한국 항공우주 ( 047810 ) Ⅰ . 말 많 고 탈 많 은 K - FX 사업 . 집 ! 중 ! 탐 ! 구 ! K - FX 사업 과 KAI 의 관계 K - FX 사업 소개 주가 8 % 급락 의 배경 K - FX 사업 은 2020 ~ 2025 년 에 퇴역 을 앞둔 공군 의 낡 은 미디엄 급 ( 중간 성능 급 ) 전투기 인 F - 4 , F - 5 를 대체 하 여 - PDF Free Download 
 Download " 한국 항공우주 ( 047810 ) Ⅰ . 말 많 고 탈 많 은 K - FX 사업 . 집 ! 중 ! 탐 ! 구 ! K - FX 사업 과 KAI 의 관계 K - FX 사업 소개 주가 8 % 급락 의 배경 K - FX 사업 은 2020 ~ 2025 년 에 퇴역 을 앞둔 공군 의 낡 은 미디엄 급 ( 중간 성능 급 ) 전투기 인 F - 4 , F - 5 를 대체 하 여 " 
 입새 장 
 1 Issue & News 한국 항공우주 ( 047810 ) KF - X 사업 집 ! 중 ! 탐 ! 구 이지윤 BUY 매수 , 유지 40 , 000 유지 현재 주가 ( ) 31 , 000 기계 업종 KOSPI 시가총액 3 , 022 십 억 원 시가총액 비중 0 . 25 % 자본금 ( 보통주 ) 487 십 억 원 52 주 최고 / 최저 34 , 500 원 / 24 , 800 원 120 일 평균 거래 대금 134 억 원 외국인 지분 율 13 . 61 % 주요 주주 한국 정책금융 공사 26 . 41 % 현대 자동차 10 . 00 % 주가수익률 ( %) 1 M 3 M 6 M 12 M 절대 수익 률 상대 수익 률 ( 천 원 ) 한국 항공우주 ( 좌 ) Relative to KOSPI ( 우 ) ( %) 한국 형 전투기 개발 사업 ( KF - X ) 일정 연기 되 며 주가 8 % 급락 - 기존 2014 년 11 월 에 체계 개발 착수 가 예정 되 었 던 KF - X 일정 이 연기 - 기획 재정부 의 요청 에 따라 한국 국방연구원 이 2014 년 9 월 까지 KF - X 개발 비용 에 대한 추가 적 인 타당 성 검사 를 완료 할 예정 - 현재 KF - X 의 기체 형상 의 쌍발 화 , 단발 화 를 두 고 공군 , 정부 , KAI 등 이 엇갈린 의견 을 보 이 는 것 이 추가 타당 성 검사 진행 의 가장 큰 이유 년 수 주목표 7 . 7 조중 3 . 8 조 가 KF - X 체계 개발 사업 으로 사업 연기 로 동사 의 수 주목 표 미달 가능 성 과 일부 에서 는 사업 무효화 우려 까지 불거지 며 주가 급락 어제 의 이벤트 는 오히려 매수 기회 를 제공 - 매수 , 40 , 000 원 유지 - KF - X 사업 의 무산 화 는 사실상 가능 성 이 없 다고 판단 ü 방위청 이 보도 한 해명 자료 ( 5 월 20 일 ) 에 의하 면 한국 형 전투기 체계 개발 일정 이 다 소 지연 될 뿐 체계 개발 은 연내 에 착수 할 계획 임 이 라고 밝힘 - 올해 체계 개발 이 착수 가 어렵 다고 하 여도 늦 어도 내년 초 까지 는 개발 에 착수 할 것 으로 예상 ü 한국 공군 의 노후 미디 언급 전투기 인 F - 4 , F - 5 의 퇴역 시기 를 고려 하 면 내년 초 이 후 로 KF - X 사업 을 미루 게 되 면 공군 전력 에 큰 공백 을 가져옴 . KF - X 사업 개요 와 향후 프로젝트 스 케 쥴 - 사업 목적 : 2020 년 ~ 2025 년 까지 퇴역 을 앞둔 F - 4 , F - 5 등 공군 의 낡 은 전투기 를 대체 할 미디엄 급 전투기 를 개발 하 는 사업 - 도입 시기 와 대수 : 2023 년 부터 최종 120 대 를 도입 하 는 것 을 목표 로 하 고 있 음 - 사업 진행 상황 : 현재 쌍발기 형태 를 지지 하 는 공군 과 단발기 형태 를 지지 하 는 국회 와 기획 재정부 의 의견 대립 으로 추가 적 인 타당 성 검사 가 9 월 까지 진행 될 예정 ü 쌍발기 지지론 : 1 ) 성능 우위 2 ) 안정 성 ü 단발기 지지론 : 1 ) 개발비 절감 ( 쌍발기 : 8 . 6 조 원 이상 , 단발기 : 6 . 