(大阪弁護士会)が2005年に開設したブログです。コーポレートガバナンス、内部統制や企業コンプライアンス、企業会計法などの視点から「企業価値」を考えるテーマを中心にあれこれとオリジナルな思いを書き綴っております。(火)海外の事業会社と経産省「企業買収における行動指針」との相性8月14日にこちらのエントリーで「JR九州グループ会社はさすがにマズいのでは?」と書きましたが、やはり8月15日にグループ会社のHPにて「お詫び」と題して事案の説明がリリースされましたね。国交省の検査が続いているそうです。各メディアにて大きく報じられておりますが、カナダの大手コンビニ事業会社がセブン&アイHDに対して買収提案を行ったそうです。年間売上高はほぼ同じ程度ですが、時価総額はカナダの事業者のほうがかなり大きい、とのこと。セブン&アイは経産省「企業買収における行動指針」に準拠して特別委員会を設置して、この買収提案に応じるかどうか慎重に判断するそうです。ついては、日本の証券市場に関係する利害関係者、つまり上場企業や国内外のファンドについてはルールとしての実効性があるのですが(スチュワードシップコードを併せて)、外国の事業会社にとっては実効性はあるのでしょうか?そもそもガバナンス・コードや経産省各種指針はEUや英国のルールに基づいて作られたものですよね。アメリカにはコードはなくて訴訟や支配権市場で決着をつけるはずです。カナダの事業会社としては、日本のソフトローに従うメリットはどこにあるのでしょうか?以前のように「同意なき買収などけしからん!」といった時代であればともかく、昨年公表された「企業買収における行動指針」は企業価値を向上させる同意なき買収はウエルカムという思想だと理解しています。実際、日本企業どうしでも異業種による同意なき買収提案はされています。このカナダの事業会社によるセブン&アイへの買収提案は3年ぶり2度目ということですから、それなりに協議はすでになされているとも思われます。私もかつて何社か(事業再編時の)特別委員会の委員をしましたが、本件のような海外の同業者による買収提案のケースで、買収提案者はどこまで特別委員会のプロセスを尊重してくれるのか、あまり知見がないためにわからないのです。前交渉のレベルかもしれませんが、今後の進展は注目ですね。「これがM&Aの世界だ」と言われればそれまでですが、(機関投資家の要請に応じるままに)祖業であるイトーヨーカ堂の多くを閉鎖して、さらに西武・そごうを手放して(つまり一番しんどい仕事を完了して)「選択と集中」を実現したところで買収対象になる、というのもちょっとセブン&アイにとっては気の毒だと思いました。経営の効率性がなかなか上がらず、株価がさえないためにターゲットになっているのでしょうかね。当ブログも(おかげさまで?)15年目に突入しましたが、記念すべき1つめのエントリ―(2005年5月4日)は松下電器産業(現パナソニック)の企業買収防衛プランについてのご紹介ネタでした(いま読み返しますと、よく恥ずかしくもなく偉そうなことを・・・笑、この15年の私の進歩はといいますと、世間のコワさを知った、ということかと・・・(^^;;スミマセン)。いえば2005年当時は「会社法」なる新しい商法が誕生して、種類株式を活用した「ライツプラン」などが流行りだした頃でした。その後は夢真HD事例、ライブドア事例やブルドッグソース事例などの裁判例も出ましたので、大手法律事務所のアドバイスのもとで、事前警告型の買収防衛策を導入する企業が急増しましたね。最近は企業統治改革のなかで、買収防衛策は株主の圧力によって非継続、廃止されることが多いようです。今朝の読売新聞でも、また先日の日経新聞でも買収防衛策の廃止は総会のトレンドであり、また株価急上昇の要因として取り上げられていました。企業統治改革が進む中でもそれなりの意義がありますね。全文が明らかになるものと思います。その時点でまた詳細に検討したいと思います。(水)イオン社の事業提携・ガバナンス提案とパルコ社の「断固拒否」(4月13日午後:追記あり)毎度申し上げているところでありますが、私はM&A実務に詳しい弁護士ではございませんので、以下はあくまでも上場会社の社外役員という立場からみた素人的な感想でございます。イオン社がパルコ社に対して事業提携提案とガバナンス提案を行い、パルコ社経営陣はこれを断固拒否している状況が続いております。パルコ社側は、従業員組合が現経営陣を支持する(つまり、イオンの事業提案に断固反対する)旨の意思を表明していたところ、本日、組合外の一般社員からも、事業提携案に反対する旨の表明書が提出されたそうであります。)してしまうことについて、パルコ社は全社あげて反対の意思表明を行った、ということのようであります。