來源丨捕手志（ID：ibushouzhi） 作者丨龔荃宇在當前新模式、新科技、新趨勢不斷湧現的經濟環境下，CVC(企業風險投資)近幾年在創投行業快速崛起，它既是企業在拓展自身邊界、增強生態協作的戰略動作，幫助企業實現改善生產流程、引進新技術、搶佔賽道等目的，也是企業獲取財務回報的重要手段。同時，19年以來以網際網路巨頭為代表的CVC們相繼放緩了投資頻次，開始調整自身的投資策略，反映出CVC行業如今也已經邁入深水區，同時不可避免地對創業者融資帶去相應的影響。一受到追捧的CVC在近些年的創業熱潮下，風險投資越來越成為創業公司的常態化需求，並對創業公司的生存能力、市場競爭力發揮著越來越大的影響。在種種風險投資中，CVC是如今創投行業最受矚目、增長最快的型別。眾所周知，CVC是由企業透過股權投資的形式直接或間接獲取外部企業股權，以更好地實現其戰略或財務目的的投資形式。據36氪的研究報告顯示，中國CVC在VC整體投資案例中的佔比從2014年的13%提升至2018年22%，這個資料直觀地顯示出CVC在中國的迅速發展，以其優勢得到越來越多企業的認可。在當前新模式、新科技、新趨勢不斷湧現的經濟環境下，許多企業受到自身組織架構、判斷能力等限制，其市場競爭力難免會受到新事物的衝擊與削弱，各界企業都會不時傳遞出焦慮與擔憂。CVC在創投行業的快速崛起，可以視為企業在適應競爭環境、拓展自身邊界的主動性舉措，它可以幫助企業及時掌握行業最新動向，並形成緊密聯絡的生態組織，乃至實現改善生產流程、獲取收購機會、引進新技術、搶佔賽道等目的。招商局創投董事總經理李忠樺曾做過一個形象的類比，「如果用《王者榮耀》做類比，大企業創新的主力還是集團本身，它是打中路的，CVC是打野的，把怪獸殺掉之後，集團整體的輸出會變大，我們CVC的功能就是當哨兵。」騰訊總裁劉熾平也曾在騰訊2019年投資年會上也表達了類似的態度：「騰訊透過投資選擇有所為有所不為，不僅可以讓騰訊專精於自己擅長的業務，而且可以透過合作伙伴建立生態鏈，獲得進入新領域的機會。」事實上，以騰訊、阿里為代表的網際網路巨頭正是CVC投資案例快速增長的主要推手，二線網際網路公司也在加速CVC投資步伐，例如同程資本成立2年即募資數十億、投資20多個專案。甚至許多創業企業在業務相對成熟後，也開始對外投資其他初創企業，例如滴滴、大搜車等，CVC投資幾乎成為網際網路企業進入穩定發展階段後的「標配」。根據清華大學五道口金融學院等機構的相關統計，中國CVC行業投資主要集中在網際網路、IT、電信及增值業務和娛樂傳媒四類行業，其中投資在網際網路領域的案例數和總金額遙遙領先，投資佔比均超過三成。這些資料顯示出網際網路行業在CVC的特殊地位。一方面，在網際網路行業特有的「引流」與「流量變現」邏輯下，CVC對於企業建立起自身的生態體系、鞏固競爭壁壘具有很高的重要性;另一方面，網際網路企業具有輕資產運營、規模效應顯著的特徵，往往投中少數成功企業就能獲得高額的利潤回報，這對重視財務回報的CVC機構都相當具有吸引力。也正是由於CVC投資的可觀回報，同時自身業務對戰略協作的需求不高，大量企業都在將財務回報視為對外投資的主要標準，而不在意被投專案與自身的可結合性、相關性，實際上與普通VC機構的特徵無異。不過，許多企業佈局CVC的原因並非如前述種種那麼正當直接，特別是以國內上市公司為代表，它們不單單為了所謂戰略或財務目的進行投資，其更在意的是市值管理，以對外投資、加強生態協作的名目博取市場投資者的關注，進而對其股價、市值形成利好。再從被投企業來看，CVC不僅可以幫助自身獲得資金，還可以獲得更多投資方的業務與渠道資源，提升自身的業務競爭力，這是普通VC機構的投後服務很難代替的。成都鏈安在去年12月獲得復星高科、聯想創投等七家機構的聯合融資，該公司專注於區塊鏈安全建設，其CMO高子揚向捕手志解釋了這起CVC融資的起由，「傳統VC機構沒有區塊鏈資源，相關投資也很少，我們其實也不缺錢，但很多CVC都是產業巨頭，它的產業鏈能帶來更多資源，比如復星有許多健康產業的公司，它們應用區塊鏈技術後就會需要安全審計服務，為我們帶來更多業務量。」