[转载]洞悉自我、张弛有度
原文地址:洞悉自我、张弛有度作者:sosme 【注:此文是2013深圳雪球策略会上的演讲,我略做了一下修改及编排】 我讲演的题目看起来比较大,但我今天讲的内容都是我实际经历的东西,而且我可能讲的内容和刚才几位有一点差异,我主要说两个问题: 第一个问题我想讲讲我自己做投资十几年以来对投资的认识以及我自己投资策略的演变的过程。 第二个问题讲一些比较实际的东西,就是在目前这个市场格局下我们怎么样来布局我们的投资。 我先讲第一个问题,我对市场的一个认识。我知道今天有很多朋友都是从很远的地方过来的,非常的辛苦,大家聚在这里都是希望能够参加这样的活动和学习机会提升自己的投资能力,但是我觉得有一个关于投资的"残酷宿命"是我们必须要面对的:就是我们作为一个投资群体,也包括我们今天坐在这里的两三百人,我们中间有75%的人注定要输给市场,这不管是从国内、国外或者是从长期、短期的统计数据都是这样一个结局。但是在投资领域就有个奇怪现象:这是一个少数人获胜的游戏,为什么大多数人认为自己会成为少数人？这在逻辑上、实践中及理论研究上是不可能的,我等会儿要结合我的实际情况分析有这种情况,但这种形成是怎么产生的。我们都说要打破对投资的一种自信,但是我们做投资的人为什么都那么自信,我也想结合我的投资实践具体说说我体会。 在这里我想先强调一下,战胜市场为什么那么困难。这个地方我想举一个投资者的例子,就是在我们国内做投资非常出名的人物,是敢想敢做,有真性情的投资人,他的名字叫张化桥,我为什么说他呢,我先说他的经历,经济学硕士毕业,银行里面呆过,在大学里面是金融学的讲师,然后又在很多投资银行里干过,亲手操作过无数大大小小的投资银行业务,是《亚洲机构投资者》评选的亚洲最佳分析师,连续五年,而且也是一个打假英雄,当时批斗欧亚农业,做过上市公司的高管,又回到投资银行,我为么要说他的经历？因为像张化桥在自己反省他的投资过程的时候,自己不能确认是否战胜市场,有这么复杂的经历、在这个游戏圈里玩了这么多年的一个人,他自己都不能确认自己是否能够战胜市场,但是我觉得我们做投资的人可能仅仅看了两本巴菲特的书,或者偶尔选到一两个牛股就轻易地认为自己能够战胜市场,这是一个误区。我今天来的路上想到我只有一个目的,我来到雪球把你们的投资自信打掉,我就不虚此行了。 所以说,我们做投资都渴望滚大雪球,但现在的的问题是滚雪球的人太多了,哪有那么多长长的坡,哪又有那么多湿湿的雪,我们做的投资是一个过度竞争的行业,所以我们作为这个群体里的一员你要认识你的一个位置,你看看你的左右全是投资高手,哪一个比你差,你为什么能够确认你能战胜他们,连张化桥都不能确认能否战胜市场,我们作为投资要了解这个布局,说白了你对你的竞争对手都不了解,就觉得可以轻易战胜他,那么你对你的竞争对手是不是太低估了呢？所以我觉得我们在做投资的时候一定要放在一个比较低的姿态,刚才有那么多嘉宾发言,包括做酒的张总,像我们有很多人是买茅台也研究白酒,有他们研究得透吗,我们在做投资的时候,真的要认清你在这个市场当中的一个位置,这个也是我今天说的"洞悉自我"的一个关键的因素。 刚才我讲了一个投资的艰难性,战胜市场非常困难,实际上我觉得有很多说法都需要颠覆一下,比如说投资很简单,现在我觉得只有一种投资很简单,那就是指数化投资,你直接投资指数,对一般的中小投资者这是一种最合适的投资方式,实际上像巴菲特、格兰姆他们也是这样一种建议。