عودة صفقات الشراء الشامل في غياب الرفع المالي
جوزيف كوتيريل من لندن
 كل من يبحث عن ظلال عام 2006 في أسواق هذا العام المرتفعة المليئة بالائتمان، يُلاحظ جزءا واحدا كبيرا مفقودا: عمليات الاستحواذ الكبيرة بالرفع المالي. 
عمليات الاستحواذ عادت بالتأكيد. في أوروبا والمملكة المتحدة وحدهما يتم، وفقاً لشركة كاناكورد جينيويتي، إبرام صفقات أسهم خاصة تساوي 100 مليون جنيه وأكثر، بمعدلات من شأنها أن تجذب أحجاما قريبة من المستويات التي شهدناها آخر مرة في عام 2006، في حال استمرت هذه الوتيرة طوال هذا العام. وهذا يشكل نحو 190 مليار يورو و65 مليار جنيه، على التوالي. لكن الصفقة الواحدة التي تزيد قيمتها على عشرة مليارات دولار، المألوفة في عام 2006، بعيدة تماما عن الظهور من جديد - جزئياً لأن المستثمرين لا يحبّون التعاملات الكبيرة. 
في النصف الأول من العام - وهي من الأشهر الستة الأكثر ازدحاماً على الإطلاق بالنسبة لصانعي الصفقات - ستة سنتات فقط في كل دولار من عمليات الدمج والاستحواذ جاءت من عمليات الشراء الشامل، بحسب بيانات وكالة تومسون رويترز. وذلك على الرغم من أن مجموعات الأسهم الخاصة تجلس على تريليون دولار من الأوراق المالية ذات السيولة العالية - المال المرصود، لكن لم يستثمر بعد في الصفقات. 
وعلى الرغم من أنها تتمتع بوفرة في رأس المال - وتستخدم الأسواق العامة المُزدهرة لكسب مزيد من الأموال من بيع الأصول - إلا أن مجموعات الأسهم الخاصة تتدافع لتتجنّب دفع أسعار عالية مقابل مجموعة مُتقلّصة من الاستثمارات يمكن أن تُهدّد العوائد في المستقبل. 
يقول هاري هامبسون، رئيس وحدة الجهات المانحة المالية في "جيه بي مورجان" في أوروبا "إنها مسألة كبيرة. إذا كنت تُفكّر في الأموال التي تم جمعها، فهي بحاجة فعلاً إلى توظيف رأس المال". بدلاً من ذلك، تتجه هذه المجموعات على نحو متزايد إلى شراء الأصول الأصغر، ليتم في كثير من الأحيان بعد ذلك توسيعها من خلال فورة الاستحواذ. هذا يبدو أمراً بسيطاً، لكنه تغيير عميق في كيف أن الأسهم الخاصة كانت تهدف إلى كسب المال تاريخياً. 
تقليديا، إحدى الطرق التي انتهجتها الأسهم الخاصة، التي تستخدم الديون لشراء الشركات، هي دفع العوائد ببساطة بالخروج من الاستثمار عندما تكون قيمته بمضاعفات أعلى مما كانت عليه عندما تم شراؤه. وهذا أصبح أمراً لا يُمكن الحفاظ عليه بشكل متزايد في فترة ما بعد الأزمة. 
في نهاية عام 2014، بلغت قيمة متوسط الهدف نحو عشرة أضعاف أرباحها، قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء، بحسب أرقام مؤشر ستاندرد آند بورز كابيتال آي كيو. هذا الرقم ارتفع أكثر من 10، ليتغلّب على الأرقام القياسية التي تم تحديدها في عام 2007. 
مجموعات الأسهم الخاصة استفادت على الأقل من مثل هذه التقييمات باعتبارها بائعة الاستثمارات، حيث تخرج بوتيرة مثيرة للإعجاب في الآونة الأخيرة. 
في الشهور الـ 12 المنتهية في الربع الثاني، تمكنت أربع شركات أمريكية عملاقة في الصناعة - أبولو، كيه كيه آر، كارلايل، وبلاكستون - من تحقيق أكثر من 90 مليار دولار من إدراج أسهمها في البورصة أو بيع الاستثمارات. 
ومزيد من عمليات الخروج في الطريق. شركة فيرست داتا، التابعة لمجموعة كيه كيه آر ـ وهي شركة شراء شامل بالرفع المالي عندما تم شراؤها مقابل 30 مليار دولار في عام 2006 ـ طلبت رسمياً أن يتم إدراج أسهمها في البورصة هذا العام، بعد أن أعادت أسواق الائتمان المُتحمّسة تمويل ديون كبيرة مستحقة عليها. 
وبالنسبة إلى بعض المستثمرين الذين يعيدون تدوير هذه النقود في صناديق جديدة، فإن تجنّب الصفقات كبيرة الحجم قد يكون بمثابة نعمة مُقنّعة. الدخول في استثمار بمُضاعفات من الصعب أن تنمو أكثر يُمثّل مشكلة بالنسبة للوعد التقليدي للأسهم الخاصة بزيادة أموال المساهمين أكثر من الضعف خلال الأعوام التي يكون فيها رأس المال محبوساً في أحد الصناديق. 
كذلك زيادة مضاعفات السوق تعمل أيضاً على تغذية المنافسة بشكل مباشر: مُشترو الشركات المُدرجة الذين يمكنهم المُزايدة على الأصول بتكلفة رأس مال منخفضة، من خلال استخدام أسهمهم كعملة استحواذ، أو من خلال إصدار سندات رخيصة. 
