Mercado reavalia cenário para Selic atento à reação da atividade
Os sinais de um crescimento mais pronunciado da economia, como a criação de postos de trabalho em novembro e melhora da confiança do consumidor, têm imposto uma reavaliação do cenário para a política monetária. Ao mesmo tempo que algumas apostas mais agressivas para a queda da Selic já são colocadas em dúvida, parte dos analistas comenta agora que existe o risco de uma normalização antecipada da política monetária, com alta de juros, já no ano que vem.
Por ora, os profissionais de mercado estão bastante divididos entre a expectativa de que a Selic termine 2020 no mesmo nível de hoje (4,5%) ou em um patamar um pouco mais baixo, com um corte residual na taxa no ano que vem. De acordo com pesquisa conduzida pelo Valor com 47 instituições financeiras e consultorias, 16 casas projetam uma pequena queda da taxa básica de juros em 2020, de 4,5% para 4,25%. Em número muito semelhante, está o grupo que vê estabilidade da taxa em 4,5% no ano que vem - leitura que corresponde a 15 entrevistados.
Por outro lado, oito casas trabalham com uma queda mais acentuada da Selic em 2020, para 4%. De acordo com essas instituições, boa parte das métricas de inflação que excluem itens mais voláteis - os chamados núcleos de inflação - ainda estão bastante comportados e as expectativas para o IPCA em 2020 estão ancoradas abaixo da meta perseguida pelo Banco Central, de 4%.
Tudo isso ainda respalda medidas adicionais de afrouxamento monetário. Dito isso, indicadores cada vez mais fortes de atividade, após um longo período de frustração com a economia, e a mensagem mais cautelosa dos dirigentes do BC sobre a condução da política monetária num momento de Selic nas mínimas históricas levantaram dúvidas sobre o espaço para mais estímulos.
O Santander, por exemplo, reconhece que as chances de novas quedas da Selic estão diminuindo, mas ainda mantém o cenário de juro a 4% no fim de 2020. "O ritmo da atividade passou a ser o fator determinante para os rumos da política monetária", afirma o superintendente de pesquisa macroeconômica da instituição, Maurício Oreng.
Ele credita parte do impulso econômico recente aos desembolsos do FTGS, que tiveram impacto no consumo. Assim, quando esse efeito for dissipado, a expectativa é de alguma desaceleração da atividade já no primeiro trimestre de 2020. Isso abre espaço para novos cortes da Selic, uma vez que o cenário de inflação segue benigno. Ainda assim, a convicção do Santander nesse quadro tem sido afetada pelas chances de a economia manter o bom ritmo de retomada nos próximos meses. "Nossa convicção, que já foi muito forte no passado, agora está reduzida", diz Oreng.
De olho nessa retomada mais forte, a economista-chefe da CM Capital Markets, Camila Abdelmalack, não descarta o início antecipado de uma normalização monetária caso haja sinais de maior pressão inflacionária em 2021. "Existe a possibilidade de a economia mostrar uma recuperação mais pronunciada em 2020, de maneira que isso pode bater na inflação de 2021. E as projeções de inflação para 2021 já estão perto da meta, que é de 3,75%", afirma.
Por ora, a casa mantém a projeção de Selic a 4,5% no fim de 2020 e a 6,5% no encerramento de 2021. Dentre as 47 instituições financeiras e consultorias que participaram da pesquisa, oito casas veem juros mais altos no fim de 2020. Entre eles está a Natixis, que vê uma aceleração do crescimento no ano que vem, provocando pressão inflacionária em 2021. "A aprovação de reformas fiscais pode reacender o investimento.
Isso, juntamente com a estabilização de dados econômicos nos EUA e na Europa, provavelmente apoiará o crescimento do PIB no Brasil para um pouco acima de 2,0% em 2020 e um PIB de 2,5% em 2021", diz Berber Benito, economista-chefe para América Latina. "Com isso, projetamos uma inflação de 3,8% em 2021, acima da meta do BC."
Para a grande maioria dos analistas, porém, uma normalização da política monetária, com alta de juros, só começa em 2021. As projeções para a Selic no caso de elevação vão de 5% a 7,5% - os cenários que mais concentram estimativas são de Selic a 5,5% (9 casas), 6% (10 casas) e 6,5% (13 casas).
