삼성전자 의 미스터리 한 주가 . .. 반도체 시장 ' 극 과 극 ' 
 삼성전자 의 미스터리 한 주가 . .. 반도체 시장 ' 극 과 극 ' 수퍼 사이클 갑론을박 " 포트폴리오 다각화 필요 " 
 최진홍 기자 | rgdsz @ econovill . com | 승인 2018 . 10 . 15 05 : 00 : 31 
 미스터리 한 대목 은 삼성전자 의 주가 추이 다 . 삼성전자 의 매출 과 영업 이익 이 어 닝 서프라이즈 행진 을 이 어 가 는 한편 11 분기 연속 이익 증가 율 이 이어지 고 있 으나 주가 는 오히려 내려가 고 있 다 . 실제로 삼성전자 가 3 분기 잠정 실적 을 발표 한 후 인 11 일 주가 는 전일 대비 4 . 86 % 하락 하 며 4 만 3100 원 의 신저 가로 거래 를 마쳤 다 . 지난 5 월 액면 분할 을 단행 한 후 최대 하락 이 며 , 지금 도 주가 는 4 만 4000 원대 에 갇혀 있 다 . 
 반도체 시장 반응 극 과 극 … “ 포트폴리오 다각화 필요 ” 
 삼성전자 의 주가 가 좀처럼 살아나 지 않 는 이유 를 두 고 업계 의 해석 이 분분 하 다 . 먼저 사상 최대 실적 을 거두 고 있 는 반도체 부문 의 성장세 에 따른 이견 이 꼽힌다 . 
 삼성전자 는 올해 3 분기 11 조 원 이상 의 영업 이익 을 메모리 반도체 에서 만 기록 한 것 으로 보인다 . 글로벌 반도체 슈퍼 사이클 ( 장기 호황 ) 이 이어지 며 D 램 과 낸드 플래시 를 중심 으로 삼 은 삼성전자 의 실적 이 급상승 하 고 있 다는 뜻 이 다 . 
 문제 는 ‘ 미래 ’ 다 . 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 삼성전자 의 호실 적 을 견인 하 고 있 지만 , 조만간 호황 기 가 끝나 고 불황 이 찾아올 것 이 라는 우려 가 커지 고 있 다 . 삼성전자 의 최대 실적 을 견인 하 고 있 는 반도체 가 주가 에 적절히 반영 되 지 않 는 이유 다 . 삼성전자 는 D 램 과 낸드 플래시 1 위 기업 이 지만 글로벌 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 종료 되 면 가늠 할 수 없 는 피해 를 입 을 전망 이 다 . 시장 의 투자자 들 이 주목 하 는 지점 이 다 . 
 글로벌 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 종료 될 것 이 라는 주장 은 지난해 부터 꾸준히 있 었 지만 대부분 갑론을박 의 단계 였 다 . 슈퍼 사이클 종료 를 우려 하 는 목소리 와 ‘ 아직 은 아니 다 ’ 는 주장 이 팽팽 하 게 평행선 을 달렸 다 . 
 최근 에 는 ‘ 슈퍼 사이클 종료 ’ 에 더욱 무게 가 실리 는 분위기 다 . 미국 의 투자 은행 모건 스탠리 는 지난 8 월 반도체 업종 에 대한 투자 전망 을 주 의 등급 으로 하향 조정 했으며 9 월 7 일 보고서 를 통해서 는 D 램 등 주요 반도체 의 수요 가 악화 되 고 있 다고 지적 했 다 . 모건 스탠리 는 “ 메모리 반도체 가 활용 되 는 전 분야 의 수요 와 공급 선 이 무너지 고 있 으며 , 3 분기 메모리 반도체 가격 이 더 하 락할 가능 성 이 높 다 ” 고 말 했 다 . 