サントリー・キリン統合劇のときにも申し上げましたが、私は1救済による場合、2国際競争力を向上させるような大義名分がある場合、もしくは3血も涙もないカリスマ創業社長が存在する場合以外で、従業員の反対が強いケースにおいて事業統合は成功しない、という信念を持っております。(たしかに、ときどき「有事に強い」プレイングマネージャーがおられて、うまく事業統合を進める方がいらっしゃいますが、そのような方は「平時」になりますと、社内で煙たがられてどこかへ飛ばされてしまうのではないでしょうか。)私自身が役員をしている企業の統合破談の経験からも、そのように確信しています。今回のパルコ社のケースにおきましても、このままイオン社が強行した場合、うまくいく確率はかなり乏しいのではないかと。素朴な疑問でありますが、ここまで社員の反対の意思が表明されていながら、イオン社および森トラスト社はパルコ社の企業価値を上げることが果たしてできるのでしょうか?これまで、こういった事態で経営権の奪取を強行して、うまくいったケースというものはあるのでしょうか(あればぜひ、調べてみたいので、どなたか教えていただきたいです。私は同様の状況で経営権奪取を強行した春日電機さんの例くらいしか思い浮かびません)。スティールPによるアデランス経営陣交代劇は、結局のところ失敗に終わってしまいましたし、MBO後のすかいらーく経営陣交代もいまだ軌道に乗っていません(なお、katsuさんより、「すかいらーくは、グループ全体としては業績が上がっていますよ」とご指摘いただきました)。状況は違いますが(TOB事案)、王子製紙による北越買収も、日本電産による東洋電機製造買収も、労働組合による買収反対表明により、断念されております。ドンキホーテ社がオリジン東秀さんを敵対的買収で取得しようとした際、ホワイトナイトとして登場したのがイオン社であり、その際にはオリジン社の従業員組合がイオンの傘下となることに賛成の意思を表明したがゆえにイオンのオリジン子会社化が成功したものと記憶しております。あの事件からしても、イオンさんは「強硬な支配権取得は従業員の賛同がなければ奏功しない」ということを認識されていらっしゃるのではないかと思いますが。転換権行使など、強硬手段はあるにしても、法律上の問題点がありますので、イオン社と森トラスト社による株主権行使のほうが圧倒的に有利であることは承知しております。そもそも、45%の株式について共同議決権行使を行うイオン社と森トラスト社との利害関係は、今後も一致し続けることの確証はあるのでしょうか。自ら買収防衛策を導入しておられるイオン社として、同じく防衛策を導入しているパルコ社の事業提携等に関する検討の時間を不要として、森トラスト社と株主提案権に乗っかって検討を急がせる根拠はどこにあるのでしょうか?他社にルールを遵守するよう要求していながら、自社はルールを守らないでよい、とする正当な理由はどこにあるのでしょうか?とくに、このあたりは「そもそもルール違反ではないし、パルコの一般株主の利益を害するものでもない」とするイオン社の社外取締役の方々の判断理由を拝聴してみたいものです。私はどちらに肩入れするつもりもないのですが(むしろガバナンス提案の内容は興味深い)、社外役員という立場から、このあたりの理由がよくわからず、とても逡巡するところであります。追記)「パルコ、アジア最大の商業施設運営会社との提携を発表」(日経新聞ニュースより)剰余金配当増額のお知らせとともに、適時開示情報が出ております。パルコ社の一般株主の方々にも、いろいろご意見あるかもしれませんが、企業価値向上のために経営者同士が(株主にもわかるように)長期シナリオを掲げて戦う姿、個人的には好きです。質問状送付(買収防衛手続き開始)これまで多数の企業を買収してこられた日本電産社ですが、初めて明確な事前合意のない状況での買収提案を行った相手先企業(東洋電機製造社;東証1部)より、質問状を受領したそうであります。沿った対応ということのようです。東洋電機製造社としては、防衛ルールに則った手続きを開始されたわけですので、(当事会社としてはたいへんかと存じますが)今後の展開次第では、経済産業省から出されている「買収防衛策の在り方」報告書(指針)が実務でどのように反映されるのかが試される格好の機会になるかもしれません。らの説明責任がどのように尽くされるのか、また独立第三者委員会はどのような対応をとられるのか、とても興味深いところであります。(しかし、日本電産社から事前に公表されている事業戦略のプレゼンテーション資料は、素人にもわかりやすく、勉強になりますね。汗)今年も買収防衛策を導入する企業は40社近くにのぼり、これまで導入している企業と合わせて400社を超える勢いだとか。(ライツプラン)を導入する議案が上程された場合を想定しております。