4 조 원 이상 ) 2 ) 해 외 기술 이전 용 이 3 ) 수출 매력 도 ü 기존 계획 은 6 월 우선 협상 대상 업체 를 결정 하 고 11 월 체계 개발 계약 이 예정 되 어 있 었 음 영업 실적 및 주요 투자 지표 ( 단위 : 십 억 원 , 원 , %) 2012 A 2013 A 2014 F 2015 F 2016 F 매출액 1 , 535 2 , 016 2 , 311 2 , 811 3 , 782 영업 이익 세전 순이익 총 당기 순이익 지배 지분 순이익 EPS , 086 1 , 375 1 , 873 PER BPS 9 , 106 9 , 864 10 , 757 11 , 939 13 , 619 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS , ROE 는 지배 지분 기준 으로 산출 자료 : 한국 항공우주 , 대신 증권 리서치 센터 기업 분석 
 2 한국 항공우주 ( 047810 ) Ⅰ . 말 많 고 탈 많 은 K - FX 사업 . 집 ! 중 ! 탐 ! 구 ! K - FX 사업 과 KAI 의 관계 K - FX 사업 소개 주가 8 % 급락 의 배경 K - FX 사업 은 2020 ~ 2025 년 에 퇴역 을 앞둔 공군 의 낡 은 미디엄 급 ( 중간 성능 급 ) 전투기 인 F - 4 , F - 5 를 대체 하 여 KF - 16 기동 성능 급 의 국산화 전투기 를 개발 하 는 사업 이 다 년 기준 공군 에서 운용 중 인 F - 4 와 F - 5 는 약 243 대 로 이 를 대체 하 여 2023 년 부터 K - FX 전투기 를 최종 120 대 를 도입 하 는 것 을 목표 로 하 고 있 다 . 원래 계획 대로 라면 2014 년 6 월 에 우선 협상 업체 를 결정 하 고 2014 년 11 월 에 체계 개발 계 약 및 사업 에 착수 하 는 것 이 사업 의 로드맵 이 었 다 . 기존 사업 계획 에 토대 로 한국 항공 우 주 는 11 월 에 3 . 8 조 의 체계 개발 프로젝트 를 수주 할 것 으로 예상 하 고 있 었 으며 이 는 2014 년 동사 가 수 주목표 로 제시 한 7 . 7 조 의 49 % 에 해당 하 는 금액 이 다 . 하지만 방위청 이 KF - X 에 대해 추가 적 인 사업 타당 성 검사 를 9 월 까지 진행 한다고 밝히 며 체계 개발 착수 시기 지연 이 불가피 한 상황 에 놓이 면서 동사 의 주가 가 8 % 의 급락세 를 보였 다 . 표 1 . KF - X 사업 사업 일지 시기 내용 2002 년 11 월 12 일 소요 결정 ( 제 197 차 합동 참모 회의 ) 2010 년 4 월 6 일 사업 추진 기본 전략 수립 2011 년 6 월 ~ 2012 년 12 월 한국 , 인도네시아 공동 탐색 개발 수행 2013 년 3 월 ~ 2013 년 11 월 30 일 사업 타당 성 재 검토 연구 용역 2013 년 11 월 18 일 제 8 차 항공 우주 산업 개발 정책 심의회 보 고 2013 년 11 월 22 일 중기 전환 소요 결정 ( 제 281 차 합동 참모 회의 ) 2013 년 12 월 31 일 2014 년 체계 개발 200 억 원 예산 승인 2014 년 5 월 ~ 9 월 한국 국방연구원 사업 에 대한 타당 성 검사 진행 예정 자료 : 월간 항공 , 대신 증권 리서치 센터 KF - X 사업 은 소폭 지연 될 뿐 사업 무산 화 가능 성 은 거의 없 다 방위청 KF - X 는 소폭 지연 되 는 것 일 뿐 연 내 착수 할 것 이 라고 밝힘 한국 항공우주 의 수주 목표 에서 차지 하 는 KF - X 사업 의 규모 가 워낙 크 고 장기 적 으로 KF - X 양산 을 통한 외형 성장 기대감 이 크 기 때문 에 전일 불거진 프로젝트 연기 뉴스 에 주가 는 민감 하 게 반응 하 였 다 . 일부 투자자 들 은 사업 의 무산 화 가능 성 까지 제기 한 상황 이 었 다 . 하지만 방위청 은 해명 자료 를 통해 KF - X 사업 은 추가 타당 성 검사 로 소폭 지연 될 뿐 연내 에 체계 개발 에 착수 할 것 이 라고 밝혔 다 . 또한 사업 타당 성 검사 결과 에 기반 하 여 기체 형태 최종 선정 후 개발 착수 까지 의 소요 시간 을 최대한 으로 단축 하 기 위하 여 노력 하 고 있 다 . 2 