另一家雲計算服務商諧雲科技CEO王翱宇則告訴捕手志，在拿到阿里戰投後，自家的雲計算產品被納入阿里雲的官方銷售體系內，成為阿里雲MSP計劃合作伙伴，並將與阿里繼續深耕雲原生技術。CVC的優勢不僅體現在前述方面，清華大學五道口金融學院副院長田軒引用最新的的學術研究指出，與傳統風投相比，CVC投資的企業創新的數量和質量都顯著增加，而企業IPO的機率、退出時的估值都明顯更高，而其背後的機理是：CVC對比IVC(獨立風險投資)不受期限限制，因此風險容忍度更高，也更具耐心，可以讓創業者和研發團隊去試錯。由於巨頭資源與場景的稀缺性，其通常也會被認為是對被投企業的價值投入，多數初創公司在進行CVC融資時對投資企業方予以一定的折扣。「說實話，如果AT這類巨頭有想法投資我們公司，就算給估值打5摺進來我都願意，但根據他們的投資風格當然也不會這麼接受。」專業攝影服務平臺邀拍創始人賽力略帶玩笑地說。二CVC的反思與調整在前述種種原因下，CVC成為當前創業者眼中的香餑餑，但從現實情況來看CVC在前幾年的高速增長後，也進入了自身發展的瓶頸期。據36氪釋出的《2019年中國網際網路戰投發展白皮書》顯示，19年中國CVC投資數量在VC整體投資數量中的佔比自18年的22%下降為14%，同年阿里、騰訊等網際網路巨頭都大幅收縮其投資數量，其投資數量大多隻有18年同期的三分之二乃至更低，背後的原因除了與近兩年創業公司質量下降帶來的資產荒有關，還有兩個原因。第一，受中美貿易戰等內外部原因影響，19年國內宏觀經濟環境不太景氣，眾多企業的現金流增長放緩乃至停滯，由此過往熱衷於CVC投資的企業也開始控制投資支出，投資數量下滑。第二，許多過往熱衷CVC投資的企業反思、調整投資戰略，進而對行業整體資料造成較大影響。在國內的CVC領域，BAT等網際網路企業向來是貢獻最多投資案例的企業群體，但18-19年它們的投資戰略都遭到輿論的批評或質疑，例如阿里被質疑過多幹涉被投企業、投資成功率低，騰訊被批評熱衷於投資但失去了「夢想」等，同時巨頭們投完發現很多專案戰略協同與自身並沒有那麼強，這使得巨頭們開始調整自身的投資策略。19年底有媒體報道，阿里戰投部已經將散落在各個業務主體的投資部(螞蟻金服戰投部除外)全部劃歸到集團投資部統一管理，並進一步嚴格其投資標準。「阿里現在要求所有戰略投資都需要由業務部門發起，包括戰投部門先接觸到的專案，都會劃分到與阿里業務屬性或者關聯性最強的版塊，雙方先簽訂業務協議進行合作，如果合作效果不錯，阿里才會由戰投部推動投資進入實質性階段。」一位要求匿名的資深投資人士告訴捕手志(ID：ibushouzhi)。阿里前戰投總監謝鷹謝鷹也在一次採訪中提及，阿里如今會圍繞著BCA(Business Cooperation Agreement，業務合作協議)建立其投資評價機制，核心是阿里和被投要一起做什麼、做成什麼樣以及互相提供什麼資源，這說明阿里將越來越注重自身與被投專案的戰略協同，在有限資源與精力下必然要對投資數量進行限制。58企服聯合創始人王銘告訴捕手志，從58集團分拆獨立後該企業主要專注於企業智慧後勤方向，19年中與阿里、京東都進行過戰略融資的推進，但雙方都明確表示需要有戰略協同。「阿里和螞蟻的投資部讓我們先與釘釘合作，對方表示只有與釘釘有良好合作後才能推進投資;我們還跟京東數科、京東商城的投資團隊有過接觸，但兩邊最後都建議先與京東企業購合作，需要比較明顯的合作效果才能推進到投資層面。」王銘說。投資方的的謹慎態度固然更有利於實現自己的投資意圖與效果，但對被投企業方而言則會拉大投資週期、放大投資風險，「這種合作的服務週期都比較長，先要花幾個月的時間進行業務對接，客戶層面得先合作測試，線上的開發接入，然後再驗證業務實際效果，例如釘釘的合作1月初才開發完成進入共建客戶測試階段。」王銘表示。在一位專業人士看來這類情況並不算壞事，「同步推進業務合作和資本合作，可以更好更高效地放大業務和資本效益。即便在短期之內不能夠馬上獲得現金的注入，僅僅業務合作就能夠給公司帶來收入，其實也是另外一種方式的融資。」