自愿性信息披露与强制性信息披露的融合.对于自愿性信息披露和强制性信息披露的选择问题,尽管学术界一直对之争论不休.但从各国的现存制度来看,既有强制性信息披露制度,也有自愿性信息披露制度.可以说,几乎任何国家的资本市场都经历了起步,发展,成熟几个阶段,信息披露制度同样也经历了自愿性披露,强制性披露,到二者相结合的一系列发展过程.根本上来说,两种披露制度各自有其优缺点,并且并非割裂开来,二是存在相互影响的作用关系.Gigler&Hemmer研究指出,强制性信息披露制度的完善对于自愿性信息披露制度,具有促进及阻碍两方面的作用:一方面,强制性信息披露制度的完善减少了对自愿性披露的需求.如果强制要求披露的信息在内容上很具体且很多的情况下,则自愿披露的披露成本就会相对较高,其中包括由于信息生产及发布产生的成本,丧失竞争优势而收益降低的成本以及败诉产生损失等成本.而且,强制性信息披露替代作用的存在,会导致上市公司进行自愿性披露缺乏足够动力.另一方面,如果强制披露的信息质量较低且存在市场监管不力的情况时,上市公司通过釆取进行自愿信息披露的方式来向投资者们发出对其有利的信号,期望能够得到投资者的信赖和支持.这样一来,就会增加自愿信息披露的信息数量.Stocken通过研究自愿性信息披露的可信度后发现,自愿进行披露信息质量的提高,往往是会受到强制披露信息质量的影响.在时间允许的条件下,同时惩罚措施也足够有效时,强制披露信息的质量也会很高,并且达到了可以作为自愿性信息披露的评价标准水平时,那么上市公司就会对真实信息自愿进行披露.信息披露的影响因素.根据对香农一施拉姆模式的分析可知,信息传播的五个过程主要是信源,信道,信宿,受众以及噪音,它们每个步骤都对信息传播的有效性以及信息披露质量有着重要的影响.因此,可以从这五个方面分析影响信息披露质量的因素:一是信源因素,即作为传播者的上市公司内部质量因素;二是信道因素,即刊物及网络宣传的质量因素;三是信宿因素,即作为信息载体的公司年报等报告质量因素;四是信息受众因素,即信息使用者的特质因素;五是噪音因素,包括一切可能影响到信源,信道,信宿及信息受众的外部干扰因素.上市公司内部因素对信息披露质量的影响.作为传播者的上市公司内部各因素对信息披露质量有着关键的影响作用,通过对上市公司的规模大小,盈利能力,负债水平,董事会特征,股权结构及整个行业的特征几个方面因素进行具体的分析.(1)上市公司的规模因素.公司具有较大的规模对其披露的信息质量有正向影响作用.众多学者对这个观点进行了探讨,其中Waymire,King,Pownall&Waymire及Lev&Penman研究指出,上市公司规模与信息披露质量是成正比例关系.首先,那些规模相对较大的上市公司拥有的利益相关者往往会更多,这些利益相关者也往往拥有较强的实力,它们会对上市公司提出更高质量要求的信息披露,学者Lang&Lundolm通过实证分析得出的结果是,上市公司信息披露的评分等级与其规模有关,规模越大,评分等级就越高.其次,上市公司规模大小关系着其对外部资金的需求量,规模越大则就会需要更多的外部资金,通过加强对信息进行披露,有利于对外界保持良好的信誉形象,从而更易获得充足的外部资金.最后,上市公司的规模越大,意味着其拥有较为完善的公司制度与治理结构,也一般拥有一群较高素质的员工队伍,创造的利润能够负担起相应的信息披露费用.学者Spence,Rothschild&Stiglitzjffi过大量研究发现,信息不对称存在时,较高质量的上市公司的公司业绩及治理环境标准均较高,管理当局会趋于主动发出信号以期能够降低利益相关者的顾虑,进而得以解除代理责任,从而更易获得市场资源.因此可以看出,信息披露质量对于上市公司来说存在规模效应.(2)上市公司的盈利能力因素.上市公司拥有较强盈利性对信息披露质量有正向影响.按信息不对称理论的理解,信息不对称是由逆向选择引起的,但信号传递理论可以对其进行有效解决.按信号理论的理解,上市公司如果具有很强的盈利能力,就会较为主动地向外界披露更多自身的相关信息,借此用自身良好的经营业绩去吸引到更多的投资资金.同时,也可以避免自身股价被低估而引起的股票价值的剧烈波动.反之,上市公司如果盈利能力较差,就会倾向对自身不利的相关信息一笔带过甚至隐瞒不予披露.张宗新等研究指出,近几年自愿性信息披露在中国上市公司信息披露中比例逐年提高,并且信息披露的质量与上市公司特征之间的关系非常明显,倾向于进行自愿性信息披露的上市公司往往规模更大,效益更好.(3)上市公司的负债水平因素.上市公司的负债水平一般对信息披露的质量有着正向的影响作用.Chow&WongBoren,Meeketal研究指出,上市公司的财务杠杆与其信息披露质量之间存在着相关关系.上市公司的负债比率越高,意味着上市公司需要向外界借款时支付的利息越多,也需要面对更为严格的担保或抵押条件,这无疑加重了上市公司的资金成本.面对这种情况,上市公司为了能够维护自己的良好形象,能够向外界传递出良好的经营信号,不至于降低债权人对自身发展前景的信心,上市公司往往会对更多的信息进行选择性披露,以期可以加强与债权人之间的沟通效果,得到债权人批准对到期贷款进行延期或者能够降低贷款利率等.上市公司的负债水平与信息披露质量之间也可能是负相关关系.