「私どもは、長期的視野にたって当社の成長を願う皆様方の共同の利益を守ることが職責であります。関する裁判がございまして、裁判所はこのような場合には、できるだけ株主総会で決するように、といった判断を出しております。(金)敵対的企業買収は誰のためのものか昨日も紹介しました「商事法務」8月5日・15日合併号の巻末コラム「スクランブル」に、題名のようなコラムが掲載されております。今年のM&A事例をいろいろとみてきて、経営者の方が心の中では思っていても、なかなか口に出していえなかったようなことを、一気に表明してくれたような爽快感があります。ようであって、アメリカ型株主主権主義をそのまま持ち込んで賛辞する、という態度への批判、経営者への過大な負担とリスクの要求が最終的には株主の利益にはならない、という提言は、これを読んだ方が思わず納得、言いえて妙、と感じられたのではないでしょうか。最後の締めの言葉も「企業は何のために上場するのか考えろ、ではなく、市場こそ、どうすれば上場してくれるのか、を考えるべきである」というあたりは、私もそのとおりだと思います。「株主権の内在的制約」理論というものがあるのか、ないのか、あるとしたらどういったときに株主権に合理的な制限が加えられるのか、株主平等原則に合理的な制限が認められるのか、そういった問題にスポットをあてるべきではないか、と思うのであります。このブログも「企業価値」とは何か・・・というものへの自問自答から始まりました。企業価値論についても議論の進化が薄れ始めてきたのではないかと感じています。今後はおそらく「社外取締役」が具体的に活躍する場面において「企業価値」をどのように検討したか、等もうすこし具体的なモノサシをあてることで議論が進化していくのではないか、と予想しています。いまのところは、おおよそ株主の将来における価値の最大化を図ることこそ、企業価値の実現であるという言い方さえすれば間違いではなさそうです。今後は、ぎゃくに「株主の権利」というものは、多数株主の「共同利益」のために制約を受けるのか、とか「企業の社会的責任」によって制約を受けるのか、といったあたりの議論に期待しています。いった議論は直接的に株主の法的権利にもつながっていくように思われるからです。日本の文化や伝統、慣習によって影響を受ける「株主権」を認めるのかどうか、グローバルスタンダードを重視して、新会社法のもとでの「株主の権利」は万能なものと解釈されるものなのか、そのあたりと見極めていきたいと思います。いずれにせよ、関西の経済団体での会合においても、この「スクランブル」のコラムで書かれている立場というのが経営者のホンネの部分だと確信します。これは私が専門的に勉強している内部統制の議論でも同じです。過大な負担を経営者に押し付けて、本当に見合うだけの効果があるのかどうか、単にアメリカの議論を持ち込んできたにすぎないのではないか、という疑念はぬぐいきれません。防衛策にせよ、内部統制にせよ、大きな視点から、その拠るべき根拠を示す必要があると思います。ついて」と題する論稿が掲載されておりました。いわゆる鹿子木決定に対するご意見ですが、私がこのブログで6月2日以来、いろいろと勝手な意見を述べてきたことと、ほぼ同旨であったことでホッと胸をなでおろしているところです。新株予約権の行使条件については、取締役会で発行を決議した場合だけでなく、株主総会の意思が反映される仕組みが組み合わされている場合でも、(行使条件の成就が)取締役会における緊急避難的措置が許容される場合に限られるという趣旨であることを前提として、ほとんど有事導入型と、その要件においては変わらないとされ、あえて平時導入にメリットがあるとするならば、行使条件をあらかじめ明確にしていることから、有事の際の取締役会の行動の相当性を立証しやすくする程度であること(敵対的買収者の悪性の推認)ぐらいであろう、と説明されており、これまでエントリーしてきました私の意見とほぼ同一のものであります。(たいへん偉そうな物言いで恐縮ですが)、この三苫助教授のご意見で、ひとつ欠落している重要なポイントがありまして、有事における発動要件の判断者として重要な地位を占める独立第三者の判断領域に関する点であります。発表したガイドラインを前提とするならば、企業価値もしくは「脅威」の判断というものを、やや抽象化した概念として捉えて(このあたりがたいへん巧妙だと感じ入ったのですが)、司法は「発動までのプロセス判断を行うことに特化するもの」と役割を限定して、今後の社外第三者の議論の発展を期待できたのですが、この鹿子木決定を前提とするならば、独立第三者が企業価値、脅威の有無についての判断者としては期待できないということで一蹴されてしまい、今後の議論の発展がなくなってしまうところがちょっと悲しいところでもあります。