此外，螞蟻金服戰投負責人紀綱在去年接受媒體採訪時，坦承自身存在「早期投不準、後期投不動」的問題，而且投資早期專案要花大量的時間去接觸創業者、看專案，為此螞蟻金服將越來越少做早期的、C輪之前的戰投，「公司都要在早期階段解決自己的生死問題並完成初始成長更重要，我們的投資對他們不容易產生高效的協同價值。」作為替代，螞蟻金服過去幾年陸續孵化了凡創資本、淺石創投等六七家特點各異的早期投資基金，並以大LP的身份參與其中，試圖透過這些基金以更加市場化、靈活化的打法幫助螞蟻金服捕捉市場前沿趨勢與優質創業公司，並透過這些基金投資了數十家創業公司。事實上，這種更加市場化的打法已經被眾多大中型企業採用，以LP的形式參投甚至設立外部基金，企業自身的投入成本、資金風險更低，對基金管理人的激勵方式也更靈活有力。這類基金通常可以分為兩類，一類是企業作為大LP主導的生態投資基金，通常會尋找政府、國企、銀行、母基金等方面參與注資，投資仍服務於母公司的生態戰略。例如58產業基金在首期4億元資金募集中，湖南湘江新區產業發展母基金即參投出資40%，此後該基金瞄準教育培訓、新服務等與58集團相關性較強的方向進行投資。另一類是企業作為小LP參與的純市場化基金，不會干涉基金的具體投資方向，目的在於與VC行業建立良好關係或豐富財務投資的型別。博世創投合夥人蔣紅權此前就向捕手志表示，對方每一期基金都會留20%到30%的資金投其他基金，「當進入一個新的環境，總是要先交一些朋友，跟他們打成一片建立自己的關係網。」蔣紅權解釋稱。不過相應的是，被投專案在這種市場化運作模式下與投資企業的戰略支援、溝通程度會有所下降，但對早期創業公司仍不失為良策，況且這類投資模式對創業公司的約束更少，一般不存在對賭協議、防競對投資協議等。與此同時，越來越多傳統行業的企業也在涉足CVC領域，設立專門的投資部門。「傳統產業的增長基本陷於瓶頸了，它們必須找到新的突破點，但很多新技術、新概念對他們而言是很陌生的，所以他們要需要設立CVC去探索新的邊界。」連界資本董事長王玥告訴捕手志。這幾年，海爾集團、北汽集團等眾多傳統產業巨頭都在設立產業投資機構，相比網際網路公司相對寬泛的投資策略，它們更加註重投資與自身業務具有密切關聯的產業型公司。例如海爾集團發起的海爾資本即圍繞物聯網生態、家庭應用場景進行投資，至2019年基金管理規模達到180億元;由北汽集團發起的北汽產投則劃分出四個投資方向：汽車傳統零部件及晶片、智慧化、汽車後市場、新能源，基金管理規模達到300億元。來源：海爾資本官網但多名業內人士都向捕手志表示，傳統產業設立的CVC機構的管理團隊通常都不太專業，並帶來許多負面影響。「投資行業的人才畢竟有限，二三線上市公司只能找到二流的投資人來做CVC，這對創業公司而言是雙刃劍，一方面投資人可能就沒那麼挑剔了，但另一方面雙方溝通效率會比較低。」王玥告訴捕手志，「此外，很多傳統上市公司老闆的控制慾很強，有時候會強行要求被投公司與自身業務繫結，極大影響創業公司獨立經營的能力。」賽力進一步指出這種情況對創業公司的危害，「考慮到創業者大多會抬高自己的估值，傳統行業很多巨頭比較有錢加之專業性有限就傾向於全盤接受，造成被投企業估值偏高，這樣的話下一輪融資就可能會沒人願意來接盤。」此外，很多傳統產業的公司設立的產業投資基金在決策方面過於依賴公司負責人，最終決策權、一票否決權往往會由該機構母公司的負責人掌握。據王玥介紹，他了解到一家公司在去年下半年與某大型家電集團投資部達成投資條款協議，但由於涉及金額較大、需要該集團掌門人的審批，結果那名掌門人由於太忙，在三四個月後也沒有明確表示，急得創業公司CEO多處託人試圖聯絡到那名掌門人。不過正如前文所述，許多CVC機構出現諸多問題並不僅僅由於投資活動客觀上的複雜性以及自身的能力限制，而在於許多公司將CVC當做自身做市值管理的工具，而不是真正有意透過CVC投資提升雙方的戰略價值，例如過去許多上市公司都在嘗試投資區塊鏈專案，雖然始終缺乏實質性應用落地，但對其股價提升帶去很大的優勢。