 시장 조사 업체 D 램 익스 체인지 의 보고서 도 슈퍼 사이클 종료 에 집중 하 고 있 다 . D 램 익스 체인지 는 “ 내년 D 램 가격 인 올해 와 비교 해 최대 20 % 떨어질 것 으로 보이 며 낸드 플래시 는 최대 30 % 하락 할 것 ” 이 라면서 “ D 램 은 스마트폰 시장 의 부진 이 영향 을 미칠 것 으로 보이 며 낸드 플래시 는 소비자 가전 용 수요 부진 , 미 중 무역 전쟁 의 영향 을 받 을 것 ” 이 라고 분석 했 다 . 
 LG 경제 연구원 도 최근 보고서 를 통해 “ 지난해 국내 경제 의 3 % 성장 을 이끈 것 은 반도체 효과 ” 라면서 “ 메모리 수요 증가 와 공급 제약 으로 반도체 가격 이 크 게 오르 면서 지난해 에 는 설비 투자 가 급증 했 고 올해 에 는 수출 물량 증가 로 이어지 고 있 다 . 반도체 수요 는 장기 적 으로 계속 확대 되 겠 지만 지난해 와 같 은 호황 이 지속 되 기 는 어렵 다 ” 고 봤 다 . 중국 , 미국 등 세계 적 으로 늘어난 반도체 투자 로 공급 능력 이 확대 되 면서 가격 하향세 가 벌어지 고 있 기 때문 이 다 . 
 삼성전자 분기 영업 이익 의 70 % 를 차지 하 는 메모리 반도체 업 황 이 나빠질 가능 성 이 높 은 데 다 , 기본 적 인 수요 와 공급 이 무너지 며 치킨 게임 이 벌어질 것 이 라는 주장 도 나온다 . 중국 의 반도체 굴 기 도 우려 스럽 다 . 국제 반도체 장비 재료 협회 의 중국 반도체 생태 계 보고서 에 따르 면 , 중국 의 올해 팹 생산 능력 은 글로벌 기준 16 % 수준 이 다 . 2020 년 이 면 20 % 를 넘 을 것 으로 보인다 . 중국 에 생산 공장 을 배치 한 외국 기업 의 물량 을 모두 더한 수 치 지만 , 중국 반도체 굴기 의 위협 을 고려 하 면 심상 치 않 다는 평가 다 . 
 중국 정부 는 향후 10 년 간 약 170 조 원 을 반도체 산업 에 투자 하 며 자급 률 을 끌 어 올린다는 복안 이 다 . 국가 IC 산업 투자 기금 을 설립 한 대목 에 도 집중 할 필요 가 있 다 . 반도체 산업 을 지원 하 기 위한 중국 정부 차원 의 국부 펀드 며 , 초기 자금 규모 만 1200 억 위안 , 지방 정부 기금 및 사모 기금 이 600 억 위안 에 달한다 . 해당 펀드 자금 중 이미 칭화 유니 그룹 에 만 100 억 위안 이 지원 된 것 으로 알려졌 다 . 중국 의 국영 반도체 기업 인 XMC 는 후베이 성 우한 에 총 27 조 원 을 투자 해 20 만 장 의 웨이퍼 를 생산 할 메모리 반도체 공장 을 지 을 예정 이 다 . 
 삼성전자 가 메모리 반도체 슈퍼 사이클 로 사상 최대 실적 을 쓰 고 있 으나 시장 에서 는 이 를 ‘ 파국 으로 끝날 파티 ’ 로 보 는 셈 이 다 . 삼성전자 는 물론 SK 하이닉스 가 반도체 수급 에 사활 을 걸 며 대 규모 투자 를 시도 하 는 장면 도 시장 일각 에서 는 우려 스럽 게 보 고 있 다 . SK 하이닉스 는 최근 낸드 플래시 생산 반도체 공장 M 15 를 준공 하 며 72 단 낸드 플래시 미세 공정 을 통해 낸드 플래시 수요 에 적극 대응 하 겠 다는 방침 을 세웠 다 . 