De forma geral, o movimento de alta de juros em 2021 não seria necessariamente um aperto das condições financeiras para frear a inflação, como já aconteceu no passado. Na verdade, consistiria num processo que a política monetária deixaria de ser estimulativa e passaria para algo mais neutro.
A economista-chefe da ARX Investimentos, Solange Srour, vê uma preocupação maior do BC quanto aos riscos de uma normalização antecipada da política monetária. Assim, para ela, a recuperação cíclica da atividade e as mudanças no mercado de crédito, que têm sido enfatizadas pela autoridade monetária brasileira nos últimos dias, indicam que não há espaço para quedas adicionais da taxa Selic.
Ela reconhece que a inflação corrente realmente permanece baixa nos núcleos, mas os indicadores de preços "estão próximos das metas nos três anos seguintes", tendo em vista que a meta de inflação é cadente nos próximos anos. "Não vejo motivo para estimular mais a economia, quando estamos vendo uma mudança grande no mercado de crédito no atual estágio do ciclo", conclui.
Quem também espera que o juro básico se mantenha em 4,5% ao longo do próximo ano é o sócio e chefe de pesquisa da Pezco, Helcio Takeda. Para ele, apesar das projeções de inflação ainda em níveis confortáveis, "vemos uma boa chance de a inflação rodar em torno de 4% no início do ano que vem".
A dúvida é saber se ela vai diminuir ou não ao longo do ano, o que vai depender dos preços de alimentos e de energia. Mas, para ele, há uma chance "razoável" de as expectativas de inflação para 2020 começarem a ganhar força se o IPCA "cheio" persistir em níveis ao redor de 4% ao longo do primeiro trimestre. Há um grupo mais restrito de economistas, porém, que vê chance de juros baixos por ainda mais tempo.
Esse é o caso de José Marcio Camargo, da Genial Investimentos, que trabalha com cenário base de Selic em 4% no fim de 2020 e manutenção nesse patamar em 2021. Para Camargo, o BC deverá parar de reduzir a Selic no início de 2020, com o objetivo de verificar como a atividade irá reagir aos estímulos monetários já aplicados.
Entretanto, a partir de meados de 2020, a autoridade monetária voltará a ter espaço para mais duas reduções de 0,25 ponto percentual no segundo semestre do ano. "Nossas projeções mostram um cenário de queda acentuada na taxa neutra de juros, devido a dois fatores: muita liquidez internacional, com juros zero ou negativos, e efeito das reformas internas", diz Camargo. Assim, a normalização da política monetária "não vai gerar taxas de juros reais de dois dígitos, como no passado recente".
Competição pressiona taxas no financiamento habitacional
Os bancos se preparam para uma competição ainda mais acirrada no crédito imobiliário em 2020. O ano que está para acabar representou uma amostra do aumento da concorrência no mercado, alimentada tanto pela retomada da economia quanto pela longevidade dos juros baixos. Custo de crédito imobiliário varia pouco Um dos termômetros desse aquecimento é a portabilidade do crédito imobiliário.
Os dados do Banco Central mostram que, no caso dos financiamentos no âmbito do Sistema Financeiro de Habitação (SFH), que concentra o maior número de operações, o volume das transferências de contrato de uma instituição para outra subiu mais de cinco vezes em um ano, entre outubro de 2018 e o mesmo mês deste ano.
Os números do BC apontam um salto nessas operações: de R$ 29,5 milhões portados no décimo mês de 2018 para R$ 168,3 milhões em outubro de 2019. Em todo o ano de 2018, houve transferências de R$ 271,8 milhões. Neste ano até outubro, a portabilidade de crédito imobiliário já alcança volume de R$ 610 milhões. "A concorrência está aumentado e tem muita busca por portabilidade, os bancos estão brigando por portabilidade", afirma o fundador do site especializado em crédito imobiliário Melhortaxa, Rafael Sasso.