但隨著主流網際網路公司大幅收縮投資數量、以及今年以來多數創業公司在遭遇疫情現金流緊張下對資金的需求高漲，在這種背景下前述缺陷顯得些許無關緊要，二三線CVC機構勢必會成為越來越多創業公司的融資物件，畢竟生存是第一要務。三CVC一定是最好的選項嗎?在任何公司尋求融資之前，創業者仍需要考慮的一個問題是，現階段是否要將CVC視為主要目標，它是創業公司尋求融資的重要選項，多項優勢顯著，但並不是任何公司在任何時期的必然選擇。「創業公司需要清楚自己當前階段的定位與需求到底是什麼，如果階段太早期、模式還在驗證，自身的業務與組織其實沒有能力去接住投資方對接的資源。」翊翎資本管理合夥人李棟表示。李棟還認為，創業者還要考慮到自身的性格與業務特性，是隻想做出一家成功的公司乃至獨角獸，還是想成為中國網際網路領域非常重要的力量，如果是後者，創業者則需要對來自具有強控制慾的企業的投資保持謹慎。甚至CVC還有可能對被投方的發展形成危害。田軒指出，CVC可能與被投資企業存在競爭關係，「剝削」而非「培育」被投資企業的技術創新，限制被投資企業的可用市場資源，還有可能面臨代理問題。同時，即便創業者希望獨立發展、無需巨頭資源支援，也需要考慮不接受巨頭投資的後果。「如果創業者選擇不拿巨頭的投資，那巨頭會不會轉而去投競爭對手，讓自己處於非常被動的狀態，這樣的可能性是需要創業者考慮的問題。」王銘表示。而在CVC投資過程中，許多投資方也會提出許多一般VC投資中少見的限制性條款，以維護自身的業務與戰略利益，其中常見的是業務KPI指標限制，這通常也被視為對賭協議。如果企業未能完成協議中的對賭目標，則需要履行協議中相應的懲罰措施，通常存在贈送部分股份、以約定價格回購部分股份、停止後期打款等情況。「這樣的協議在初創公司中越來越常見，我接觸的30%初創公司都存在這種情況，畢竟創業者往往會高估自己。」賽力告訴捕手志(ID：ibushouzhi)。此外還有禁競對投資條款，部分巨頭企業在投資時會要求被投方不得再接受特定競爭對手的投資，以避免自身的權益與影響力被削弱，以及強化自身相對競爭對手的優勢。一般意義上，無論在網際網路行業還是在汽車、零售等傳統產業，企業拿到CVC的投資就意味著「站隊」，過去幾年許多企業對「站隊」的行為感到擔憂，對自身未來的發展以及獨立性形成限制，但這類所謂的「站隊」行為在新的行業形勢下已經呈現不同的意義。如今，創業公司在社交、文娛、電商等領域的競爭已經越來越飽和，傳統產業公司也在加快網際網路化的步伐，多數創業公司已經不具有在創新、渠道、認知等方面的優勢，在這樣的背景下許多優質CVC機構為創業公司帶來的資源與渠道對提升自身業務競爭力會具有至關重要的作用。同時，阿里、騰訊等巨頭在投資限制方面也在發生細微的變動。深入瞭解多起CVC融資事件的李棟也表示，前述限制條款雖然是許多巨頭談投資協議的基本條款，但同時會有補充條款說明，後續可以根據實際情況對該條款進行修改。從市場情況來看，近一兩年也湧現出不少同時接受過阿里、騰訊共同投資的創業公司，例如B站、趣頭條、小紅書、百望股份等，這至少可以說明護城河足夠深厚的企業可以獲得CVC們更寬泛的限制。但對更多數創業公司而言，生存仍然是比未來更為現實的需要，同時投資過程中話語權、主動權也都不在自己手中，需要對自身發展的需求進行更清晰的審視，並最終決定堅持還是部分妥協。國內CVC行業在歷經一段時間的快速發展後已經踏入深水區，許多激進打法的後果開始顯現，頭部CVC機構開始調整自身的投資策略，二三線CVC機構大多仍處於摸索狀態，對創業公司的生態支援不夠明顯，乃至與普通VC的作用相類似。但無論如何，CVC對多數早期創業公司的誘惑力都是難以抵擋的，過去幾年CVC投資在滴滴、哈囉、大搜車等創業公司發揮的作用有目共睹，它可以幫助創業公司發揮其靈活性、敏銳性的優勢，在CVC投資方的加持下快速驗證其商業模式，同時創業公司也能使得CVC投資方的資源與渠道得到更大效率地利用，推動更多創新的誕生、效率的提升。