 포트폴리오 다각화 전략 을 세워야 한다는 주장 이 나오 고 있 다 . 단기 적 으로 는 메모리 반도체 집중 현상 을 털 어 내 고 , 장기 적 으로 는 전 사업 부가 활로 를 찾 을 수 있 는 기회 를 잡 아야 한다는 논리 다 . 
 전자 의 경우 시스템 반도체 시장 에 더욱 집중 해야 한다는 말 과 일맥상통 한다 . 현재 글로벌 반도체 시장 에서 삼성전자 와 SK 하이닉스 등 국내 업체 들 이 차지 하 는 비중 은 60 % 에 이르 지만 , 전체 반도체 시장 에서 75 % 를 차지 하 는 시스템 반도체 시장 비율 은 3 % 에 불과 하 다 . 전체 반도체 시장 의 25 % 를 차지 하 는 메모리 반도체 시장 을 완벽 하 게 장악 , 전체 시장 에서 60 % 의 존재감 을 보여 주 는 것 은 그 자체 로 ‘ 대단 한 업적 ’ 이 다 . 
 실제로 글로벌 IT 시장 조사 업체 IC 인 사이츠 는 지난 8 월 올해 상반기 반도체 업체 상위 15 개 기업 매출액 합계 는 총 1823 억 3300 만 달러 를 기록 해 전년 동기 1471 억 1800 만 달러 와 비교 해 24 % 늘어났 다고 밝혔 다 . 
 삼성전자 의 존재감 은 독보 적 이 다 . 올해 상반기 397 억 8500 만 달러 의 매출 을 기록 하 며 전년 동기 대비 36 % 증가세 를 보였 다 . 메모리 반도체 인 D 램 과 낸드 플래시 시장 점유 율 1 위 를 유지 하 면서 2 위 인텔 과 의 격차 를 더 벌렸 다 . 인텔 은 올해 상반기 매출 325 억 8500 만 달러 를 기록 했으며 전년 동기 대비 13 % 매출 증가세 를 기록 하 는 데 그쳤 다 . 
 삼성전자 가 메모리 반도체 시장 에서 엄청난 업적 을 거두 고 있 으나 , 성장 의 여백 이 기형 적 으로 크 다는 지적 에서 자유 롭 지 않 다 . 메모리 반도체 슈퍼 사이클 종료 가 예정 된 수순 이 라는 목소리 가 높 아 지 는 가운데 무엇 보다 플랜 B 인 시스템 반도체 로 의 진격 이 이뤄지지 않 고 있 다 . 국내 시스템 반도체 영역 이 힘 을 쓰 지 못하 는 이유 로 는 한때 글로벌 메모리 반도체 시장 을 석권 했 던 일본 의 뒤 를 이 었 던 과거 와 더불 어 시스템 반도체 의 높 은 투자 비용 을 감당 하 지 못했 고 , 기술 격차 가 지나치 게 크 기 때문 이 다 . 
 장기 적 으로 는 전 사업 부 가 골고루 힘 을 받 아야 한다는 주장 이 나온다 . 갤럭시 신화 의 IM 부문 과 가전 의 CE 부문 을 비롯 해 디스플레이 와 부품 일반 의 성장 동력 이 살아나 야 한다는 평가 다 . 애플 이 지나친 아이폰 매출 의존도 에서 탈피 , 콘텐츠 를 중심 으로 포트폴리오 다각화 를 시도 하 는 것 처럼 삼성전자 도 다양 한 가능 성 을 타진 해야 한다는 주장 이 다 . 
 메모리 반도체 슈퍼 사이클 종료 에 대한 이견 이 엇갈리 는 한편 , 주가 전반 에 대해 다양 한 해석 이 나오 는 가운데 삼성전자 를 비롯 한 반도체 기업 의 국가 경제 파급 력 에 도 시선 이 집중 되 고 있 다 . 15 일 업계 에 따르 면 국내 시가총액 100 대 기업 의 영업 이익 중 40 % 가 삼성전자 와 SK 하이닉스 등 반도체 기업 에서 나온다는 말 이 나오 고 있 다 . 산업 통상 자원 부 에 따르 면 8 월 기준 ICT 수출 을 집계 한 결과 반도체 수출액 이 4 개월 연속 100 억 달러 를 넘겼 다 . 전년 동월 대비 30 . 4 % 늘어난 116 억 4000 만 달러 로 역대 최고 기록 을 세웠 다 . 국내 경제 의 반도체 의존도 가 높 아 지 는 가운데 특단 의 조치 가 필요 하 다는 말 이 나오 고 있 다 . 