上市公司在负债率较高时,也可能选择对真实情况进行隐瞒,信息披露质量因此而降低.(4)上市公司董事会特征因素.如果上市公司的治理结构较为合理,就可以很好的化解上市公司所有者与经营者及大股东与小股东之间存在的冲突和矛盾.上市公司的治理结构是由一系列的公司制度组成,其中包括董事会,监事会及股权结构制度等.其中,具体的董事会特征包括董事会总人数,董事会会议,董事会人员年龄及性别分布,董事会成员个人履职情况,执行董事及独立董事的比例,董事会成员持股情况等.众多董事会特征中,独立董事比例是重要的特征之一.根据我国"公司法",独立董事制度存在的意义在于实现有效地对管理层监督,提高公司经济效益并非为其直接目的.信息披露质量受上市公司独立董事比例的影响是正向的.Fama指出,为了实现更好地监管董事会及管理层的行为,一定比例外部非执行董事的引入会起到积极作用.按照代理理论可以理解为,上市公司所有者为了能够保证经营者的行为对公司及所有者权益不构成危害,就会采取相应的措施来保证其自身利益的最大化.从而所有者(代理者)就会选择安排那些与经理层无关的其他人员对其行为进行监督,这就是独立董事制度产生的原因.独立董事制度的条件有两点:第一,独立董事的身份需独立,既不能由公司内部员工担任,也不能在经济利益上与上市公司有任何的联系;第二,独立董事应具备全方面知识储备,关于经济,会计及法律等方面知识应充分掌握.可以在其专业擅长的领域,监督公司战略的制定及指导管理层的经营.独立董事的监督与指导会促进信息披露质量的提高,且独立董事所占比例越大,信息披露质量的提高程度就会越高.董事会特征的另一个重要表现就是董事长与总经理两职位是否合二为一.在上市公司体制中,董事长代表着股东的利益,而总经理代表的是管理层的利益.这说明,如果将这两个职位合二为一,那么就会削弱董事会的监督功能,就将赋予经理过大的权力.所以,董事长与总经理职位合二为一的上市公司,会使上市公司传播过程的信息不透明,信息披露质量就会相对较低.(5)上市公司的内部治理因素.根据对现代契约理论的理解,公司代表着一系列契约的构成,是个人之间财产权交易的一种方式.张维迎通过研究发现,公司所有权与财产所有权是不相同的两种含义.所谓财产所有权,是指由于占有,使用,收益及转让财产而相应产生的一种权利,公司所有权则指的是对公司剩余的一种索取权及控制权.其中,所谓剩余索取权,是相对于合同收益权而言的一个概念,是从公司收入中扣除需要支付的诸多成本之后的余额,成本包括合同约定的固定工资,利息支付及原材料成本等.所谓剩余控制权,是指在合同中没有特殊规定内容的决策权.契约的不完全性促使了公司所有权的产生,而现实情况是,不确定性充斥于社会发展及未来事件中,并且具有复杂性及双方有限理性的特征,使得交易成本大量存在.从而,进行实际交易时,契约的制订内容与执行内容往往并不完全相同,为了能达成一致通常需要经过几番的修正及谈判.如果最初契约就已完备,那么各项关于公司的权利及义务都可以在契约中详尽描述,"剩余索取权"及"剩余控制权"就可能存在了.正是公司所有权的存在,通过内部治理实现所有权利益就必不可少.公司内部治理,体现着一系列的委托与代理关系,包括在股东同董事会,董事会同经理人之间,这种关系也可称为公司内部治理结构.尽管股东或董事会作为委托主体,在委托与代理关系上处于不同层级,但在选任,激励及监督等制度安排中都会面临作出决策的问题,决策在很大程度上是依据公司的经营信息作出的.信息披露就是公司通过公开方式告知利益相关者其经营状况,现金流量,财务成果及发展战略等信息,正是利益相关者之间利益的冲突与协调后的结果促成了这种信息披露制度的形成与发展.所以,信息披露是公司组织中委托一代理契约关系的一个重要因素,是契约关系人确定相应权力,责任与利益的一个重要标准.信息披露的内容,要求及质量直接受到公司内部治理的影响.El-Gazzar认为,上市公司被机构所持股份越多的话就会更加倾向对信息进行披露.相反,如果股权较为分散而不是集中的话,那么中小股东对大股东的制衡可以促使信息披露质量的提高.Jensen&Meckling通过研究发现,一方面外部中小股东当发现管理层持股比例下降后,就会更有动力去实施其监管职能,另一方面管理层为了实现降低由此产生监管成本,就会对更多相关公司信息进行披露.上市公司内部治理通过两条基本途径来影响信息披露质量:第一,激励机制的安排.这样可以使经理人的效用函数与出资人的接近一致,避免道德风险的产生,激励代理人站在委托人的角度,为委托人的利益考虑,选择那些对委托人有利的相关信息进行披露,使得代理成本能够降低;第二,内控机制的建立.内控机制可以由董事会,监事会为主体,形成对经理人管理行为的约束,防止经理人超级信息地位的形成,不对称程度信息程度得以降低.完善的内部治理结构可以有效地形成对经理层的激励,使其能够更加主动,真实,及时,全面地向董事会报告;促使公司更加自觉符合监管部门的相关要求.结语(6)行业特征因素.不同的上市公司所处行业是不同的,不同的行业特征,特别是生产产品类型或提供服务类型及生产工艺等特点,都会影响上市公司的信息披露质量.杨海林通过实证进行研究得出,高污染上市公司的信息披露质量明显要低于其他行业,原因就在于其生产活动具有负外部性,存在回避社会责任或粉饰风险的行为.