來源丨捕手志（ID：ibushouzhi） 作者丨龔荃宇在當前新模式、新科技、新趨勢不斷湧現的經濟環境下，CVC(企業風險投資)近幾年在創投行業快速崛起，它既是企業在拓展自身邊界、增強生態協作的戰略動作，幫助企業實現改善生產流程、引進新技術、搶佔賽道等目的，也是企業獲取財務回報的重要手段。同時，19年以來以網際網路巨頭為代表的CVC們相繼放緩了投資頻次，開始調整自身的投資策略，反映出CVC行業如今也已經邁入深水區，同時不可避免地對創業者融資帶去相應的影響。一受到追捧的CVC在近些年的創業熱潮下，風險投資越來越成為創業公司的常態化需求，並對創業公司的生存能力、市場競爭力發揮著越來越大的影響。在種種風險投資中，CVC是如今創投行業最受矚目、增長最快的型別。眾所周知，CVC是由企業透過股權投資的形式直接或間接獲取外部企業股權，以更好地實現其戰略或財務目的的投資形式。據36氪的研究報告顯示，中國CVC在VC整體投資案例中的佔比從2014年的13%提升至2018年22%，這個資料直觀地顯示出CVC在中國的迅速發展，以其優勢得到越來越多企業的認可。在當前新模式、新科技、新趨勢不斷湧現的經濟環境下，許多企業受到自身組織架構、判斷能力等限制，其市場競爭力難免會受到新事物的衝擊與削弱，各界企業都會不時傳遞出焦慮與擔憂。CVC在創投行業的快速崛起，可以視為企業在適應競爭環境、拓展自身邊界的主動性舉措，它可以幫助企業及時掌握行業最新動向，並形成緊密聯絡的生態組織，乃至實現改善生產流程、獲取收購機會、引進新技術、搶佔賽道等目的。招商局創投董事總經理李忠樺曾做過一個形象的類比，「如果用《王者榮耀》做類比，大企業創新的主力還是集團本身，它是打中路的，CVC是打野的，把怪獸殺掉之後，集團整體的輸出會變大，我們CVC的功能就是當哨兵。」騰訊總裁劉熾平也曾在騰訊2019年投資年會上也表達了類似的態度：「騰訊透過投資選擇有所為有所不為，不僅可以讓騰訊專精於自己擅長的業務，而且可以透過合作伙伴建立生態鏈，獲得進入新領域的機會。」事實上，以騰訊、阿里為代表的網際網路巨頭正是CVC投資案例快速增長的主要推手，二線網際網路公司也在加速CVC投資步伐，例如同程資本成立2年即募資數十億、投資20多個專案。甚至許多創業企業在業務相對成熟後，也開始對外投資其他初創企業，例如滴滴、大搜車等，CVC投資幾乎成為網際網路企業進入穩定發展階段後的「標配」。根據清華大學五道口金融學院等機構的相關統計，中國CVC行業投資主要集中在網際網路、IT、電信及增值業務和娛樂傳媒四類行業，其中投資在網際網路領域的案例數和總金額遙遙領先，投資佔比均超過三成。這些資料顯示出網際網路行業在CVC的特殊地位。一方面，在網際網路行業特有的「引流」與「流量變現」邏輯下，CVC對於企業建立起自身的生態體系、鞏固競爭壁壘具有很高的重要性;另一方面，網際網路企業具有輕資產運營、規模效應顯著的特徵，往往投中少數成功企業就能獲得高額的利潤回報，這對重視財務回報的CVC機構都相當具有吸引力。也正是由於CVC投資的可觀回報，同時自身業務對戰略協作的需求不高，大量企業都在將財務回報視為對外投資的主要標準，而不在意被投專案與自身的可結合性、相關性，實際上與普通VC機構的特徵無異。不過，許多企業佈局CVC的原因並非如前述種種那麼正當直接，特別是以國內上市公司為代表，它們不單單為了所謂戰略或財務目的進行投資，其更在意的是市值管理，以對外投資、加強生態協作的名目博取市場投資者的關注，進而對其股價、市值形成利好。再從被投企業來看，CVC不僅可以幫助自身獲得資金，還可以獲得更多投資方的業務與渠道資源，提升自身的業務競爭力，這是普通VC機構的投後服務很難代替的。成都鏈安在去年12月獲得復星高科、聯想創投等七家機構的聯合融資，該公司專注於區塊鏈安全建設，其CMO高子揚向捕手志解釋了這起CVC融資的起由，「傳統VC機構沒有區塊鏈資源，相關投資也很少，我們其實也不缺錢，但很多CVC都是產業巨頭，它的產業鏈能帶來更多資源，比如復星有許多健康產業的公司，它們應用區塊鏈技術後就會需要安全審計服務，為我們帶來更多業務量。」