 다행히 삼성전자 도 사태 의 심각 성 을 파악 하 고 기민 하 게 움직인다는 평가 다 . 메모리 반도체 의 지나친 쏠림 현상 은 파운드리 부터 가능 성 을 찾 고 있 다 . 
 성과 가 나오 고 있 다 . 삼성전자 가 5 월 22 일 미국 에서 삼성 파운드리 2018 행사 를 열 어 파운드리 전략 과 첨단 공정 로드맵 등 을 발표 한 가운데 주력 양산 공정 인 14 와 10 나노 공정 , EUV 를 활용 한 7 , 5 , 4 나노 공정 에서 새롭 게 3 나노 공정 까지 의 로드맵 을 공개 했 다 . 
 삼성전자 파운드리 사업 부 전략 마케팅 팀장 배영창 부사장 은 “ 지난 한 해 EUV 공정 을 적용 한 포트폴리오 를 강화 하 는 데 주력 했 다 ” 면서 “ 향후 GAA ( Gate - All - Around ) 구조 를 차세대 공정 에 적용 해 단순히 기술 리더십 을 선도 할 뿐 아니 라 스마트 하 며 기기 간 의 연결 성 을 강화 한 새로운 시대 를 열 어 갈 수 있 으리라 기대 한다 ” 고 말 했 다 . 
 삼성전자 의 미래 를 엿볼 수 있 는 2018 인 베스터 즈 포럼 에서 도 파운드리 가 강조 됐 다 . 6 월 열린 포럼 에서 삼성전자 파운드리 사업 부 마케팅 팀 이상현 상무 는 “ 새로운 응 용처 의 등장 으로 국내 도 로직 ( Logic ) 반도체 의 수요 가 커지 고 있 다 ” 면서 “ 다양 한 고객 을 지원 하 고자 파운드리 사업 부 를 분리 한 만큼 국내 고객 사 들 과 도 적극 협력 해 나가 겠 다 ” 는 각오 를 보였 다 . 
 삼성전자 는 인 베스터 즈 포럼 에서 올해 파운드리 시장 이 전년 대비 5 % 성장 할 것 으로 예상 했 다 . 매출액 기준 630 억 달러 에 이르 는 거대 한 시장 으로 부상 한다는 뜻 이 다 . 
 7 월 열린 삼성 파운드리 포럼 2018 코리아 에서 는 고객 숫자 가 크 게 늘 었 다는 말 도 나왔 다 . 삼성전자 파운드리 사업 부 전략 마케팅 팀 이상현 상무 는 “ 지난해 파운드리 사업 부 독립 후 국내 팹 리스 고객 과 의 협력 이 대폭 강화 되 어 국내 고객 수 가 2 배 로 확대 되 는 성과 가 있 었 다 ” 라며 , “ 올해 는 고객 이 원 하 는 설계 인프라 를 더욱 강화 해 국내 팹 리스 고객 의 성장 을 위해 노력 할 것 ” 이 라고 밝혔 다 . 삼성전자 의 파운드리 경쟁력 은 7 나노 의 공격 적 인 활용 , EUV 를 중심 으로 구축 한 탄탄 한 인프라 로 탄력 을 받 고 있 다는 평가 다 . 
