1.受惠于各地央行及政策制定者相继出招救市,资产价格大幅反弹.
 2.股价上涨及债券利差收窄,反映市场预期随着被压抑的需求逐步释放,及政府刺激经济措施开始见成效,实体经济将在中期出现较明显的复苏.
 3.随着中国近期公布的部分经济数据向好,成为首个走出封城阴霾的主要经济体,市场情绪转向乐观的趋势得到进一步支持.
 然而,这些较为积极的观点仍不足以推论两大因素可继续推动市场向好.首先,是央行及政府救市这个因素.不要忘记促使央行出手救市的原因,是市场今年3月面对的巨大抛售压力,揭示了资本市场资金的深度出乎意料地不足.各地央行及政府推出的措施是否足以解决这个问题?这些举措又将如何影响实体经济及企业盈利前景?现阶段要下定论,仍言之尚早.其次,也可以说是最重要的一点,是有关市场走势能够反映市场预期之说.鉴于近年被动型或按规则投资的投资者增加,这种市场结构的变化意味着,市场原本可以预先反映未来的折价机制(discounting mechanism),其作用已较过往更为疲弱.换言之,那些有意从群众智慧中寻找未来经济走向线索的投资者,评估时需要一并考虑俗称笨钱(dumb money)的被动型投资资金占市场一定比重的因素.
 评估市场与经济脱节
 投资者所面对的难题,其中一个拆解方法,是如何评估华尔街(金融市场)与主街(实体经济)之间的脱节;以及各地央行和政府重拾过去十年的剧本,再次出手干预市场,其策略及将促成的回报前景,又能否如过往般成功.我认为,首要是区分短期及中期影响,并考虑大部分国家的经济策略是如何转向财政及货币政策的.不过,我预期,不可能出现仅凭恢复需求,或资金支持等单一因素,就可推动大部分企业盈利复苏.与此同时,推出财政政策将增加政府债务,可能导致提升企业税率及收紧监管.这将对实体经济造成不利影响,但看来目前金融市场并未反映这个因素.
 并非所有都是坏消息.实际上,最近数周我们已经看到,经过一段时间的经济收缩及市场动荡,造就了市场赢家及输家.举个例子,我们近日发现,受惠于市场对数字服务的需求急增,导致不少相关企业的收入增长加快.各家公司的业绩也出现明显分歧.仅以过去三个月的标准普尔500指数为例,我们看到指数内许多行业升幅明显,同时录得跌幅的为数也不少,各家公司的走势出现高度分化,使得指数的指标性变得偏低.换言之,花时间来研究指数走势,以确定市场处于风险偏好增加(risk-on),还是风险偏好下降(risk-off)状态,只是浪费时间.
 华尔街及主街的分歧收窄,即将出现.当疫情持续缓和,投资者作投资部署时要考虑以下三点.
 1. 终将有人成为输家
 首先,要接受干预政策存在局限性,这意味着部分企业或受到重挫的行业的偿债能力将难免受到考验.因为政府在未来数年将有更大的发言权,这些问题将可能通过各种不同的方式来解决,但相信随着时间的推移,我们将看到市场出现较2008年金融海啸过后更高水平的行业整合,及更大幅度的利润转移.融资成本微幅下降,似乎不太可能影响这一趋势.我们也可能看到更多传统但发展成熟的行业出现更深层次的转型;市场予初创企业相对乐观的估值可能构成压力;同时部分私募基金的回报或会转跌.
 2. 无法构建数据模型
 第二,要了解目前不明朗因素的规模,已远超过了大多数投资者在其职业生涯中曾面对过的不确定因素.这也显示出过分依赖以金融模型评估风险或作投资组合部署的局限性.当然,投资者仍可将数据分析及人工智能,加入到投资分析过程中.然而,所有分析模型都需要建基于在过去已得到证实,并将可在未来延续的股份特性及历史关系上.谦逊将是任何投资策略的核心,而现在较过往任何时间更需要此种投资态度.
 3. 信息优势的重要性
 过去数周,市场显现的欠缺深度,部分可归咎于2008年金融危机后,有关当局引入的监管条款.随之而来的是,被动型及其他按规则投资策略的增长,再加上收紧对卖方研究的规管,导致针对个别公司的研究报告在数量及深度上都出现下降.我预期,这将为基本面投资者开拓出全新的"信息优势",这种优势过去因为企业披露信息的改善,加上科技助力信息的发布,被普遍认为已经消失.如果技术面的历史相关性正在逐渐失灵,这种情况下简单地了解个别企业,可能足以为投资者带来丰厚的回报,尽管这听起来或许有些奇怪.
 回归基本面
 最后,鉴于投资者可掌握的确定因素太少,随着成长性公司在市场上变得越来越抢手,估值作为反映未来回报的重要指标,其重要性将较近年进一步提升.对投资者而言,与其考虑广泛的市场风格转移,不如回归基本面,着重寻求相对低估的股票.由于不确定性偏高的因素已经反映在股价上,这类股票能提供一定的安全度,在现如今我们预测市场的能力非常有限的情况下,这种投资策略尤其值得留意.尽管价值陷阱的概念已为众所周知,更值得谨记的是,即使是在华尔街,增长陷阱依然存在.
 作者为富达国际亚太区首席投资官
 责任编辑:专访 | 版面编辑:张翔宇 分享到新浪微博 分享到微信朋友圈
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