另一家雲計算服務商諧雲科技CEO王翱宇則告訴捕手志，在拿到阿里戰投後，自家的雲計算產品被納入阿里雲的官方銷售體系內，成為阿里雲MSP計劃合作伙伴，並將與阿里繼續深耕雲原生技術。CVC的優勢不僅體現在前述方面，清華大學五道口金融學院副院長田軒引用最新的的學術研究指出，與傳統風投相比，CVC投資的企業創新的數量和質量都顯著增加，而企業IPO的機率、退出時的估值都明顯更高，而其背後的機理是：CVC對比IVC(獨立風險投資)不受期限限制，因此風險容忍度更高，也更具耐心，可以讓創業者和研發團隊去試錯。由於巨頭資源與場景的稀缺性，其通常也會被認為是對被投企業的價值投入，多數初創公司在進行CVC融資時對投資企業方予以一定的折扣。「說實話，如果AT這類巨頭有想法投資我們公司，就算給估值打5摺進來我都願意，但根據他們的投資風格當然也不會這麼接受。」專業攝影服務平臺邀拍創始人賽力略帶玩笑地說。二CVC的反思與調整在前述種種原因下，CVC成為當前創業者眼中的香餑餑，但從現實情況來看CVC在前幾年的高速增長後，也進入了自身發展的瓶頸期。據36氪釋出的《2019年中國網際網路戰投發展白皮書》顯示，19年中國CVC投資數量在VC整體投資數量中的佔比自18年的22%下降為14%，同年阿里、騰訊等網際網路巨頭都大幅收縮其投資數量，其投資數量大多隻有18年同期的三分之二乃至更低，背後的原因除了與近兩年創業公司質量下降帶來的資產荒有關，還有兩個原因。第一，受中美貿易戰等內外部原因影響，19年國內宏觀經濟環境不太景氣，眾多企業的現金流增長放緩乃至停滯，由此過往熱衷於CVC投資的企業也開始控制投資支出，投資數量下滑。第二，許多過往熱衷CVC投資的企業反思、調整投資戰略，進而對行業整體資料造成較大影響。在國內的CVC領域，BAT等網際網路企業向來是貢獻最多投資案例的企業群體，但18-19年它們的投資戰略都遭到輿論的批評或質疑，例如阿里被質疑過多幹涉被投企業、投資成功率低，騰訊被批評熱衷於投資但失去了「夢想」等，同時巨頭們投完發現很多專案戰略協同與自身並沒有那麼強，這使得巨頭們開始調整自身的投資策略。19年底有媒體報道，阿里戰投部已經將散落在各個業務主體的投資部(螞蟻金服戰投部除外)全部劃歸到集團投資部統一管理，並進一步嚴格其投資標準。「阿里現在要求所有戰略投資都需要由業務部門發起，包括戰投部門先接觸到的專案，都會劃分到與阿里業務屬性或者關聯性最強的版塊，雙方先簽訂業務協議進行合作，如果合作效果不錯，阿里才會由戰投部推動投資進入實質性階段。」一位要求匿名的資深投資人士告訴捕手志(ID：ibushouzhi)。阿里前戰投總監謝鷹謝鷹也在一次採訪中提及，阿里如今會圍繞著BCA(Business Cooperation Agreement，業務合作協議)建立其投資評價機制，核心是阿里和被投要一起做什麼、做成什麼樣以及互相提供什麼資源，這說明阿里將越來越注重自身與被投專案的戰略協同，在有限資源與精力下必然要對投資數量進行限制。58企服聯合創始人王銘告訴捕手志，從58集團分拆獨立後該企業主要專注於企業智慧後勤方向，19年中與阿里、京東都進行過戰略融資的推進，但雙方都明確表示需要有戰略協同。「阿里和螞蟻的投資部讓我們先與釘釘合作，對方表示只有與釘釘有良好合作後才能推進投資;我們還跟京東數科、京東商城的投資團隊有過接觸，但兩邊最後都建議先與京東企業購合作，需要比較明顯的合作效果才能推進到投資層面。」王銘說。投資方的的謹慎態度固然更有利於實現自己的投資意圖與效果，但對被投企業方而言則會拉大投資週期、放大投資風險，「這種合作的服務週期都比較長，先要花幾個月的時間進行業務對接，客戶層面得先合作測試，線上的開發接入，然後再驗證業務實際效果，例如釘釘的合作1月初才開發完成進入共建客戶測試階段。」王銘表示。在一位專業人士看來這類情況並不算壞事，「同步推進業務合作和資本合作，可以更好更高效地放大業務和資本效益。即便在短期之內不能夠馬上獲得現金的注入，僅僅業務合作就能夠給公司帶來收入，其實也是另外一種方式的融資。」