著名なブログの管理人の方より、TBをいただきましたので、ふたつほどコメントさせていただきたいのですが、ひとつは鹿子木裁判官が無国籍的に企業買収を奨励するものである、とまでは、ニッポン放送事件とニレコ事件だけでは論じられないのではないか、と思う点であります。新会社法の運用やこの企業買収防衛策の制作にあたって、米国流を本旨とするならば、先に述べましたようにもうすこし独立第三者の活躍に対する期待というものが感じられたのではないかな・・・と思います。鹿子木裁判官としては、たとえアメリカ流の株主利益の代弁者に期待を寄せたとしても、この日本の企業社会では無理があると考え、むしろ司法が政策形成のために前面に出た場合に、その実体判断が容易になるような「法と経済」を融合した解釈指針をもって今後の解決にあたる、という気概をもっていることが今回の決定理由に一番現れているものと思います。ひとつの点ですが、この問題に司法が積極的に関与して、政策形成機能を果たすことへの批判が考えられます。以前のエントリーをお読みいただければおわかりのとおり、高裁赤塚決定のほうが司法の謙抑性を趣向するものとして私の好みに合致しています。現時点で実務界に混乱を生じさせるのと、すでに多数の企業が多額の費用を投下して信託型ライツプランを導入した後に、司法判断が出て混乱を生じさせるのでは、実務に及ぼす影響の度合いは比較にならないと思われますし、今の時点で司法の見解を示すというのも「ありかな・・・」ともちょっとだけ考えたりもします。鹿子木裁判官は最高裁の事務局で勤務されていた時期もあり、そういった司法行政についての自論もお持ちなのかもしれません。話は変わりますが、債権放棄と無税消却に関する昨年12月の最高裁判決によって、倒産実務が大きく変わり、私のような破産管財人業務を行う弁護士にとっても、仕事のやり方が大きく変わりましたが、この判例がもっと早く出ていたら銀行の不良債権処理ももっと早く促進されていたのではないか、と思えてなりません。実際にこのような大きな政策形成機能をもった判例の効用を目の当たりにすると、企業社会に対する司法の役割(とりわけ今後飛躍的に増加する法曹の数からみても、その影響力が大きくなることは避けられない現実です)は、変えていかなければならない、という考え方を持った裁判官が登場することもあながち不思議ではないように思っています。ご意見ございましたらご教示ください。(金)株主価値と社会的責任論(CSR)企業のCSR経営ということを最近よく耳にします。日経のCSRプロジェクト記事では、株主価値を最大にすることこそ、CSR経営の本質である、と言われたり、いやいやそれはアメリカ流であって、欧州流の「ステークホルダーの利益と株主の利益をそれぞれの企業が比較考量して、持続的成長をめざす手法」が本流だ、と別の本では言われたいたり。いずれにせよ、「企業の社会的責任」という言葉から、ただちに会社法上の法的義務が発生することがないというのは現状の把握としては正しいと思います。痛ましいJR福知山線の事故で、電車が衝突したマンションの住民の方がたとJR西日本との補償交渉が始まりました。私の感情論からすれば、この住民方への補償については、購入価格を上回る補償、具体的にはすでに組んでいる住宅ローンの金利を含め、別の同一条件でのマンションが購入できるだけの金員補償+それぞれの迷惑料を支払うべきか、と思います。裁判における現在の損害賠償理論からすれば、このような水準まで賠償する必要はないものと思われます。そこで、もし取締役らが、私の意見のような補償金を住民の方がたへ支払ったとすれば、JR西日本の株主からすれば、なぜ裁判をされても届かないような金額の補償をするのか、その合理的な説明をせよ、と取締役へ釈明を求めることも考えられますし、理論的には株主代表訴訟を提起されることも考えられるのではないでしょうか。このようなとき、企業の社会的責任という言葉によって、なんとか取締役の説明義務を尽くすことはできないでしょうか。たしかに、本件マンション住民への補償金額は、通常の法的な支払い義務を超えたものかもしれないが、真摯に対応することで大きな事故を発生させた企業の誠意を地域住民の方がたに評価していただき、長期的にみれば株主の価値向上にもつながる、と。このまま法的交渉が長引けば、それだけマスコミによる非難も継続し、企業の名声(評価)が毀損されてしまうことよりも、若干法的な根拠のない上乗せがあったとしても、そちらによる毀損のほうが企業価値低下という面からは少ないものであると。この手法によると、「それではどういう場合に超法規的措置をとり、どういったときには賠償理論どおりの措置しかとらないのか、明確な基準はあるのか」と聞かれた場合に、株主に切り返す言葉があまり見当たらないように思います。