当サイトをご利用になるためには、JavaScript対応のブラウザが必要です。設定でJavaScriptを有効にする必要があります。今回は米国株に投資する際に知っておきたい、「Non-GAAP」「EBITDA」「オーガニック成長率」など企業会計に絡む重要指標についてお話します。基本的な考え方は、米国でも日本でも同じですので、日本株に投資している方にもご参考としていただけるでしょう。決算ニュースで、「GAAP(ギャープ)」「Non-GAAP(ノン・ギャープ)」という言葉をご覧になることがあるのではないでしょうか。典型例は、「税制改革の影響を受けて10-12月期の純利益は、GAAPでは赤字に転落したものの、Non-GAAPでは市場予想を上回る好決算だった。」というようなものです。今回はこのような、米国株に投資する際に知っておきたい、企業会計に絡む重要指標についてお話いたします。「Non-GAAP」からです。米国の株式市場に上場する企業は、「GAAP」のルールに沿った財務諸表を作成する必要があります。「Non-GAAP」はGAAPに沿っていないという意味で、「GAAP」ベースの数値から一時的な損益などを除いた「調整後」の数値を、企業側が参考値として開示したものです。「基調の」あるいは「実力の」数値を示すことが目的です。株式市場では、「Non-GAAP」の数値が重視されます。株価は、様々な社会制度の影響を受けた「会計上の利益」よりも「“経済学的な”利益」「実力ベースの利益」に沿って動くからです。冒頭に挙げたGAAPでは予想外の赤字転落でもNon-GAAPが予想を上回っているケースでは、株価は堅調となることが多いようです。ご参考に、NYダウ採用企業について今期予想EPSが「GAAP」か「Non-GAAP」かで違いが大きいものを図表2にリストアップしています。今年度は税制改革の影響で違いが大きくなっている企業が多くなっています。シスコシステムズ(CSCO)は決算期末が7月であるため、特に乖離が大きいと考えられます。株式市場は「Non-GAAP」の数値を重視して動きますが、市場で議論が生じることもあります。いうのも、「Non-GAAP」は会社側の意見で、「「GAAP」による数値よりも当社の実力をより良く示すと考えますので、ご参考に報告します。」という意味合いのものだからです。どのような調整を行うかはルールが決められているわけではなく、決算リリース等で「Non-GAAP」の数値に言及する場合は、「GAAP」の数値からどのような調整を行ったかを説明することが義務付けられているのみです。アナリストによっては、会社が公表する「Non-GAAP」が同社を評価する上で適当でないとして、独自の「調整後EPS」を使用することも、ままあります。議論が生じる余地がある点には注意が必要でしょう。市場でよく話題になるのは、IT企業に多い「株式報酬」の扱いです。IT業界では、株式報酬費用を除いて「調整後EPS」を計算するのが慣例となっています。このような扱いは保守的でないとして、「GAAP」ベースのEPSで株価評価を考える市場参加者もいるようです。実際、フェイスブック(FB)は、17年12月期から「調整後EPS」の公表を止めています。理由は、「株式報酬は同社の場合には経常的なもので、一時的な損益とするのは妥当でないと判断した」としました。17年12月期のEPSは、株式報酬を含むと含まないとで13%の違いがありました。〇日本の株式市場と比較して日本の株式市場では、一時的な損益の影響を受けることのある「純利益」や「EPS」に比べて、利益の基調を把握するために「経常利益」や「営業利益」の動きを重視する傾向があると思います。米国市場においては、一時的な損益の影響を除いた「Non-GAAP」の「調整後EPS」を使うことが普及しているため、日本市場ほど「経常利益」や「営業利益」についてコメントされません。同様の機能を「調整後EPS」が果たしているからです。PERの計算にも直結するため、便利にできていると言えるでしょう。以上、株式市場は基本的に「Non-GAAP」の数値を基準に動くこと、「Non-GAAP」は会社の意見であるため議論が起きることがあること、米国の「調整後EPS」は一時的な損益が除かれて基調を示すために便利なこと、をお話しいたしました。銘柄Non-GAAP今年度予想EPS(ドル)GAAP今年度予想EPS(ドル)「GAAP」に対する「Non-GAAP」の乖離率(%)シスコシステムズ2.60.6340.7%マイクロソフト3.72.359.3%ファイザー2.92.236.2%メルク4.23.228.5%ゼネラル・エレクトリック1.00.815.9%IBM13.812.015.9%ウォルマート4.43.914.6%ジョンソン・エンド・ジョンソン8.17.310.8%ボーイング14.316.1-11.2%注:NYダウ採用30銘柄のうち、「Non-GAAP」予想EPSの「GAAP」予想EPSに対する乖離率が±10%以上の銘柄です。)」が使われることがあります。当社の顧客保有人数でトップのアマゾンが代表例です。