但是从另外一个角度说,包括我们今天来的目的是为了做更成功的投资,什么是更成功的投资？战胜市场,如果从战胜市场的这个角度来说,它不简单,也不容易,还有一种说法叫做知易行难,现在我觉得这是一种很错误的认识,要战胜市场是知不易行更难,而且95%的人过不了认知这一关,所以说我觉得有些观念需要颠覆一下。 刚才我说的对自己的认知非常困难,其实对对市场的认知这个环节也是非常困难的。我还是回到我最开始提的那个问题:就是过于自信的问题,你会认为自己具有战胜市场的投资能力,我想从我的一个真实投资案例跟大家来分享一下我自己对投资的认识,实际上长期看我博客的一些朋友都应该知道,包括刚才主持人在介绍我的时候说我是知名投资者,实际上无外乎是十年前曾经投资过万科,投资过茅台,而且万科这个案例比较经典,确实是赚了几十倍,而且这个几十倍是完了拿出来,没有回到市场,我也很享受这个案例,但实际看我博客的人清楚,我投资万科的时候还同时投资另外一支股票,它的名字叫粤照明,我当时做投资的时候是这两支股票,而且我在粤照明上投资的份额还要重一点,如果从事后往事前推一下,当初我认为粤照明是比万科更好的投资标的,但是五年的结果下来,一个是30多倍,一个只能简单的获取了一个红利的收益。实际上如果是我把这个粤照明的投资选择性的遗忘掉,我只看万科的投资,我真的可以假装大师,满足一下虚荣心,但是当你回过头去看,投资过程是不一样的,比如说我们做10支股票,有两支牛股,你是不是会认为你有很强的选股能力呢,不能这么认为,要不然你就很难解释在10支股票里面你为什么会选出8支熊股,所以说为什么大家都会认为自己会成为少数人,道理也在这里,因为股市它是一个无序的随机波动的领域,它在某种程度上股票市场它能迎合我们人的一种人性:急功近利,要赚钱而且要很短的时间内赚钱、而且还要赚大钱,哪个地方有这种好事？股市在某一段时间就会呈现这种特征,所以说股票上的人钱已经玩得差不多了,已经腰斩了几倍了,还觉得自己有很强的投资能力,为什么？因为他曾经赚过钱,这种赚钱的记忆太深刻了,觉得自己有投资的能力。 这一点是我的真实体会,所以说做投资真的需要能够倒退几年,你能倒退几年,在五年前看看当时的投资决策是怎么做出来的,那个概念就完全是不一样的,所以说我刚才说的这个市场的一个波动。还有一个就是人性的一个弱点,刚才我说的一个很直接的弱点,就是贪婪恐惧我们都不说了,我刚才要说的这个问题就是为什么我们会认为自己会成为能够战胜市场的那少数人之一,这是一个极大的一个误区。 所以说做投资我的看法是非常的不容易的,特别是要战胜市场,我觉得要解决两个问题,像我们自己做投资,第一点我觉得要解决对投资的态度的问题,投资实际是一个非常困难的行业,特别是像我们做了10年以上,经历了两个牛市循环以后,你会真的感觉到在投资里面要获得20%以上的复利是非常非常困难的,刚才我们很多嘉宾在介绍某某涨了多少倍,可能只是单纯的算它低点到高点多少倍,但是做投资是跨牛熊的循环,不能光看上涨多少倍,要看在跨越牛熊的周期里面起起落落以后的收益率是多少,所以我们做投资要抱着很淡然的心态进来,这不是一个能够产生暴利的行业。 这个地方我想举两个简单的例子,有两位是美国的基金经理,一个叫米勒曾经15年战胜市场,一次金融危机彻底败给市场,所以我们做投资一定要谨小慎微,哪怕你成功15年,只需要一年大的回撤,你就会前功尽弃,米勒的案例是非常有启示意义的。 