 호재 도 겹치 고 있 다 . 글로벌 파운드리 시장 의 2 위 업체 인 미국 글로벌 파운드리 ( GF ) 가 7 나노 설비 투자 를 포기 한다고 8 월 27 일 발표 했 다 . 당장 은 파운드리 1 위 업체 인 TSMC 의 호재 가 될 것 으로 보이 지만 , 메모리 반도체 중심 의 포트폴리오 를 보유 하 면서 파운드리 로 진격 하 려는 삼성전자 에 도 최대 호재 가 될 전망 이 다 . 삼성전자 는 7 나노 개발 에 가장 빠른 행보 를 보이 는 데 다 극자외선 ( EUV , Extreme Ultraviolet ) 기술 을 바탕 으로 기술 우위 를 차지 한 상태 다 . 시장 조사 업체 IHS 에 따르 면 지난해 글로벌 파운드리 업계 1 위 는 50 . 4 % 의 점유 율 을 가진 대만 의 TSMC 며 2 위 는 9 . 9 % 의 점유 율 을 가진 GF 다 . 3 위 는 8 . 2 % 의 UMC 며 4 위 는 6 . 7 % 의 삼성전자 다 . 
 전 사업 부 포트폴리오 다각화 는 인공지능 을 중심 으로 소프트웨어 와 하드웨어 전략 을 세우 는 장면 으로 설명 된다 . 
 이재용 부회장 의 행보 에 답 이 있 다 . 이 부회장 은 3 월 말 유럽 과 북미 출장 을 통해 인공지능 전략 을 수립 하 는 데 집중 했 다 . 손영권 최고 전략 책임자 가 프랑스 마크롱 대통령 을 예방 해 인공지능 거점 수립 을 위한 포석 을 마련 한 시기 와 정확 하 게 일치 한다 . 이 부회장 은 캐나다 토론토 의 삼성전자 인공지능 연구 센터 에 들러 현지 인프라 를 점검 하 기 도 했 다 . 
 삼성전자 의 하드웨어 발 ( 發 ) 인공지능 전략 은 폐막 한 IFA 2018 에서 확연히 드러난다 . 김현석 대표 이사 사장 은 8 월 30 일 독일 베를린 에서 열린 IFA 2018 현장 에서 인공지능 전략 을 두 고 “ 공동 으로 플랫 폼 을 구축 하 는 것 에 머물 지 않 을 것 ” 이 라고 말 했 다 . 외부 에서 인공지능 전략 을 차용 하 는 일부 기업 과 달리 , 단독 생태계 를 구축 하 겠 다는 선언 이 다 . 
 차별 성 은 주특기 의 차이 에서 비롯 된다 . 사장 은 “ 구글 과 아마존 등 다양 한 기업 이 존재 하 기 때문 에 각자 잘 하 는 분야 가 있 다고 본다 ” 면서 “ 어떤 회사 도 혼자 서 모든 영역 을 커버 할 수 없 다 . 협력 모델 이 나올 수 밖에 없 는 이유 ” 라고 설명 했 다 . 
 삼성전자 의 인공지능 전략 은 다양 한 가능 성 을 타진 하 면서 도 하드웨어 에 집중 한 로드맵 으로 수렴 된다 . 김 사장 은 “ 우리 제품 이 세계 에서 연 5 억 대 팔리 고 있 다 ” 면서 “ 그만한 힘 을 가진 기업 은 우리 외 에 존재 하 지 않 는다 ” 고 말 했 다 . 삼성전자 는 김 사장 의 말 대로 스마트폰 을 비롯 해 TV , 에어컨 , 노트북 등 다양 한 제품 을 판매 한다 . 분기 10 조 원 이상 의 영업 이익 을 자랑 하 는 반도체 시장 도 틀어쥐 고 있 다 . 하드웨어 오프라인 플랫 폼 이 강력 하 다는 뜻 이 다 . 
 또 다른 이유 ‘ 모락모락 ’… ‘ 밀리 면 큰일 ’ 
 삼성전자 가 반도체 를 중심 으로 높 은 성과 를 거두 고 있 으나 주가 에 적절 하 게 반영 되 지 않 은 이유 로 일각 에서 는 ‘ 시장 의 전략 ’ 이 라는 평가 를 내리 기 도 한다 . 먼저 ‘ 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 당장 종료 되 지 않 을 것 ’ 이 라는 논리 에 주목 할 필요 가 있 다 . 