此外，螞蟻金服戰投負責人紀綱在去年接受媒體採訪時，坦承自身存在「早期投不準、後期投不動」的問題，而且投資早期專案要花大量的時間去接觸創業者、看專案，為此螞蟻金服將越來越少做早期的、C輪之前的戰投，「公司都要在早期階段解決自己的生死問題並完成初始成長更重要，我們的投資對他們不容易產生高效的協同價值。」作為替代，螞蟻金服過去幾年陸續孵化了凡創資本、淺石創投等六七家特點各異的早期投資基金，並以大LP的身份參與其中，試圖透過這些基金以更加市場化、靈活化的打法幫助螞蟻金服捕捉市場前沿趨勢與優質創業公司，並透過這些基金投資了數十家創業公司。事實上，這種更加市場化的打法已經被眾多大中型企業採用，以LP的形式參投甚至設立外部基金，企業自身的投入成本、資金風險更低，對基金管理人的激勵方式也更靈活有力。這類基金通常可以分為兩類，一類是企業作為大LP主導的生態投資基金，通常會尋找政府、國企、銀行、母基金等方面參與注資，投資仍服務於母公司的生態戰略。例如58產業基金在首期4億元資金募集中，湖南湘江新區產業發展母基金即參投出資40%，此後該基金瞄準教育培訓、新服務等與58集團相關性較強的方向進行投資。另一類是企業作為小LP參與的純市場化基金，不會干涉基金的具體投資方向，目的在於與VC行業建立良好關係或豐富財務投資的型別。博世創投合夥人蔣紅權此前就向捕手志表示，對方每一期基金都會留20%到30%的資金投其他基金，「當進入一個新的環境，總是要先交一些朋友，跟他們打成一片建立自己的關係網。」蔣紅權解釋稱。不過相應的是，被投專案在這種市場化運作模式下與投資企業的戰略支援、溝通程度會有所下降，但對早期創業公司仍不失為良策，況且這類投資模式對創業公司的約束更少，一般不存在對賭協議、防競對投資協議等。與此同時，越來越多傳統行業的企業也在涉足CVC領域，設立專門的投資部門。「傳統產業的增長基本陷於瓶頸了，它們必須找到新的突破點，但很多新技術、新概念對他們而言是很陌生的，所以他們要需要設立CVC去探索新的邊界。」連界資本董事長王玥告訴捕手志。這幾年，海爾集團、北汽集團等眾多傳統產業巨頭都在設立產業投資機構，相比網際網路公司相對寬泛的投資策略，它們更加註重投資與自身業務具有密切關聯的產業型公司。例如海爾集團發起的海爾資本即圍繞物聯網生態、家庭應用場景進行投資，至2019年基金管理規模達到180億元;由北汽集團發起的北汽產投則劃分出四個投資方向：汽車傳統零部件及晶片、智慧化、汽車後市場、新能源，基金管理規模達到300億元。來源：海爾資本官網但多名業內人士都向捕手志表示，傳統產業設立的CVC機構的管理團隊通常都不太專業，並帶來許多負面影響。「投資行業的人才畢竟有限，二三線上市公司只能找到二流的投資人來做CVC，這對創業公司而言是雙刃劍，一方面投資人可能就沒那麼挑剔了，但另一方面雙方溝通效率會比較低。」王玥告訴捕手志，「此外，很多傳統上市公司老闆的控制慾很強，有時候會強行要求被投公司與自身業務繫結，極大影響創業公司獨立經營的能力。」賽力進一步指出這種情況對創業公司的危害，「考慮到創業者大多會抬高自己的估值，傳統行業很多巨頭比較有錢加之專業性有限就傾向於全盤接受，造成被投企業估值偏高，這樣的話下一輪融資就可能會沒人願意來接盤。」此外，很多傳統產業的公司設立的產業投資基金在決策方面過於依賴公司負責人，最終決策權、一票否決權往往會由該機構母公司的負責人掌握。據王玥介紹，他了解到一家公司在去年下半年與某大型家電集團投資部達成投資條款協議，但由於涉及金額較大、需要該集團掌門人的審批，結果那名掌門人由於太忙，在三四個月後也沒有明確表示，急得創業公司CEO多處託人試圖聯絡到那名掌門人。不過正如前文所述，許多CVC機構出現諸多問題並不僅僅由於投資活動客觀上的複雜性以及自身的能力限制，而在於許多公司將CVC當做自身做市值管理的工具，而不是真正有意透過CVC投資提升雙方的戰略價值，例如過去許多上市公司都在嘗試投資區塊鏈專案，雖然始終缺乏實質性應用落地，但對其股價提升帶去很大的優勢。