第二个例子我想举一个相反的例子,这个是赛思卡拉曼的例子,我们可以分析一下赛思卡拉曼,他在做资产管理的前10年收益是非常一般的、是输给市场的,卡拉曼是怎么战胜市场,就是在金融危机中他不但防范出了风险,而且创造出了收益,金融危机一完,他的收益马上超越市场收益,20年下来他能达到20%以上,达到大师级的成果,所以我们做投资真的要沉住气,你可能10年、15年输给市场,但是在某一年就可能战胜市场,这个市场是非线性变化,所以我们做投资,这个市场发生任何事情都是有可能的。 所以我觉得强调第一点就是对待投资的态度,因为我自己也是一个小的私营业主,实际上我觉得在股票挣钱和在其他行业挣钱一样,都是非常辛苦的,所以说今天很多人来是不是来了感觉参加了一个会,能搞到一个牛股或者和上市公司的高管套一下近乎就能成功,我告诉你没有多大用,或者说它的用处非常非常有限,所以这是投资的一个态度。 还有一个就是刚才我说了,投资很艰难是因为我们有很多认知误区,刚才我已经说了我们为什么会自信,因为我们曾经赚过钱,哪怕是100支股票我一支股票赚钱,我也赚过钱,但是对这种股票的记忆太深刻了。 包括我刚才分析自己的案例,在两支股票里面出现了一支牛股,但是我觉得我们自己分析不要自欺欺人的分析,真的要分析你做失败的东西,它才有教育意义,投资这个行业是运气和能力最分不清楚的一个行业,因为10年以前当这个牛市起来的时候,猪都会飞起来,当时我也认为自己是一头会飞的猪,真是这样的,所以说我觉得这个现在我自己在评估我自己的时候,我自己有一个很好的习惯,我也建议大家有这个习惯,就是你在做投资成功的时候,真的要把它归功为运气,失败的时候想我为什么没有做一个提前的判断或防范,一定要把这个运气和能力,一定要进行一个适当的一个区分,市场好的时候那个时候赚钱真的不说明什么问题。 刚才我讲的是如何面对自我,实际上是两个方面,第一个是对投资者群体要做一个适当的认识,我们作为投资者里面的一员要清楚我们的一个处境,大家都是非常聪明的人,你能够轻易战胜你旁边的竞争对手吗,很难的。然后我们在认知自我的基础上,我要讲一个比较现实的一个问题:我们在参与这个市场,我们的目的是什么,不是赚钱,你买国债也可以赚钱,我们参与市场的目的是战胜市场,包括我们很多投资者很远的地方来,来到这里都是为了达成这个目标,要不然我们就买指数基金就行了,现在指数化的产品也非常成熟,所以说我们现在如何面对市场:那就是要战胜市场,怎样才能战胜市场？ 所谓的战胜市场就是战胜大众,你要战胜市场前提条件就是你要与众不同:与众不同的思维,与众不同的策略,实际上我最近推荐了一本书叫做马克思写的《投资最重要的是》,他讲了第二层次思维就是与众不同的思维,然后再与众不同的思维下建立与众不同的投资策略,你才可能战胜市场。 因为战胜市场,我刚才说了就是要与众不同,什么叫做与众不同,与众不同就是与大众不同的方向或者是沿着大众的反方向进行思考,进行布局,这个叫什么,这个就是大家现在津津乐道的,实际上是非常难以做到的逆向投资,什么叫逆向？逆向就是远离大众的传统的、主流的方向背道而驰,这种投资方式就是逆向投资,这种投资方式也是战胜市场的一种投资方式。 所以我们在面对市场的时候要达成一个目标就是要战胜市场,而且市场我们做投资,特别是做投资多年的都应该能够感觉到,市场是无法预期的,包括刚才我们说了很多好的公司,酒类公司它未来如何波动,大家都看不清楚的,市场的这个波动是不可预测的,或者说是无序的,所以说我们在布局市场的时候,现在我提一种非常老道的以前我也不接受的一种投资策略,就是资产管理或者是资产配置。