 3 DAISHIN SECURITIES KF - X 사업 연말 에 수 주 하 느냐 내년 연초 에 수주 하 느냐 의 차 이 당사 는 프로젝트 가 내년 으로 지연 된다고 하 여도 연초 에 는 반드시 개발 에 착수 를 해야 한 다고 보 고 있 어 단기 적 으로 올해 수 주목표 달성 이 차질 이 생길 뿐 장기 적 으로 한국 항공 우주 의 외형 성장 에 미치 는 영향 은 크 지 않 기 때문 에 주가 에 부정 적 영향 은 제한 적 이 라 고 보 고 있 다 . 그 이유 로 는 KF - X 전투기 가 2023 년 부터 계획 대로 투입 된다는 것 을 감안 한 상황 에서 도 2025 년 한국 공군 의 항공 전력 은 국방부 가 국 방수호 로 제시 한 전투기 최 적 대수 500 대 에 크 게 못 미치 는 400 대 가 예상 되 기 때문 에 KF - X 사업 이 무산 가능 성 이 거의 없 는 상태 에서 더 이상 프로젝트 를 미룰 수 가 없 기 때문 이 다 . KFX 내년 으로 지연 된 다면 동사 가 달성 가능 한 최대 수주 금액 은 3 . 9 조 이 다 . 표 2 . 한국 항공우주 가 수주 한 프로젝트 와 향후 수주 가능 성 이 있 는 프로젝트 정리 ( 단위 : 십 억 원 ) 2014 년 기수 주 수주 시점 종료 발주 처 사업 내용 금액 20142 Q 20174 Q TA - VAD B 747 Frame & Stringer 공급 기간 연장 계약 Q 20174 Q TA - VAD B 767 Sec . 48 & FTE 공급 기간 연장 계약 Q 20154 Q 방위 사업 청 T - 50 B 항공기 추가 양산 계약 Q 20173 Q 방위 사업 청 FA - 50 경공 격기 필리핀 수출 Q 20214 Q Kawasaki Heavy B 787 FTE ( Fixed Trailing Edge ) 신규 공급 및 판매 가 인상 MOA 체결 Q 20163 Q 방위 사업 청 FA - 50 무장 운용 추가 영역 확장 사업 Q 20153 Q 방위 사업 청 KUH 항공기 체계 결빙 상태 에서 의 운용 능력 을 시험 을 통해 입증 하 는 사업 Q 20254 Q 에어 버스 A 320 WBP 대당 판가 인상 년 누적 수주 1 , 년 수 주목표 7 , 700 달성 율 19 % 2014 년 추가 수주 Pool 20142 Q ~ 3 Q 방위 사업 청 KT - 1 터키 후속 Q ~ 4 Q 방위 사업 청 LAH 체계 개발 600 보잉 , 에 어 버스 기체 부품 1 , 014 연말 혹은 내년 초 방위 사업 청 KFX 체계 개발 3 , 800 기타 수주 : 우주 발사체 , 추가 완제 기 수출 등 년 추가 수주 Pool ( KFX 사업 포함 ) 6 , 243 KFX 사업 내년 으로 지연 시 최대 달성 가능 한 수주 금액 3 , 900 자료 : Dart , 대신 증권 리서치 센터 정리 표 3 . 양산 일정 을 고려 한 2025 년 까지 공군 의 전력 배치 년 401 대 로 500 대 에 한참 미달 ( 단위 : 십 억 원 ) 모델 제작사 2012 년 2020 F 2025 F 비고 FX 3 차 록히드 마틴 ( F - 35 ) F - 15 K 보잉 KF - 16 록히드 마틴 F - 16 록히드 마틴 빠르 면 2025 년 부터 퇴역 KFX KAI 년 부터 투입 ( 연간 20 대 * 6 년 생산 ) F - 4 E / F MD 년 까지 퇴역 F - 5 E Northrop 년 까지 퇴역 FA 50 KAI TA 50 KAI 총합계 자료 : 국방부 , 대신 증권 리서치 센터 추정 3 
