5.最終契約の検討デュ—デリジェンスの結果、特に問題点が発見されないとなれば、いよいよ本契約である。当然ながら、必要案事項はすべて織り込んだ契約の締結となる。重要なことは、最終契約の締結は、それで解決というわけでないということである。通常は、取締役会の承諾は得ていても、株主総会の了承は得ていないし、従業員や取引先にはまだ伝えていないので、これら関係者から、反対されるリスクが残っているのである。債権者異議手続きや反対株主の株式買取り請求権などおクリアーしなければならないのである。全ての事項が終了することをクロージングというが、最終契約からクロージングまで、まだ何が起こるか判らず、そのための規定を考えておく必要がある。6.株主多数が別の買主を希望すると?フィデューシアリ—アウトというものがある。Duty取締役の忠実義務)から白紙解約せざるを得ない場合を指す。アメリカやヨーロッパでのM&Aで問題視され、日本でも、問題点として意識され始めたものである。M&Aのディスクロージャー後、更に有利な買い手が出現した時には、それがペナルティーを払ってでも株主に有利であれば、契約相手を変えられる権利である。欧米の契約にはこの規定がよく登場する。実際、M&Aのスキームでは、最終契約をしても、その後、株主総会で特別決議による承認を得る必要があることが多い。この点では、M&Aは国同士の条約締結とよく似ている。条約も、政府間で締結しても、関係国の国会で批准されないと発効しないのである。なると、株主の多数派が新たな買い手のほうを好めば、最初の買手とのM&A契約の発効が出来ないことになり、新たな買手を優先せざるを得ない。事前に多数株主の承諾を取っていない限り、フィデューシアリ—アウトに関する条項は重要となるのだ。フィデューシアリ—アウトに関する条項には、株主多数の反対で契約が発効できない時に、いかなる形で原状回復をし、損害賠償をすべきかを記載しておく必要がある。その時の条文例を、以下に紹介しておこう。「甲と乙は、第O条で定めた誠実交渉義務と独占的交渉権に違反して、第三者と情報交換、交渉を行った場合には、相手に対して、第0条に定めた代金額の10%を損害賠償として支払う。かかる取引につき合意に達した場合は、同代金額の20%を損害賠償として支払う。基本合意書では、独占的交渉権の条項を入れておくのが普通である。この規定に反して、第三者とM&Aの交渉をし、そこと本契約をしてしまった場合、もとの交渉相手に対して損害賠償をどうするかは難問である。住友信託銀行と、UFJホールディングス、UFJ信託銀行、およびUFJ銀行は、平成16年5月21日、UFJ信託銀行の一定の営業等に関し、基本合意書を締結した。そこでは、「各当事者は、第三者との間で本件の合意書の目的と抵触し得る取引等に、かかる情報提供・協議を行わない」との独占的交渉権の条項があった。ところがその後、UFJ三社は、UFJグループの窮状を乗り切るためには、本件基本合意書を破棄し、三菱東京グループ(MTFG)と統合する以外に道は無いと判断し、同年7月14日、基本合意書の解約を通告し、同時にMTFGに対し、経営統合を申し入れた。かかる取引、業務提携にかかる取引に関する情報提供、または協議をすることの差し止めを求める仮処分命令の申し立てを行った。東京地裁は、同年7月27日、申立てを認容する仮処分決定をした。UFJ三者はこれに対して、仮処分異議を出したが、同地裁は、8月4日、当該仮処分を認可する決定をした。UFJ三者は納得できずにさらに保全抗告をした。本件仮処分で当事者間の信頼関係は既に破壊されているので最終合意に向けて協議を誠実に継続することを期待することは既に不可能として、東京地裁の決定を取り消し、仮処分決定を却下する決定をした。これを受け、UFJグループとMTFGは、経営統合の基本合意をした。住友信託は、東京高裁に抗告許可の申し立てを行い、同月17日、高裁は本件抗告を許可する決定をした。最高裁第3小法廷は同月30日、以下のように判示して、本件抗告を棄却した。合意が成立する可能性が存しないと判断される場合には、独占的交渉権の条項に基づく債務も消滅する。可能性が存しないとまでは言えない。したがって、本件条項は、いまだ消滅していないと解すべきである。独占的交渉権は最終的合意に対する期待をするにすぎないものであるところ、本件では最終的合意に達する可能性は極めて低い。他方、差し止めが認められた場合、18年3月末日まで長期間拘束され、MTFG側の損害は相当大きい。仮処分が認められなかったため、MTFGとの合併交渉は順調に進み、平成17年10月1日、UFJ3社はMTFGと合併した。仮処分とは別に、住友信託銀行は、UFJ三社に対して、2331億円の損害賠償を求めて訴訟提起した。間で相当因果関係は無いとして、請求を棄却した。