2015 년 1 분기 주식 시장 이 순항 하 고 있 다 . 글로벌 주요 국 증시 와 대조 적 으로 연초 부진 이 계속 되 는 듯 싶 었 지만 3 월 이후 한국 증시 는 선진국 증시 와 수익 률 격차 를 빠르 게 좁혀 나가 고 있 다 . 주목 되 는 것 은 코스닥 지수 가 약 7 년 여 만 에 650 을 돌파 하 며 남부럽 지 않 은 상승 률 을 기록 하 고 있 다는 점 이 다 . 한국은행 이 기준 금리 를 1 . 75 % 로 낮춰 예금 금리 2 % 시대 의 개막 을 알린 상황 에서 연초 대비 코스닥 수익 률 이 20 % 가 넘 는다는 것 은 투자자 의 관심 을 끄 는 데 충분 해 보인다 . 코스피 는 수익 률 측면 에서 는 만족 스럽 지 못하 지만 외국인 투자자 의 매수세 가 확대 되 고 지난해 까지 업 황이 부진 했 던 정유 · 화학 · 건설 등 실적 턴 어 라운드 기대 업종 의 강세 가 두드러지 는 것 은 투자자 의 기대 심리 가 선제 적 으로 주가 에 반영 되 는 상황 으로 볼 수 있 다 . 지난 몇 년 간 글로벌 주식 시장 의 유동 성 환경 은 양호 했 다 . 미국 · 일본 · 유로존 으로 선 순환 되 는 선진국 중앙은행 의 통화 공급 은 저금리 시대 를 열 었 고 무 위험 이자 이상 의 수익 률 을 거두 기 위한 위험 자산 발굴 이 반복 적 으로 진행 됐 다 . 그 결과 일본 증시 가 두 배 가까운 상승 률 을 기록 했 고 미국 주요 지수 는 사상 최고 치 경신 을 반복 하 는 강세 장 의 모습 을 보였 다 . 한국 주식 시장 은 이 와 반대 로 답답 한 흐름 을 이 어 갔 다 . 투자자 의 기대 가 높 아 질 만 하 면 불 확실 한 대외 변수 에 반응 하 고 내부 적 으로 는 정보 기술 ( IT ) 과 자동차 산업 의 의존도 가 커짐 에 따라 개별 기업 과 산업 의 성장 둔화 가능 성 이 악재 로 부각 되 는 어려움 을 겪 었 다 . 그런데 최근 들 어 외국인 매수 가 강해 지 고 대외 충격 에 도 강한 내성 을 보이 고 있 다 . 어떤 차이 에서 이 같 은 변화 가 생겨난 것 일까 . 악화 된 거시 지표 · 실적 예고 첫째 , 글로벌 투자 자산 의 기대 수익 률 이 낮 아 졌 기 때문 이 다 . 여전히 선진국 주식 과 채권 의 투자 매력 이 한국 을 앞선다고 할 수 있 다 . 그런데 수년 째 고공 행진 을 이 어 가 다 보 니 수년 전 과 같 은 기대 수익 을 향후 1 ~ 2 년 사이 노려보 는 것 이 쉽 지 않 을 것 이 라는 걱정 이 앞서 고 있 다 . 특히 미국 금리 인상 이 가져올 자산 시장 의 변동성 이 새로운 투자처 발굴 을 위한 시각 전환 으로 이어질 수 있 다 . 둘째 , 한국 정책 당국 의 경기 부양 의지 다 . 수년 간 주식 시장 수익 률 이 높 은 나라 는 유동 성 공급 에 적극 적 이 며 각종 규제 완화 , 투자 촉진 등 정책 당국 ( 정부 와 중앙은행 ) 의 역할 이 중요 했 다 . 한국 도 기준 금리 인하 결정 과 경제 활성 화 를 위한 정책 지원 의지 로 투자자 의 기대 심리 가 강해졌 다 . 달라진 것 은 없 지만 주요 국 증시 와 비교 해 싸 보이 고 외국인 도 매수 하 고 있 으며 이익 모 멘 텀 의 저점 통과 가능 성 도 있 어 투자자 는 주식 비중 을 확대 할 수 밖에 없 다 . 3 월 주식 시장 은 유동 성 효과 를 만끽 했 다고 볼 수 있 다 . 그런데 주의 해 볼 것 은 그동안 경험 하 기 힘들 었 던 유동 성 랠리 가 나타나 고 있 다는 점 이 다 . 술 이 센 친구 가 갑자기 술자리 초반 부터 취한다면 어떤 생각 을 할까 . 컨디션 이 좋 지 않 거나 건강 에 문제 가 있 는 것 은 아닌지 걱정 한다 . 마찬가지 로 유동 성 의 힘 에 쉽 게 반응 을 보인다는 것 은 해 당국 증시 의 펀 더 멘 털 이 약해져 있 다는 것 을 의미 한다 . 당장 은 수급 환경 이 개선 돼 상승 흐름 을 즐길 수 있 지만 앞 으로 나올 거시 지표 및 기업 실적 은 유동 성 공급 을 확대 해야 할 만큼 악화 된 것 을 확인 해 줄 확률 이 높 다 . 이 는 시차 를 두 고 기업 실적 부진 으로 이어질 수 있 고 주식 시장 은 유동 성 효과 를 만끽 한 이후 밸류 에 이 션 저항선 에 직면 하 게 될 것 이 다 . 유동 성 의 힘 에 취해 있 을 때 는 그 위험 성 을 인지 하 기 어렵 다 . 유동 성 단기 랠리 의 끝 에서 충격 을 제거 하 려면 가급적 실적 을 수반 하 는 업종 및 종목 에 대한 관심 을 높이 는 자세 가 필요 하 다 . 바람 이 부 는데 노 를 젓 겠 다고 하 는 사람 은 미련 하 다고 생각 할 수 있 다 . 그러나 바람 이 멈추 거나 반대 로 불 기 시작 하 면 모든 이 가 노 를 든 사람 에게 의지 할 수 밖에 없 다 . 김형렬 교보 증권 매크로 팀장