 4 한국 항공우주 ( 047810 ) KF - X 는 왜 지연 되 는가 ? 쌍발기 냐 단발기 냐 그것 이 문제 로 다 그렇 다면 어떤 이유 로 KF - X 가 지연 되 는지 자세히 알아보 자 . 현재 K - FX 사업 에 제시 된 기체 형태 는 쌍발기 ( C - 103 , 엔진 2 개 탑재 ) 과 단발기 ( C - 501 , 엔진 1 개 탑재 ) 로 C - 103 은 국방과학연구소 가 , C - 501 은 C - 103 형상 을 토대 로 KAI 가 설계 한 형상 이 다 . 쌍발기 를 지지 하 는 공군 의 경우 에 는 전투기 의 1 ) 기동성 2 ) 안정 성 , 단발기 를 지지 하 는 국회 와 기획 재정부 는 1 ) 개발 예산 및 소요 기간 2 ) 수출 가능 성 에 초점 을 두 고 있 다 . 2013 년 에 시 행 된 KISTEP ( 한국 과학 기술 기획 평가 원 ) 의 사업 타당 성 조사 에 근거 하 여 개발비 규모 와 향후 수출 가능 성 등 의 사업 경제 성 을 고려 하 여 단발기 기체 형태 가 지지 가 높 아 지 고 있 는 상황 이 다 . 표 4 . 단발기 와 쌍발기 의 특징 비교 단발기 ( C - 501 ) 쌍발기 ( C - 103 ) 형상 추정 개발비 ( KISTEP 기준 ) 6 . 4 조 원 이상 8 . 6 조 원 이상 추정 개발 기간 8 . 5 년 10 . 5 년 - 개발비 예산 절감 ( 쌍발기 보다 개발 예산 2 조 원 , 양산 비용 1 . 7 조 원 , 운용 유지 비용 1 조 원 절감 ) 각 주체 들 의 입장 - 개발 기간 2 년 단축 - 단발 전투기 수요 가 쌍발 전투기 보다 높 음 자료 : 월간 항공 Focus , 대신 증권 리서치 센터 정리 - 단발기 보다 기동력 우수 - 엔진 한 개 가 정지 해도 다른 엔진 으로 비행 이 가능 하 여 안정 성 높 음 표 5 . 전투기 기종 별 생산 및 수출 현황 - 단발 수요 가 쌍발 수요 보다 커 구분 유로 파이터 ( 쌍발 ) F / A - 18 ( 상발 ) F - 35 ( 단발 ) 라팔 ( 쌍발 ) F - 16 ( 단발 ) 총생산 635 대 1 , 723 대 3 , 164 대 180 대 4 , 570 대 수출 87 대 455 대 721 대 2 , 314 대 자료 : 월간 항공 Focus 4 
 5 DAISHIN SECURITIES [ Compliance Notice ] 금융 투자 업 규정 4 - 20 조 1 항 5 호 사목 에 따라 작성 일 현재 사전 고지 와 관련 한 사항 이 없 으며 , 당사 의 금융 투자 분석 사 는 자료 작성 일 현재 본 자료 에 관련 하 여 재산 적 이해관계 가 없 습니다 . 당사 는 동 자료 에 언급 된 종목 과 계열 회사 의 관계 가 없 으며 당사 의 금융 투자 분석 사 는 본 자료 의 작성 과 관련 하 여 외부 부당 한 압력 이나 간섭 을 받 지 않 고 본인 의 의견 을 정확 하 게 반영 하 였 습니다 . ( 담당자 : 이지윤 ) 본 자료 는 투자자 들 의 투자 판단 에 참고 가 되 는 정보 제공 을 목적 으로 배포 되 는 자료 입니다 . 본 자료 에 수록 된 내용 은 당사 리서치 센터 의 추정 치 로서 오 차 가 발생 할 수 있 으며 정확 성 이나 완벽 성 은 보장 하 지 않 습니다 . 본 자료 를 이용 하 시 는 분 은 동 자료 와 관련 한 투자 의 최종 결정 은 자신 의 판단 으로 하 시 기 바랍니다 . [ 및 변경 내용 ] 한국 항공우주 ( 047810 ) 및 변경 내용 투자 등급 관련 사항 ( 원 ) 50 , 000 40 , 000 30 , 000 20 , 000 10 , 000 Adj . Price Adj . Target Price 산업 - Overweight ( 비중 확대 ) : 향후 6 개월 간 업종 지수 상승 률 이 시장 수익 률 대비 초과 상승 예상 - Neutral ( 중립 ) : 향후 6 개월 간 업종 지수 상승 률 이 시장 수익 률 과 유사 한 수준 예상 - Underweight ( 비중 축소 ) : 향후 6 개월 간 업종 지수 상승 률 이 시장 수익 률 대비 하회 예상 Buy Buy Buy 40 , 000 40 , 000 40 , 기업 - Buy ( 매수 ) : 향후 6 개월 간 시장 수익 률 대비 10 % p 이상 주가 상승 예상 - Marketperform ( 시장 수익 률 ) : : 향후 6 개월 간 시장 수익 률 대비 - 10 % p ~ 10 % p 주가 변동 예상 - Underperform ( 시장 수익 률 하회 ) : 향후 6 개월 간 시장 수익 률 대비 10 % p 이상 주가 하락 예상 5