但隨著主流網際網路公司大幅收縮投資數量、以及今年以來多數創業公司在遭遇疫情現金流緊張下對資金的需求高漲，在這種背景下前述缺陷顯得些許無關緊要，二三線CVC機構勢必會成為越來越多創業公司的融資物件，畢竟生存是第一要務。三CVC一定是最好的選項嗎?在任何公司尋求融資之前，創業者仍需要考慮的一個問題是，現階段是否要將CVC視為主要目標，它是創業公司尋求融資的重要選項，多項優勢顯著，但並不是任何公司在任何時期的必然選擇。「創業公司需要清楚自己當前階段的定位與需求到底是什麼，如果階段太早期、模式還在驗證，自身的業務與組織其實沒有能力去接住投資方對接的資源。」翊翎資本管理合夥人李棟表示。李棟還認為，創業者還要考慮到自身的性格與業務特性，是隻想做出一家成功的公司乃至獨角獸，還是想成為中國網際網路領域非常重要的力量，如果是後者，創業者則需要對來自具有強控制慾的企業的投資保持謹慎。甚至CVC還有可能對被投方的發展形成危害。田軒指出，CVC可能與被投資企業存在競爭關係，「剝削」而非「培育」被投資企業的技術創新，限制被投資企業的可用市場資源，還有可能面臨代理問題。同時，即便創業者希望獨立發展、無需巨頭資源支援，也需要考慮不接受巨頭投資的後果。「如果創業者選擇不拿巨頭的投資，那巨頭會不會轉而去投競爭對手，讓自己處於非常被動的狀態，這樣的可能性是需要創業者考慮的問題。」王銘表示。而在CVC投資過程中，許多投資方也會提出許多一般VC投資中少見的限制性條款，以維護自身的業務與戰略利益，其中常見的是業務KPI指標限制，這通常也被視為對賭協議。如果企業未能完成協議中的對賭目標，則需要履行協議中相應的懲罰措施，通常存在贈送部分股份、以約定價格回購部分股份、停止後期打款等情況。「這樣的協議在初創公司中越來越常見，我接觸的30%初創公司都存在這種情況，畢竟創業者往往會高估自己。」賽力告訴捕手志(ID：ibushouzhi)。此外還有禁競對投資條款，部分巨頭企業在投資時會要求被投方不得再接受特定競爭對手的投資，以避免自身的權益與影響力被削弱，以及強化自身相對競爭對手的優勢。一般意義上，無論在網際網路行業還是在汽車、零售等傳統產業，企業拿到CVC的投資就意味著「站隊」，過去幾年許多企業對「站隊」的行為感到擔憂，對自身未來的發展以及獨立性形成限制，但這類所謂的「站隊」行為在新的行業形勢下已經呈現不同的意義。如今，創業公司在社交、文娛、電商等領域的競爭已經越來越飽和，傳統產業公司也在加快網際網路化的步伐，多數創業公司已經不具有在創新、渠道、認知等方面的優勢，在這樣的背景下許多優質CVC機構為創業公司帶來的資源與渠道對提升自身業務競爭力會具有至關重要的作用。同時，阿里、騰訊等巨頭在投資限制方面也在發生細微的變動。深入瞭解多起CVC融資事件的李棟也表示，前述限制條款雖然是許多巨頭談投資協議的基本條款，但同時會有補充條款說明，後續可以根據實際情況對該條款進行修改。從市場情況來看，近一兩年也湧現出不少同時接受過阿里、騰訊共同投資的創業公司，例如B站、趣頭條、小紅書、百望股份等，這至少可以說明護城河足夠深厚的企業可以獲得CVC們更寬泛的限制。但對更多數創業公司而言，生存仍然是比未來更為現實的需要，同時投資過程中話語權、主動權也都不在自己手中，需要對自身發展的需求進行更清晰的審視，並最終決定堅持還是部分妥協。國內CVC行業在歷經一段時間的快速發展後已經踏入深水區，許多激進打法的後果開始顯現，頭部CVC機構開始調整自身的投資策略，二三線CVC機構大多仍處於摸索狀態，對創業公司的生態支援不夠明顯，乃至與普通VC的作用相類似。但無論如何，CVC對多數早期創業公司的誘惑力都是難以抵擋的，過去幾年CVC投資在滴滴、哈囉、大搜車等創業公司發揮的作用有目共睹，它可以幫助創業公司發揮其靈活性、敏銳性的優勢，在CVC投資方的加持下快速驗證其商業模式，同時創業公司也能使得CVC投資方的資源與渠道得到更大效率地利用，推動更多創新的誕生、效率的提升。
CVC們一腳急剎，創業者們加速進化
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