Conforme o executivo, embora a maior parte dos cortes da taxa Selic já tenha sido repassada pelos bancos para suas linhas de financiamento habitacional, o aumento de competição e o aquecimento do mercado imobiliário devem pressionar por mais reduções. "As taxas vão cair mais conforme a demanda cresça e a concorrência fique mais acirrada." Uma análise da quantidade de solicitações de portabilidade e das operações realmente efetivadas sugere que os bancos estão dispostos a brigar pelos clientes.
Neste ano até outubro, o número de pedidos alcançou 7,7 mil, mas apenas 29%, ou seja, 2,3 mil foram realizados, segundo o BC. "As solicitação são muito maiores do que as efetivações, porque, em muitos casos, o próprio banco cobriu [a oferta rival]", avalia Sasso. O presidente da Caixa Econômica Federal, Pedro Guimarães, deixa bem clara a intenção de sustentar a liderança nas concessões de financiamentos habitacionais recém-recuperada. "Quando assumi [o banco] estávamos em terceiro lugar e não éramos mais líder há algum tempo na taxa SBPE [com recursos da poupança]", afirma.
"A sensibilidade é que não estávamos oferecendo produtos que o mercado demandava e taxas que refletiam a melhora da economia." Em 2018, em novas concessões de crédito para aquisições, a Caixa ficou em quarto lugar com um volume de R$ 9,1 bilhões, segundo a Associação Brasileira das Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança (Abecip). Quem liderou o ranking no ano passado foi o Bradesco, com produção de R$ 10,8 bilhões, seguido por Itaú Unibanco, que originou R$ 9,9 bilhões, e Santander, com R$ 9,1 bilhões. O Banco do Brasil ocupou a quinta colocação, com R$ 4,6 bilhões.
"Nós crescemos algo como 120% em termos de originação entre o início e o fim do ano, isso em crédito com funding de poupança", diz o presidente da Caixa. As estatísticas Abecip mostram que o banco retomou a dianteira nas concessões a partir de março deste ano, quando originou R$ 1,3 bilhão ante R$ 916 milhões do Itaú. Entre janeiro e outubro de 2019, a Caixa lidera com R$ 13,8 bilhões em concessões. O Bradesco caiu para segundo, com R$ 10,7 bilhões, seguido de perto por Itaú, que tem quase os mesmos R$ 10,7 bilhões. O Santander originou R$ 8,7 bilhões no período e o BB, R$ 2,6 bilhões, segundo a Abecip. "Este ano veio melhor do que a gente havia previsto", afirma Cristiane Portella, diretora do Itaú Unibanco e presidente eleita da Abecip.
O mercado de financiamento para aquisição de imóveis cresceu 30% em volume financeiro entre janeiro e outubro comparado ao mesmo período de 2018. "No fim do ano passado, estimávamos crescimento de 20%", pondera. Cristiane sugere que, diante do cenário de aceleração econômica, melhora das condições de emprego, retomada do ciclo imobiliário e baixo custo do crédito para aquisições, o próximo ano pode ser ainda mais forte. "Para 2020 a gente estima que, pelo menos, se repita o crescimento de 2019, mas pode ser melhor", afirma.
Em um cenário macroeconômico mais positivo e de maior interesse dos bancos, "acredito que possa haver alguma redução [de taxas finais] para frente mas não da mesma magnitude" da ocorrido recentemente, avalia a diretora do Itaú. Conforme Cristiane, os bancos tendem a ser cautelosos em baixar as taxas mais do que 7% ao ano. "O mercado trabalha, principalmente, com um 'funding' de poupança para operações de longo prazo. Em uma eventual volta da Selic para a faixa de 8,5% ao ano, a caderneta volta a render 6% ao ano mais TR e, por isso, temos de prever esse movimento", explica.
A Caixa tem liderado o movimento de redução das taxas desde o início do ciclo de queda da Selic. No último corte, o banco estatal baixou o juro mínimo da linha para 6,5% logo após a decisão do BC que levou a taxa básica para 4,5% ao ano neste mês. Embora apenas o BB tenha seguido Caixa nessa última diminuição, reduzindo a taxa para 7,20%, ante 7,40%, Guimarães acredita que os concorrentes, mais cedo ou mais tarde, vão ter de seguir a estatal. "Acredito que os bancos [privados] vão seguir o movimento da Caixa, senão vão perder competitividade", afirma.
