -  - "如果给你们两种犯错的机会,一种是允许通胀超调0.5%至2.5%(即推迟紧缩),另一种则是让经济下行(即通胀接近2%目标便开始紧缩,或将导致经济下滑),你会选哪一个?"
对此,科尔似乎感觉很无奈,在他看来,实现价格稳定是央行的法定使命,具有法律效应,除此之外,央行并不能对经济增速起到太多作用."经济高速扩张时,的确要警惕通胀超预期上升的这个'尾部风险',但货币政策的能力有限,需要财政政策发挥更大作用."
史金斯利同样也认为不能让央行承担过多的使命."我们不要希望货币政策能解决太多的问题,我们可以作出的最大的贡献就是,在众多不确定性中,确保人们无需对未来几年的通胀很担心.面临众多的结构性变化,其他部门也需要携手合作,包括劳动力市场配合,失业补助,终身教育,累进税制等等."她告诉记者.
朱民则认为,"现在重要的问题是,这一个超长的经济扩张周期会如何落幕?我们又是否能够实现软着陆?"
全球紧缩进行时
一旦通胀超预期上升,加速加息是央行唯一的选项.至少各界的共识是,今年美联储不会再像前年那样,说加息四次,最后只落实一次.
早在1月10日,"债王"格罗斯近期一语惊人 -  - "债券熊市在目前正式确立,5年,10年期美国国债的25年长期趋势线已经下破."尽管"债王"也犯过错误,但这次的判断至少证明,全球紧缩已经开始(利率上行利空债市).
眼下,市场普遍预计美联储2018年将加息3次,IMF预计税改到2020年累计将为美国GDP增速贡献1.2个百分点.除此之外,欧洲央行,日本央行的紧缩预期也开始升温.
今年1月开始,欧洲央行将月度购债规模从600亿欧元减少为300亿欧元,并维持到2018年9月.近期,欧洲央行官员Ardo Hansson对媒体表示,如果经济和通胀的进展符合预期,欧洲央行可能会在9月之后一步到位结束2.55万亿欧元的债券购买计划.这一观点引爆了欧元,截至北京时间1月29日,欧元/美元1.2399,较一周前的低点1.1918大涨近4%,一年涨幅更是高达近15%.
"该官员的说法完全是可能的,甚至年底加息也有可能."瑞穗证券亚洲首席经济学家沈建光告诉记者.主流观点认为,即使通胀还远未达到目标,但经济不断复苏将支持通胀上升,且为了避免未来无债可买的窘境,欧洲央行今年会渐进式紧缩.
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