その後控訴審で、MTFGが二五億円の解決金を払うことで、和解が成立して、最終解決がなされている。このケースは、大銀行同士の合併に絡んだ仮処分申請と訴訟であったため、世間の注目を集めたケースであった。合意が成立する可能性が存しないと判断される場合には、独占的交渉権の条項に基づく債務も消滅する」とした点であろう。これにより、独占的交渉権が消滅する道筋を示してくれたのである。今後の実務に、大いに参考になるはずである。ところで、本件は、前述の、フィデューシアリ—アウトの条項が導入されていれば、裁判所で争われることなく解決した可能性は高い。フィデューシアリ—アウトとして、どのような条項を入れておけば、効果的かとなるとこれは難問である。今後の実務的な検討が待たれるところである。8.MAC条項についてクロージングまでに想定外の重要な事情が明らかになることもまれではない。重大な簿外債務が発見されたり、期待していた特許に無効の可能性が出てきたりすることがある。Change)という。いう形で登場することが多い。この解決は簡単ではない。簿外債務は、当人もほとんど意識していないことも多い。特許の無効は、晴天の霹靂というケースも多い。相手方当事者が、原因を作っていたり、損害の拡大の一端を担っているということも稀ではない。大型のM&Aの契約書では、表明保証違反について、詳細なペナルティー条項が規定されていることが多いが、その内容が合理的か疑問なことも少なくない。裁判例を見ても、故意、重過失に限って責任を負わすということで、公平を図っている例も多い。本書でのモデル契約書では、表明保証条項を簡潔に整理するとともに、故意、重過失に限って責任を負うという形で解決を図っている。創業者株式43%を一気に買い付ける裏技?−DDホールディングス(旧株式会社ダイアモンドダイニング)が、株式会社エヌエルディーに対するTOBー1.公開買い付けの発表2017年11月14日、株式会社DDホールディングス(旧株式会社ダイアモンドダイニング。17年9月1日付で社名変更)が、株式会社エヌエルディーに対する公開買付(TOB)を発表した。2.DDホールディングスとは多数ブランド展開!買付会社のDDホールディングスは、95年6月創業で、07年3月大証ヘラクレス上場し、その後ナスダックスタンダード、東証2部を経て、15年7月、東証1部指定となった。Dramatic(大胆かつ劇的に行動する)をモットーに、オープンイノベーション企業を目指すとのことだ。飲食事業を中心に、アミューズメント事業、ウェディング事業、カプセルホテル事業を展開している。DANCE、アリスのファンタジーレストラン、ベルサイユの豚、九州熱中屋、アロハ・テーブル、chano-maなど148ブランド424店舗(17年8月末現在)を有する。DDホールディングスの特徴は、一社で多数ブランドを展開する点であり、一ブランドで、多数の店舗展開を目指す従来型の外食産業とは異なるビジネスモデルである。14億3500万円という堂々たるパフォーマンスを誇っている。買付者より1年早く、94年1月設立で、15年3月19日にJASDAQに上場した。自らを「カルチャーコンテンツ提供事業」と称し、「よい多くの人々を楽しませる」を目指し、音楽、アート、食などを企画融合し、ブランド開発や様々なイベントを企画提供している。CAFE&DINING」ブランドで、カフェダイニング形態をメインとした飲食店舗を展開する、「飲食サービス事業」も展開している。ところが売り上げは、15年3月に45億2700万円、16年3月は52億7200万、17年3月は55億050万円と増加しているものの、営業利益は、15年3月に2億0300万円、16年3月に1億0500万円と急減し、17年3月はマイナス5,800万円となってしまった。売り上げを伸ばしても利益が下がるというのは、経営者にとっては、最もつらいものである。これは、苦闘して売り上げを若干上げても、広告等の経費がかかりすぎる、つまり端的言えば、従来のビジネスモデルが限界にていることを意味する。今回のM&Aは、対象会社の救済という側面も強いといえよう。外食産業は、今厳しい状況におかれている。過当競争が指摘されているが、それだけでなく、人材不足に悩まされ、酒類消費の低減傾向、ファーストフードやファミレスによる酒類販売強化などで収益性の低下傾向にあり、消費者嗜好の多様化でブランドがすぐ飽きられるという、厳しい状況にある。これに対しては、新規ブランドの開発、仕入れ面のスケールメリット追求、優秀な人材の獲得、資源配分の適正化、事業領域の強化・拡大などが求められている。今回のM&Aは、これらの面で、シナジーが期待できると思われる。カフェダイニングであり、一方が夜間、他方が24時間経営と、補完し合える関係にある。バックアップ部門の強化などが期待で来る。