资产配置有两个含义,第一点是我们在做投资组合的时候,我们要将我们的资金进行分类配置,在大的配置上来说,一个是股票类,一个是债券类,一个是类现金类的资产,然后做一个结构化的配置,什么叫结构化,说白了是比例化,股票配置50%、60%,债券30%、40%,这种配置在做投资结构的时候是要预先明确的策略,然后你就按这个策略进行资产配置,实际上资产配置还有第二个更重要的环节:配置再平衡的策略,也就是说当你的投资组合里各类资产所占的比例发生变化的时候,你必须要强制性的做一个再平衡的操作,这种操作完全是逆向的,股票涨起来你要卖股票,配置债券,股票跌下来你要买股票,这就是再平衡策略,是非常典型的资产管理策略,这是防范过度自信的一种策略。 现在我自己也在探讨学习在再平衡策略或者是传统的资产配置策略上的一种改进,也就是说我们要战胜市场,而且战胜市场是很难的,所以说我们做投资,我们要有两个步骤:第一个我们先要跟随市场,不能输给市场,那么这种资产配置的一个平衡策略可以跟随市场,但是我们最终的目的是在跟随市场的情况下要战胜市场,我觉得就是我们在配置的策略上要做适当的动态调整,这种调整的方向是逆向的,也就是说在股票类资产下跌的时候,我们不仅仅是恢复原来的一个平衡结构,而是要卖出更多的债券或者类现金资产,然后提升股票的配置比例,这种调整它带有一定的一个动态的因素在里面,所以说的这个如何动态是非常关键的。 而且要战胜市场还有第二关键的问题,第一关键的问题是如何进行资产配置,第二个关键的问题就是我们具体选股策略,实际上就资产配置理论而言他们把选股基本上贬得一钱不值,选股的贡献比例只有5%或者10%,实际从我的操作体会来说正确选股对我们的收益应该能够达到20%-30%,但是对我们的投资回报真正产生主导及核心效果的还是资产配置的策略。 所以说我用我自己的投资实践简单的把我对投资的认识,简单的描述了一下,我这个地方再简单总结一下,我还是用张化桥这个例子,他曾经写过一本书,叫做《一个证券分析师的醒悟》,他做了一二十年,最终对他所做的这个行业,最终对他自己的这个行为的价值产生了怀疑,实际上我做投资一二十年,我觉得好象也是一场醒悟,我从一个牛股搜寻者或者一个公司分析者演变成一个资产配置者,我曾经亲手把自己的投资自信撕掉,包括自己对万科的投资,包括对茅台的投资都彻底的分析了一下,觉得还是一个运气的因素比较大,而且自己当时还选了那么多比较差的东西,你凭什么说你有很强的选股能力,我把我自己彻底的否定了一次,然后我现在用新的动态平衡策略面对市场的时候,我的投资自信心已经慢慢的得到了恢复。这个就是我今天讲的第一部分。 第二部分一个是资产配置的建议。如果你现在有一百万、一千万、一亿万做投资怎么做,首先是要有一个好的资产配置,我建议股票类资产配置占到50%以上,然后在股票类这一块,我建议在a股配置大股票,也就是市盈率几倍,10倍左右的,这种银行或者是市盈率比较低的这种大的蓝筹股,然后在港股市场我建议配置小股票,市盈率大概也是几倍,在资产配置上就是50%对50%,而且我这个地方建议的50%的股票配比是目前这个行情下,这个市场格局下最低的一个配置比例。 还有一个我本来想说说我的选股思路,选股思路我大概两年前选的就是电力类的股票,主要是火电,因为当时有个行业萧条很多年,刚才有个朋友问赛斯卡拉曼那个东西说的白送给你要不要,这个不会白送给你,两年前我根据大行业长期的萧条,当时选的火电股,最近我选了一支股进了我的股票池,大家可能不太喜欢,中国远洋,现在是st远洋,我觉得现在是关注它,不是投资它,它有逆向投资的特征。 