Des marchés d’actions en quête d’un nouveau moteur de performance
Qu’est-ce qui nourrira la confiance des investisseurs à l’avenir, si la baisse des taux ne suffit plus et si l’économie réelle ralentit, s’interroge Didier Saint-Georges, membre du comité d’investissement de Carmignac dans sa chronique.
« Hélas, les investissements de production des entreprises sont demeurés très timides, et la fragilité persistante du marché de l’emploi a empêché un rebond de la consommation » (Photo: un trader à la Bourse de New York le 4 septembre). Richard Drew / AP Ce n’est plus un mystère pour personne aujourd’hui que le traitement de la grande crise financière de 2008 par les banques centrales a davantage dopé les marchés financiers depuis une dizaine d’années que véritablement relancé l’activité économique. On peut difficilement néanmoins en faire le reproche aux banques centrales : devant l’abdication des gouvernements, occupés à essayer de réduire leurs déficits, ces dernières ont dû prendre la main et donc user de la seule arme dont elles disposent : agir sur le coût de l’argent. En encourageant une baisse des taux d’intérêt sans précédent ou, pour le dire dans le jargon de banquier central, en rendant les « liquidités monétaires » abondantes et bon marché, elles ont d’abord évité une crise économique majeure, puis permis aux détenteurs d’obligations (dont le prix évolue en sens inverse des taux d’intérêt) et d’actions de profiter de marchés haussiers d’une ampleur historique depuis 2009. L’espoir était que l’enrichissement des épargnants leur permette de consommer davantage, que les entreprises profitent de coûts de financement très bas pour investir, et que les Etats profitent de cette période « subventionnée » par les banques centrales pour se désendetter. Hélas, les investissements de production des entreprises sont demeurés très timides, et la fragilité persistante du marché de l’emploi a empêché un rebond de la consommation. Et dans le même temps, les gouvernements ont globalement profité de l’aubaine de taux d’intérêt faibles pour remettre à plus tard leurs bonnes intentions de réduction d’endettement. Aujourd’hui un nouveau ralentissement économique général se profile. Les banques centrales, aux Etats-Unis comme en Europe, se préparent donc en ce mois de septembre à appliquer de nouveau la même recette : injecter de nouvelles liquidités dans le système financier. Rendements décroissants Le premier problème qui se dresse devant cette nouvelle phase de volontarisme monétaire est la redoutable loi des « rendements décroissants ». Cette règle, aussi vieille que la science économique, veut qu’au fil du temps, la répétition d’un effort quel qu’il soit produit de moins en moins d’effet. C’est ce qui se passe aujourd’hui avec la baisse des taux d’intérêt : ils ont déjà tellement baissé à ce jour, que les abaisser davantage est voué à avoir peu d’impact. En deçà d’un certain rendement, si votre épargne investie en produits obligataires ne rapporte plus grand-chose, alors vous devrez accepter de vous remettre à épargner davantage pour conserver les mêmes revenus C’est vrai pour l’économie : les entreprises, souvent déjà assez fortement endettées et inquiètes pour leur carnet de commandes, seront peu enclines à augmenter leurs investissements, même si leur financement devenait encore meilleur marché. C’est vrai aussi pour les marchés. Certes, la baisse des taux d’intérêt se reflétera mécaniquement dans le prix des obligations, mais elle est condamnée à voir son effet s’effriter sur les marchés actions. Le second problème est que cette loi des rendements décroissants est en train de s’aggraver en loi des rendements « négatifs » : la baisse des taux d’intérêt, non seulement soutient de moins en moins un surcroît de consommation, mais elle commence même à nuire à la consommation. Ce phénomène se comprend aisément : en deçà d’un certain rendement, si votre épargne investie en produits obligataires ne rapporte vraiment plus grand-chose, alors vous devrez accepter de vous remettre à épargner davantage pour conserver les mêmes revenus. C’est ce que confirme l’analyse des flux vers les fonds obligataires et monétaires, qui atteignent depuis le début de l’année 2019 des montants historiques non pas « malgré » mais « à cause » des rendements proposés de plus en plus faibles. Vases communicants Parallèlement, la baisse des taux d’intérêt fait s’effondrer la capacité bénéficiaire des banques. Pour l’économie cela veut dire qu’une poursuite de la baisse des taux directeurs par la banque centrale commence paradoxalement à produire des effets négatifs pour la consommation et l’investissement. La conséquence pour les marchés est que le phénomène de vases communicants habituel, qui voulait qu’en deçà d’un certain niveau de rendements obligataires, les flux des épargnants rebasculent immanquablement vers les marchés d’actions, ne se produit pas cette fois-ci. L’idée d’une relance par les gouvernements, longtemps exclue faute de marges de manœuvres budgétaires, fait son chemin Ce renversement des conséquences de la baisse des taux d’intérêt est loin d’être anodin. En effet, les investisseurs en actions ont construit l’essentiel de leur optimisme depuis dix ans sur le fait que l’engagement des banques centrales à faire baisser les taux d’intérêt leur assurait presque automatiquement une hausse des marchés d’actions. Qu’est-ce qui nourrira leur confiance à l’avenir, a fortiori si l’économie réelle ralentit ? Cette interrogation ne peut pas laisser indifférent les banques centrales et les gouvernements eux-mêmes : la financiarisation de l’économie, en particulier aux Etats-Unis mais aussi en Europe, a rendu l’économie réelle sensible à la tenue des marchés financiers. Une forte baisse des marchés d’actions aurait sans aucun doute des répercussions négatives sur la confiance des entreprises et des consommateurs. Brutal ralentissement Par conséquent, il semble de plus en plus indispensable qu’une autre solution qu’une baisse des taux d’intérêt à l’infini, pilotée comme depuis dix ans par des banques centrales, doive être tentée pour éviter le risque d’un fort ralentissement économique généralisé. L’idée d’une relance par les gouvernements, longtemps exclue faute de marges de manœuvres budgétaires, fait son chemin. Article réservé à nos abonnés Lire aussi « La crise arrivera un jour, ou n’arrivera pas. Mais on peut toujours faire en sorte qu’elle arrive le plus tard possible » L’Allemagne, qui dispose des marges de manœuvre, y a toujours été réticente mais le brutal ralentissement de son économie manufacturière commence à faire réfléchir ses dirigeants. Et pour les autres pays de la zone euro, la Banque centrale européenne sous la baguette de Christine Lagarde aura probablement à cœur d’aider les plus nécessiteux à financer des plans de relance crédibles. Quant aux Etats-Unis de Donald Trump, on sait déjà qu’ils ne se soucient visiblement guère d’orthodoxie budgétaire. Le projet d’une telle modification de l’action des pouvoirs publics n’est pas encore mûr, et pour l’instant la parole demeure aux banques centrales. Mais il pourrait constituer un évènement d’une importance capitale pour les épargnants en 2020. A suivre. Article réservé à nos abonnés Lire aussi Jézabel Couppey-Soubeyran : « Des taux trop bas trop longtemps conduisent aussi tout droit à une crise financière » Didier Saint-Georges (Membre du comité d’investissement de Carmignac)