対象会社にとっては買付けグループの会員制度システムンへの参加による、客誘導が可能となるであろう。買付会社は新たなブランド開発をすることが企業戦略の核心であるが、この点の支援こそ対象会社の得意とするところであり、この面でも、シナジーは期待できるはずである。4.なぜわざわざ公開買い付け(TOB)か?今回の公開買い付け(TOB)は、特異である。公開買付けと言いながら、当初から、一般株主の応募を期待していない。公開買付けの場合、通常は、マーケット価格にプレミアムを載せて募集する。マーケット価格の2倍という例もある。ところが今回は、逆に、マーケット価格が一株1300円前後なのに、買付価格は一株1130円である。これでは、一般株主には、応募するメリットがない。通常通り、マーケットで売った方がずっと有利だからである。これでも公開買い付けというM&Aが成り立つのは、買付け予定数の上限たる608、000株(46.51%)のうち、576,000株(43.86%)分は、事前に、応募を受けているからである。所有する全株たる544,000株(41.61%)と、6位の高橋正彦氏の32,000株(2.25%)については、事前に応募合意が成立しているのだ。公開買い付けといいながら、この2名の株式を相対で買い取るのが目的なのだ。なれば、公開買付けを経なくても、この事前合意で、買付けは、ほぼ目的を完了していると言えよう。公開買付けという方法を取ったかと言えば、それは、買付価格を安くしたかったからであろう。前述のとおり、営業利益は、赤字となっている。かかわらず、17年3月期の決済では、純資産が7億3900万円にすぎないのに、時価総額は16億9000万(1株1300円)ぐらいとなり、株価が割高に見えたと思われる。仮に、証券会社の仲介で「相対取引」(市場外取引)をした場合、東証やJASDAQのルールでは、直近の終値の上下7%以内で価格設定しなければならない。本件の1130円という価格は、1300円前後であった当時のマーケット価格とは、15%前後の価格差がある。そこで、7%ルールに縛られない、公開買付けというテクニックを採用したと考えられる。そもそも一般論として、役員の株式売買は、インサイダー取引にならないよう注意しなければならず、また、5%ルールがあり、5%を越えて保有する場合、届け出が必要である。委託して行った場合も、提出しなければならない。要するに、役員や大株主がその株式を任意に売却しようと思っても、結構やっかいで、つまらない噂が立って、株価が急落することもあり得る。一般論としても、公開買い付けを借用するメリットは大きいのだ。5.過半数の株式でなくてよいのか?応募合意の43.86%(これが買付け予定の下限)は勿論、上限の46.51%でも、過半数には達しない。これでは、買付会社は人事権を取れない。11月14日付で両者間は業務提携契約を締結し、公開買付会社が、取締役の過半数の指名権を得ることになっている。その上で、対象会社を、持ち分適用関連会社とするという。対象会社の創業社長だった青野玄氏も経営から離れることとなる。43%あれば、少数株主権で、会社提案の人事が否定されることも無いであろう。従って、契約で人事権を確保しておけば、議決権で過半数をとっていなくても、会社を支配することは十分可能なのである。6.市場はどう評価したか?M&Aの場合、常に注意しなければならないことは、市場がどう評価しているかである。今回の価格設定が不合理で、マーケット価格に悪影響を与えたとなれば、一般株主から裁判所に対し買付差止めを請求される危険が出てくる。今回は、第三者機関からの株式価値算定書は無いが、幹事会社のSMBC日興証券による株式価値算出結果が公表されている。913〜1,032円、DCF法では1,102〜1、499円とのことで、少なくとも、価格が不合理でないとのお墨付きは取得している。対象会社のマーケットがどう反応するかであるが、公開買付けが発表された11月14日後、株価は急上昇し、12月初め2000円を超えた。その後、1800円台へ沈静化したが、市場は間違いなく、極めて好意的に反応したと言えよう。営業利益が悪化し、赤字転落した対象会社にとり、今回のM&Aは、救世主と映ったのであろう。ところで、買付け会社の株価を見ると、公開買付け発表後、4500円から5000円へ増加した。12月に入り、下落して4500円へ戻っている。株主はシナジーを期待し、好意的にみていると言えよう。なれば、株主から、買付差止めを請求される危険はないであろう。7.最後にDDホールディングスは、18年にはいり、株価が下がり始め、同年末には2000円前後と、一年で半減してしまった。今回のM&Dが原因というわけではなさそうだが、健闘を祈りたいものだ。Reserved.03-6811-1337お問い合わせ。