Na visão do presidente, pode aparecer ao longo do próximo ano espaço para reduções pontuais nas taxas finais. "Se a curva a termo continuar caindo tem espaço para reduzir mais", diz. De acordo com Paulo Duailibi, superintendente executivo de negócios imobiliários do Santander, a possibilidade de as instituições reduzirem mais as taxas para o consumidor vai depender do movimento da curva de juros de longo prazo.
"Minha leitura é que já está dentro dos preços atuais [do financiamento habitacional]. Esses preços atuais praticados pelo mercado foram desenhados dentro da leitura de curva de longo prazo, que já precificava uma Selic a 4,5% ao ano." Uma das apostas para 2020 - por enquanto restrita aos bancos estatais e instituições de menor porte - é a nova linha de crédito imobiliário com IPCA, que foi regulamentada pelo BC em agosto deste ano. Na modalidade, há a substituição de correção da TR pelo índice de inflação. O primeiro banco a oferecer empréstimo do gênero foi a Caixa.
De acordo com o presidente da instituição, desde o início das concessões, no fim de agosto, até o momento, o banco já originou R$ 4,4 bilhões em mais de 20 mil contratos. "Nosso objetivo é, a partir de março, securitizar pelo menos 50% dessa carteira, já com seis meses de histórico", afirma Guimarães. "Mas dá para securitizar até 100%", acrescenta. De acordo com o executivo-chefe financeiro do Banco Bari, Evaldo Perussolo, que oferece crédito tanto com IPCA quanto com IGP-M, as operações com uso de índices de inflação "podem endereçar a escassez de funding da poupança".
Os grandes bancos privados, porém, ainda mantêm cautela. A preocupação se refere à maior volatilidade dessa modalidade em operações que, frequentemente, são feitas com prazos de até 30 anos. Em 2015, por exemplo, o IPCA alcançou 10,67% ante 2,01% da TR. "No curto prazo, não lançaremos o IPCA por uma questão de estratégia", afirma Cristiane, diretora do Itaú. "No atual patamar de taxas temos condição de atender o cliente de forma competitiva no indexador atual [TR]." Duailibi, do Santander, também descarta a possibilidade de lançar no curto prazo. "Estamos observando" para ver como o mercado reage, afirma.
Inflação de 2020 deve ficar abaixo da meta
A escalada das cotações de carnes observada no fim do ano como reflexo da redução da oferta na China ainda terá efeito na inflação doméstica de 2020, mas seu impacto tende a perder força, avaliam economistas. Com o desemprego ainda elevado e a ausência de pressões de tarifas administradas, as estimativas para a inflação oficial do próximo ano estão em sua maioria abaixo de 4%. Assim, o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) deve subir menos que a meta pelo quarto ano seguido, mostrando um quadro confortável para os preços.
O alvo perseguido pelo Banco Central (BC) cairá de 4,25% em 2019 para 4% no ano que vem. Mesmo considerando que o choque de proteínas não deve contaminar os preços de outros itens, o problema de oferta deixou analistas mais cautelosos em suas perspectivas para a taxa básica de juros. O BC precisará monitorar se haverá efeito secundário sobre outros preços, o que enfraquece a possibilidade de a Selic continuar em queda, apontam eles.
Leonardo Porto, economista-chefe do Citi Brasil, elevou em 0,8 ponto sua projeção para a alta do IPCA em 2019, para 3,9%, em razão do aumento das carnes. Para o ano seguinte, no entanto, a estimativa foi mantida em 3,8%. O cenário mais provável é que essa pressão se dissipe no ano que vem e não contamine outros preços de forma secundária, avaliou Porto, mas essa hipótese ficará no radar do BC.
Por isso, o Citi passou a estimar que a taxa Selic ficará estacionada em 4,5% ao ano ao longo de 2020. A previsão anterior era que o ciclo de corte de juros iria continuar até a taxa chegar em 4% ao ano. Mesmo assim, a dinâmica inflacionária não é fonte de preocupação para o próximo ano, avalia. "O desemprego na casa de 12% ainda é um nível muito elevado. Antes da recessão, ele orbitava na casa de 7%. Então não tem pressão inflacionária vinda do canal dos salários", afirma ele.