ويبدو أن كلا العامِلَين يقود المجموعات الأوروبية بعيداً عن المسار المطروق نحو مشاركة أوثق في خطط توسيع محافظ الشركات الاستثمارية. 
حتى الآن هذا العام، كانت شركة سي في سي، وهي واحدة من أكبر شركات الشراء الشامل الأوروبية، تتهافت على أصول متنوعة تشمل وحدة الطاقة في شركة السكك الحديدية الحكومية في بولندا، ومجموعة الإنتاج المسرحي الهولندية "ماما ميا"، وشركة لصناعة الأدوية الموازية في نيوجيرسي. 
بالمثل أبرمت "بيرميرا"، المنافسة لشركة سي في سي، صفقات تُركّز على التكنولوجيا، منها صفقة "إنفورماتيكا"، واحدة من أكبر عمليات الشراء الشامل ذات الرفع المالي هذا العام، والاستحواذ على وحدة المشاريع في إيباي. 
مثل هذه الشركات قد تملك إمكانية التوسّع الدولي، أو أن تكون في قطاع حيث النمو سريع بما فيه الكفاية لتبرير المُضاعفات الكبيرة على ما يبدو. هناك خيار آخر يتمثل في بناء إمبراطورية - استراتيجية "الشراء والبناء". فبعد الانتهاء من عملية الشراء الشامل، بإمكان الأسهم الخاصة استخدام الشركة المُكتسبة حديثاً للاستحواذ على شركات مماثلة. وهذا يسمح لها بالعثور على أصول أصغر في استثمارات أكثر جاذبية وتجميع إيراداتها لتسريع النمو، قبل بيع، أو تعويم الشركة المُتضخّمة. 
وأسواق الائتمان في الوقت الراهن تُعتبر مثالية لهذا الأنموذج، بالنظر إلى قليل من التعهدات أو مطالب السداد الضخمة للقروض الجديدة، التي تحد من فورة الاستحواذ. وهي أيضاً وسيلة للتغلّب على رهاب المستثمرين من الصفقات ذات الرفع المالي الكبير بعد إخفاقات عام 2006. 
كينفين، مجموعة الأسهم الخاصة التي يوجد مقرها في لندن، استخدمت استراتيجية الشراء والبناء في الماضي لتجميع أصول من شركات التأمين على الحياة إلى شركات الأدوية الشاملة. والآن تراهن على مختبرات التشخيص الطبي في أوروبا، المُجزأة والجاهزة لعملية دمج. 
في أيار (مايو)، اشترت كينفين شركة التشخيص الطبي الفرنسية، لابكو، مقابل 1.2 مليار يورو، وبعد شهر استحوذت على شركة ساينلاب الألمانية. معاً، تملك الشركتان قيمة مؤسسية كبيرة بامتياز تبلغ 2.9 مليار يورو. 
لكن خطر استراتيجيات الشراء والبناء يكمن في المُبالغة في الدفع مقابل الأصول، مع أمل العثور على عمليات استحواذ لسدّ الفجوة في وقت لاحق. 
ومع مواجهة الأسعار المرتفعة بعناد لعمليات الشراء الشامل بشكل عام، بعض مجموعات الأسهم الخاصة بإمكانها الاصطياد في آخر مكان قد تتوقّع البحث فيه عندما تكون الأسعار مرتفعة - الأسواق العامة نفسها. 
الهجوم للاستحواذ على الشركات المُدرجة التي تُعتبر خاصة بالكامل يُمكن أن يكون أمراً محفوفاً بالمخاطر. فهو ينطوي على عملية طويلة لإقناع مجلس إدارة الشركة والمُساهمين، كما ينطوي على المطالبة بدفع تأمين على سعر السهم. وهذا يعمل على تكرار أحداث عامي 2005 و2006، اللذين شهدا آخر طفرة لعمليات الشراء الشامل. فمع عدد قليل على نحو متزايد من الأهداف، لجأت الأسهم الخاصة في ذلك الحين أيضاً إلى أسواق الأسهم لتحديد الأهداف التي تريد الاستحواذ عليها. من ناحية أخرى، الخطر هو أن تبدو مقبولة نسبياً بجانب تقييمات السوق الخاصة المتزايدة. 
يقول كاران ديناماني، الشريك في شركة ألن آند أوفري: "التقارب (في التقييمات) يجعلها أكثر منطقية. في كثير من الحالات، مُضاعفات القطاع الخاص ليست بعيدة جداً عن مُضاعفات القطاع العام". 
وقدمت شركة المحاماة أخيرا المشورة فيما يتعلق بعملية استحواذ "لون ستار" على "كوينتين"، شركة تطوير العقارات في لندن، وشركة دبليو بي بي، وعملية استحواذ "بروفيدانس إكويتي" على "تشايم كوميونيكيشن"، وهي شركة علاقات عامة. 
يقول ديناماني "في نواح كثيرة، إنه استثمار الأسهم الخاصة من الطراز القديم". 
حتى قبل عملية "كوينتين" و"تشايم"، تقول شركة كاناكورد جينيويتي "إن 15 في المائة من عمليات الشراء الشامل في المملكة المتحدة هذا العام، التي بحجم يزيد على 100 مليون جنيه، كانت من القطاع الخاص، مقارنة بـ 2 في المائة العام الماضي". 
مغازلة الأسهم الخاصة الأسواق العامة ربما لا تزال أمامها مسافة أخرى لتقطعها. 