広く報道された場合に限る、と説明したとしても、なんとなくあいまいな説明になってしまいそうですし。感情と正義感で自分の意思を律することが可能な一般株主ならば、代表訴訟を提起するということも考えないでしょうが、他人から大事なお金を預かって運用している機関投資家であれば、そんな感情のことなどいってられませんし、むずかしい問題だなあと思ってしまいます。大阪弁護士会でも、兵庫県弁護士会の救援活動に次いで、福知山線事故の被害者の方がたへの法律相談を開始しました。精神的に負傷された方のための救済を中心に支援しているようです。昨日、ネット記事で決定要旨を読んだときとは違い、実際に決定全文を読みますと、異なった印象を持ちますね。(これだからきちんと判決や決定に目を通さないと、意見を書くのはコワイです。゙)私の意見をひとことで言うと、「ニレコの代理人の方からすれば、抗告審まで争った甲斐があった」ということですね。すくなくとも、この決定を高裁が出したということは、ほかの信託型ライツプランに対する司法の影響が、かなり薄まったといえるのではないでしょうか。昔から「司法の謙抑性」(司法は当事者の紛争解決に必要な範囲で法解釈、事実認定を行うものであり、解決の必要以上の社会に影響を及ぼすことは慎むべきである)といいますが、この高裁決定は実に「オトナの判断」だと思います。本件新株予約権の発行が「著しく不公正な発行」かどうか、という点について、防衛策の厳格要件やその相当性などについて深く立ち入ることなく、既存株主が本件発行によって不測の損害を被るかどうか、という点だけに絞って「著しく不公正な発行」と認定し、その余の論点には触れていません。要件を解釈した最高裁決定との矛盾がまったく発生しないように巧妙な解釈を施しています。主張のなかでも触れられていたのですが、そこでは保全法上の「必要性」解釈というレベルを超えたものではありませんでしたので、最高裁の判断との整合性を問題とされていたようです)さらに、債権者の特色(投資ファンド)を持ち出して、事後における損害回復では償えない面もある、と締めくくるあたり、プロの責任ある法律家としてレベルの高さを感じました。)司法の政策形成機能を強く打ち出した鹿子木決定と、オーソドックスな「オトナの裁判」を見せつけた赤塚決定とを比較した場合、話題として取り上げておもしろいのは鹿子木決定ですが、やはり私個人の好みとしては今回の高裁決定を推したいと思います。防衛策のスキーム如何によって、証券マンの方々が一般顧客に奨める銘柄が変わる、という事態になるのは時期尚早ではないでしょうか。今回のニレコさんのプランは特別だった、でも他のプランへの影響はまだわからんよ、そういった印象を残したまま、もうすこし買収防衛についての最適方法を(ライツプランということだけでなく)みんなで検討する時間があってもいいように思います。今回の高裁決定が地裁決定の影響を払拭するとはいえませんが、冒頭に述べた結論のとおり、防衛策導入へのいろいろな可能性を残したまま、司法判断の幕を引けたのではないか、と認識しています。PSこの高裁の論理と、保全法解釈に関する最高裁の判断内容を綜合すると、たとえば事業再編時の独占交渉権に関する契約書のなかに、「AはBから、独占交渉の趣旨に反する行動があった場合には、差止請求されても異議ないものとする」という明文規定を設けておけば、独占交渉権侵害について交渉差止め仮処分が認容される、といった結論になるのでしょうかね?どっかで使ってみたいですね。全文が掲載されておりますので、お知らせしておきます。ニレコプラン差止に関する抗告審決定全文(理由中、一部マスキングされているところがありますね?なんでだろう。)なんだかんだと本業が忙しいため、また夜にでも目を通したいと思います。(追記おわり)本当に15日の夕方までには、決定は出るもんですね。朝日ネットの決定要旨を読みましたが、あまり目新しい論点は出ていないようです。ライブドア・ニッポン放送事件のときは、三審理とも、それぞれ特有の意見があって、面白かったのですが。(高裁HPは全文掲載っていうのは遅いような気がします。)ニレコは臨時取締役会で新株予約権発行取りやめの決議をされたようです。とりいそぎ速報のみにて。最新の法改正への対応も意識した内部通報制度の整備、運用について解説。行政やマスコミへの実効的な内部告発の方法にも触れており、告発を検討している社員、告発への対応を検討している企業実務家にも参考になると思います。バックナンバー2024年11月2024年10月2024年9月2024年8月2024年7月2024年6月2024年5月2024年4月2024年3月2024年2月RSSを表示する。