Para Fabio Romão, da LCA Consultores, o avanço mais significativo dos preços de alimentos no último bimestre antecipou parte do impacto previsto para 2020, deixando o cenário para o próximo ano mais tranquilo. Após a divulgação, na sexta passada, do IPCA-15 de dezembro - que superou as expectativas do mercado, ao avançar 1,05%, com forte alta de carnes - Romão elevou ligeiramente a projeção para a aumento do IPCA deste ano, de 4,10% para 4,15%. Já a estimativa para 2020 foi mantida em 3,5%.
Nas projeções da consultoria, a parte de alimentação e bebidas vai perder fôlego entre um ano e outro, de 5,5% para 3,7%. O IPCA mais elevado no ano anterior poderia gerar mais inércia inflacionária - fenômeno pelo qual a inflação passada alimenta a inflação corrente - para 2020, mas essa não é a expectativa da LCA. Mesmo com aceleração do crescimento entre um ano e outro, o nível de capacidade ociosa deve continuar "enorme", o que, ao lado do desemprego alto, limita reajustes de preços, diz Romão. "Isso não dura para sempre, mas para 2020 temos esses 'colchões'".
Roberto Secemski, economista-chefe para o Brasil do Barclays, manteve a projeção para aumento do IPCA no próximo ano em 3,7%, mas pondera que há incertezas relevantes. Em primeiro lugar, diz, o choque de proteínas teve efeito mais rápido que o previsto sobre os preços por aqui, mas ainda não se sabe quando esse impacto vai terminar. A preocupação é que os preços permaneçam em patamar elevado por mais tempo, uma vez que o estoque de carne na China foi severamente afetado, afirma.
Do lado da atividade, está em curso uma recuperação cíclica, que deve acelerar também os núcleos de inflação, diz Secemski. Como possível vetor de alívio para os preços, o economista menciona os novos pesos dos itens e grupos do IPCA, reponderados com base na Pesquisa de Orçamentos Familiares (POF) 2017/2018. As ponderações atualizadas serão usadas no indicador oficial de inflação a partir de janeiro. "A impressão é que a mudança terá leve impacto deflacionário", comenta ele.
Ainda como potencial ajuda, os preços de energia elétrica também podem subir menos do que o previsto, acrescenta o economista do Barclays. Com muitos fatores de incerteza no radar, o banco inglês espera que a Selic seja mantida em 4,5% ao ano em boa parte de 2020. O BC deve iniciar um ciclo de normalização da política monetária no último trimestre, afirma Secemski. "O juro deve começar a ir em direção a 6,5% em 2021."
Para Carlos Thadeu de Freitas Filho, economista-chefe da Ativa Investimentos, os preços de serviços e de tarifas administradas por contrato devem continuar comportados, o que deixa espaço para que a Selic continue em queda no próximo ano. "Não há pressões inflacionárias derivadas de aumento de demanda", avalia Freitas, para quem os serviços vão subir 3,81% em 2020, ante 3,45% em 2019.
Mesmo os serviços subjacentes, núcleo criado pelo BC que tem maior correlação com o nível de atividade, devem acelerar pouco no próximo ano, observa Romão, da LCA. Em seus cálculos, esse conjunto de preços vai avançar de 3,09% para 3,56% entre um ano e outro. "A renda, que é o combustível para a inflação desse setor, vai continuar crescendo pouco devido ao desemprego alto", diz ele.
A forte queda dos juros e a expectativa de que a Selic ficará baixa por longo período melhoraram consideravelmente o cenário para a recuperação cíclica e para a dinâmica das contas públicas no Brasil. Mesmo se o Banco Central (BC) não cortar mais a taxa básica em 2020 e a mantiver em 4,5% ao ano ao longo do ano que vem, um juro real (descontada a inflação) pouco acima de zero deverá ter efeito importante sobre a atividade, contribuindo também para reduzir as despesas financeiras do setor público.
Com mais crescimento e uma trajetória mais benigna para a dívida, a percepção de risco melhora, tornando o cenário mais favorável para o investimento no país. Um avanço mais firme do PIB de modo sustentado vai depender do aumento da produtividade, mas o quadro de juros baixos deve sustentar a retomada cíclica, ainda que seja importante uma queda expressiva das taxas cobradas em empréstimos e financiamentos. Juros menores tendem a permitir um crescimento do PIB acima de 2% por algum tempo, desde que não haja uma piora acentuada no cenário externo e o governo não crie incertezas e problemas desnecessários, como na relação com o Congresso.