Amortization」の略で、利払い、税金、償却費用を支払う前の利益になります。償却費用を除くことから、先行投資を行っている企業の収益実態を把握できると考えられます。償却は現金の出入りを伴わないため、営業キャッシュフローに近い財務指標になります。株式投資の指標としてEBITDAが使われるのは、(1)EPSが赤字で、PERが計算できないケース、(2)先行投資負担が大きい場合に、EPSよりも事業の実態を把握できると考えられるケース、があります。(1)では、例えば、ソフトバンク子会社のスプリント(S)は17年12月期まではEPSが赤字であったため、株価評価には「PER」に代えて「EV/EBITDA」(※)が使われていました。スプリントは18年12月期に黒字化が予想されており、予想PERが計算できるようになっています。スプリントが属する通信サービス業界では、ネットワークを拡張する際に先行投資額が大きくなることがあるため、EPSが赤字でなくてもEBITDAが良く使われます。ご参考に、図表3は米国の通信サービス大手のバリュエーション比較です。PERではTモバイル(TMUS)が突出した形になりますが、EV/EBITDAでは財務内容に劣るスプリントを除いて似た水準で、やはりこの指標で評価が決められているようです。※EVは株式時価総額と債券発行額の合計で、「エンタープライズバリュー」の略です。EBITDAは利払い前の利益のため、株式と債券の合計値と比較します。(2)で代表的なのが、当社の顧客保有人数でトップのアマゾンドットコム(AMZN)です。同社は物流センターなどへの積極的な投資により、売上はどんどん拡大するのに、先行投資負担で純利益はなかなか伸びないという状況が続きました。この状況が分かるのが、同社の売上高EBITDA利益率と売上高純利益率を比較した図表4です。12年から14年にかけて投資負担によって売上高純利益率は低下しましたが、償却費用を控除する前の売上高EBITDA利益率は、継続的に改善していました。投資負担によって純利益は抑制されているものの、事業の基調は健全だと判断することができました。15年以降はクラウド事業のAWS(アマゾンウェブサービス)の利益貢献が効いて収益性の改善が顕著です。両利益率も同じ方向で動き始めています。経営者の考え方から先行投資が大きいのは変わらず、そのため、売上高純利益率よりも売上高EBITDA利益率のほうが先行して動く傾向は残っているようです。このため、引き続きEBITDAが重視されているようです。小売やレストランなど多店舗展開する企業の決算を見る上で重要な指標が、「既存店売上」です。開店から1年未満の新店の売上を除くことで、事業の基調を見ようとするものです。企業が大きくなって数万人の従業員がいて何百・何千店舗にも分かれて営業していると、四半期で切り取った会計上の利益が増えていても、その企業の基調利益が増えているのか、実際はなかなかわからないというのが本当のところです。既存店売上が増加している場合は、固定費が概ね一定の中で売上が増加するため、収益は確実に拡大しているはずだと信頼できます。このため、四半期決算では会計上の利益よりも既存店売上の動向のほうが、市場では重視されている印象さえあります。ホールセール(COST)くらいです。「既存店売上」と同じような考え方に、「オーガニック成長率」があります。これは、企業買収や事業売却が頻繁にある欧米企業の決算リリースでは、よく目にする言葉です。「オーガニック」とは「同じ組織の」という意味で、M&Aなどの影響を除いた「同じ組織での成長」「内部的な成長」を見ようとするものです。企業買収によって売上・利益とも大幅に伸びたが、買収事業を除いた既存事業の業績はどう動いたのかという問いに答える指標です。売上・利益に対する為替相場の影響が大きい企業の場合は、これを除く企業もあります。考え方は「既存店売上」と同じと言えるでしょう。10-12月期の主要企業の決算発表で、「オーガニック売上成長率」、または、似た概念に言及した企業には、ファイザー(PFE)、コカ-コーラ(KO)、マクドナルド(MCD)などがあります。ファイザーは売却事業を除いた伸び率、コカ-コーラはボトラー再編による構造変化の影響を除いた伸び率、マクドナルドは自社運営店舗のフランチャイジー化の影響を除いた伸び率を示しています。投資判断の参考となる情報提供のみを目的として作成されたもので、個々の投資家の特定の投資目的、または要望を考慮しているものではありません。投資に関する最終決定は投資家ご自身の判断と責任でなされるようお願いします。万一、本資料に基づいてお客さまが損害を被ったとしても当社及び情報発信元は一切その責任を負うものではありません。本資料は著作権によって保護されており、無断で転用、複製又は販売等を行うことは固く禁じます。ID?ログインお客さまサポートよくあるお問合せ・口座開設の流れ・NISA関連のお問合せ・パスワード関連のお問合せリクエストフォーム回答が必要なご質問は「お問い合わせフォーム」よりお問い合わせください。SBIベネフィット・システムズ決済代行サービスはゼウス。