还有一个是我今天讲的比较重点的内容,我们要投资这么多支股票,我们怎么研究,我们的方向在哪里,我们怎样分配我们的时间与精力,这个地方我首先要打破传统的观念,能力圈的观念,现在很多做价值投资有所谓能力圈的观念,现在我觉得能力圈真是一个圈,我们划地为牢,把自己圈在一个圈子里面,我们现在做资产配置,一定要打破这个圈对你的束缚与控制。 我对在座投资者有一个建议,我们做资产配置上也可以做一些适当调整,我们做价值投资只有一个能力圈,那就是对安全空间的感知能力,对价格--价值背离度的认知能力,这才是我们的能力圈,至于说行业、地域、市场都没有限制,哪个地方有安全空间,哪个地方你觉得有潜在的反转几率就可以投资到那个领域,我们投资的时候不建议用行业分类,我建议用价值特征分类。 我举几个例子,比如第一市盈率最低的一百支股票,我们可以打一个单子,一百家公司,一个团队你就研究这一百家公司,或者是最近三年下降幅度最大的一百家公司,你把表一列出来,可能各个行业的都有,或者是现在正在发生回购的上市公司,比如说我们现在要选择我们研究方向的时候,按这种类型来进行分类。 雪球策略会后的一些说明 这次策略会其实我还是做了不少准备,我知道很多朋友很远的地方过来而且花费不菲,我是真心希望说些我的亲身经历及投资感悟,但给的时间确实有限,我在发言的时候不得不多次进行"选择性"跳跃,整体感觉并不流畅,很有些对不起大家的感觉,以后有机会可以更深入更全面的进行探讨。 没想到这次发言这么有争议,我认为这是一个好事情,这在一定程度上也体现出这次发言的意义之所在,这里对其中的部分内容进行一些说明: 1、"我今天来的路上想到我只有一个目的,我来到雪球把你们的投资自信打掉,我就不虚此行了。"- 这个说法有些绝对或哗众取宠,如果没有丝毫信心我们参与这个市场的意义何在呢？我的意思是打破对自我的盲目自信而重新建立起在洞悉自我基础上的理性自信； 2、资产配置与基本面分析的关系:它们相互间其实并不排斥,资产配置是做组合的结构、而基本面分析在对组合内资产标的的持续跟踪剖析,基本面分析在资产配置的框架内进行,对我自己而言过去的分析模式并为改变或减弱(只有增加与增强,由于现在更加分散化,工作量与日俱增),未来有类似早期万科与茅台的机会我也不会放弃,但介入的深度或程度由资产配置的结构来决定； 3、 基本面分析有没有价值？ 这要看分析者的能力及分析的方向与目标的特征 (1) 分析者有超出常人的洞察力或能看到别人看不到的东西那么分析就具有价值,但在充分竞争的市场中这非常罕见,在投资者或分析者集中的领域分析的价值不大,毕竟分析的结果已经镶嵌在价格之中了,很难创造额外的增值； (2) 在大家都不关注或排斥的领域分析的价值就很大,毕竟分析者面临的竞争不大,这其实也是逆向投资为什么能够创造增值的原因之一； 4、 资产配置是选时还是选股策略？ 资产配置即不是单纯的选股策略也不是单纯的选时策略,它其实是个应对市场变化及各类风险(市场风险与投资者策略风险等)的综合策略,它不会主动选择交易时间而只是被动平衡调整,它与选股没什么关系只是在平衡的过程中调整参与市场的程度,具体表现是增持(含新增投股票池的股票)或减持,具体的投资标的是由基本面分析来决定而与资产配置的平衡过程无关。 刚刚回到家里,看了很多争论,这里做些补充说明更全面的阐述我自己的观点。