Para o ano que vem, o Bradesco prevê uma expansão da economia de 2,5%, uma aceleração em relação ao 1,2% esperado para este ano, amparada no nível baixos dos juros e na recuperação do mercado de trabalho. "As melhores condições financeiras, com juros em patamar historicamente baixo, favorecerão os setores ligados a crédito, como o automotivo, as indústrias de eletrônicos e de bens de capital, construção residencial e infraestrutura", aponta o banco, em relatório. Além disso, a recuperação do mercado de trabalho deve ganhar força, com o aumento da formalização - em novembro, o país criou quase 100 mil vagas com carteira assinada, segundo o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged).
Foi o oitavo mês seguido de geração de vagas formais, e o melhor resultado para novembro desde 2010. "Isso deve adicionar maior dinamismo ao consumo das famílias e impactar positivamente o comércio varejista, os serviços prestados às famílias e o sistema de saúde privado", dizem os economistas do Bradesco, que também veem "um cenário favorável para todo o complexo carnes, a exploração de petróleo e a mineração, em dinâmicas setoriais próprias".
À medida que a indústria cresça com mais força, porém, o excesso de capacidade se reduzirá, aponta o Bradesco. Desse modo, há uma expectativa de que a retomada seja puxada pelo consumo das famílias e pelo investimento, ainda que a ociosidade elevada freie apostas em projetos de ampliação da capacidade produtiva, pelo menos num primeiro momento. O economista-chefe do Bradesco, Fernando Honorato, diz que, em evento recente promovido pelo banco em Nova York, ficou claro que o investidor estrangeiro "quer ver crescimento".
Essa é a grande prioridade do capital externo, segundo ele. Se confirmadas as previsões para 2020, o Brasil será uma das principais economias do mundo a registrar uma aceleração mais expressiva do crescimento no ano que vem. Isso pode atrair recursos estrangeiros para a bolsa, cuja alta em 2019 foi puxada por dinheiro local, e para projetos de infraestrutura e outros setores da economia, diz Honorato.
Muitos investidores externos permanecem reticentes em relação ao país devido ao desempenho fraco da economia nos últimos anos. Os juros baixos também melhoraram significativamente as perspectivas para a trajetória da dívida pública. A mudança fica clara nas projeções para a dívida bruta do Santander, por exemplo. Em 2015, o banco via o endividamento bruto atingindo o pico de 91,7% do PIB em 2023.
Na estimativa feita em 2017, o indicador alcançaria 88,7% do PIB também em 2023. Hoje, o banco acredita que o pico será de 77,8% do PIB, nível em que a dívida bruta baterá em 2021. Em resumo, o indicador, um dos principais termômetros de solvência das contas públicas de um país, deverá subir menos que se esperava há alguns anos, além de atingir o seu nível máximo um pouco antes.
Num quadro de elevado desemprego e inflação sob controle, os juros tendem a ficar baixos por um bom tempo. O Santander espera que a taxa recue dos atuais 4,5% para 4% no começo do ano que vem, enquanto o Bradesco acredita que a Selic cairá para 4,25%. Nos dois casos, a expectativa é que os juros não vão subir ao longo de 2020.
A aprovação da reforma da Previdência e o teto de gastos também foram importantes para a queda da taxa nos últimos anos, por melhorar a sustentabilidade das contas públicas no longo prazo. Para que os juros sigam em níveis baixos de modo duradouro é fundamental continuar com a agenda fiscal, diz Honorato, para quem é importante a aprovação de medidas que tornem viável o cumprimento do teto, o mecanismo que limita a expansão das despesas não financeiras da União.
Também é preciso adotar iniciativas do lado da oferta, para aumentar a produtividade e, com isso, a capacidade de o país crescer a taxas mais elevadas, segundo ele. Margato diz que o ajuste das contas públicas não está completo, sendo necessário aprovar medidas que controlem a expansão dos gastos obrigatórios.