 현재 D 램 과 낸드 플래시 가격 이 일부 하락세 를 보이 는 등 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 종료 될 것 이 라는 ‘ 시그널 ’ 이 나오 고 있 으나 , 수요 와 공급 이 완전히 무너지 지 않 을 것 이 라는 지적 도 나온다 . 메모리 반도체 슈퍼 사이클 종료 를 경고 하 는 목소리 가 지난해 초 부터 꾸준히 나왔 으나 실질 적 인 ‘ 액션 ’ 은 없 었 다는 점 이 중요 하 다 . 슈퍼 사이클 종료 를 알리 는 목소리 는 많 았 지만 , 대부분 변죽 만 울리 고 끝 나 는 패턴 이 반복 되 고 있 다 . 
 IBK 투자 증권 의 김운호 연구원 은 “ D 램 만 봐도 서버 수요 가 아직 견조 하 다 ” 면서 “ 낸드 플래시 도 가격 이 하락 하 는 만큼 매출액 증가세 가 뚜렷히 보이 기 때문 에 시장 상승세 가 유지 될 것 ” 이 라고 봤 다 . 올해 하반기 부터 시장 의 변동성 이 우려 되 지만 , 내년 하반기 부터 다시 시장 이 살아날 것 이 라고 보 는 주장 이 다 . 인공지능 기기 의 보편 화 를 고려 하 면 수요 와 공급 이 탄탄 하 다는 뜻 이 다 . 
 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 이어질 것 이 라는 주장 도 계속 나오 고 있 다 . CNBC 는 5 일 도이치 뱅크 가 보고서 를 통해 내년 미국 반도체 칩 제조 회사 들 의 이익 전망 치를 5 % 내외 로 하향 조정 했 다고 보도 했으나 , 전문가 들 은 여전히 수요 가 견조 하 다는 점 에 주목 하 고 있 다 . 노근 창 현대차 증권 연구원 도 보고서 에서 “ 올해 4 분기 에 모바일 D 램 , 그래픽 D 램 고정 가격 이 본격 하 락할 것 으로 예상 되 지만 , 수요 가 양호 한 서버 D 램 고정 가격 은 3 분기 와 유사 하 고 데이터 센터 투자 수요 도 견조 할 것 으로 예상 된다 ” 고 밝혔 다 . 오 는 4 분기 일시 적 으로 실적 이 나쁘 겠 지만 내년 부터 업 황 이 다시 살아날 가능 성 에 무게 를 두 고 있 다 . 
 삼성전자 의 메모리 반도체 포트폴리오 획일화 도 슈퍼 사이클 이 계속 된다면 생명력 을 얻 을 여지 가 있 다 . 일각 에서 는 “ 지난 8 월 모건 스탠리 등 미국 계 증권사 들 이 반도체 기업 주가 하락 을 예고 했으나 일부 자산 운용 사 들 은 삼성전자 의 주식 을 구입 했 을 가능 성 이 높 다 ” 면서 “ 저점 을 만들 어 저 가 매수 에 나서 려는 것 으로 보인다 ” 는 말 까지 나오 고 있 다 . 이 는 메모리 반도체 슈퍼 사이클 이 당분간 지속 될 가능 성 이 높 다는 전제 다 . 
 시장 의 관심사 가 이미 메모리 반도체 슈퍼 사이클 종료 여부 를 넘 어 , 삼성전자 의 지속 가능 한 수급 전략 에 주목 하 고 있 다는 주장 도 나온다 . 정 명지 삼성증권 연구원 은 이 를 두 고 “ 삼성전자 의 체력 유지 와 밸류 에 이 션 으로 시장 의 관심사 가 이동 하 고 있 다 ” 고 설명 했 다 . 여기 에 삼성전자 주가 의 고질 적 인 미스터리 인 밸류 에 이 션 평가 자체 에 집중 해야 한다는 목소리 도 있 다 .